光模块机构跟踪点评解读

周五光模块板块大涨。

事件：中际旭创在新加坡的交流会上表示，明年800G的量很有可能1500万+只，超市场预期（此前预期1000万只）；

2025年需求更新：

- 800G：总计市场开始上调到1500万只以上（大体AWS 500万+，NVDA 400万，MSFT 300万，GOOGL 400万+），未完全订单确定，种种迹象表明概率较大；

- 1.6T：总计市场未有变化，维持原来500万只左右（NVDA 400+万，GOOGL 100万）。

解读：

周五整个产业链和二级市场都在讨论2025年800G光模块需求的显著上调。针对这一点，我们提供一些观点和看法，解释我们如何理解这一现象。市场上可能会有一些传闻和小道消息，比如具体的采购数字，可能会提到哪些客户在采购。各大云服务商，包括英伟达，分别有多少采购量，这些数字可能会被用来进行判断。

首先，我们需要理解明年800G的需求。这需要从芯片角度出发，包括GPU以及云端自有产品。例如，我们需要考虑明年H系列的需求量，之前的预测可能是200万，相比今年的三四百万，可能会有所减少。因为明年我们知道B系列将会大规模出货。除了H系列，可能还有像谷歌的GPU的V4V5，这些也会直接对应到800G的需求。另外，还有AMD的MI300以及相关系列，还有Intel的产品，包括亚马逊自有的设备，还有一个叫全能力的产品，这些都会有一定的需求量。所以我们从芯片角度出发，应该能看到需求。

台积电整个2025年的产能其实还是比较多的。今年可能月度也就是在一两万、两三万的量。但到今年年底，我们了解到他的扩产能力，可能已经能扩到接近4万片一个月。明年全年的话，有可能会进一步扩到6万片。这还没有考虑像联电，包括其他的一些厂商的贡献。明年的产能其实是很多的。你按照这个去算它能够切出来的这个GPU，首先我们可以先把B系列拿掉。因为B系列的话大家如果按GB200他这个预期去算，我估计这B系列整体也就是占到一半左右，然后剩下的可能还有接近30万的wafer可能还是在做H系列以及跟H系列同代的DPU。

我们为什么说800G可能存在超预期呢？是因为实际上现在的B系列，它也在产生800G的需求。这一块的观点前期其实在财报会议上是有提到的，管理层其实有明确说他说其实1.6T并没有去替代800G，它只是同步的在产生需求。涉及到一个问题，就是我们现在看到的这个一对200NV272，就是按照NV自己的一个组网方式去做的话，它其实在网卡是没有去向上一代去采用双口设计的。所以我们会存在说400G的网卡去用800G的模块，那么在GPR22%的话，它的网卡是按照我们前期沟通的一些情况的话，其实他应该没有去做双口设计，所以它还是单口设计。第三部分就是刚刚说的，它其实本质上对应的是B系列。那这里再补充一点，就是什么样的公司是B系列这边对应到800G br4这个需求。这里面的话除了我刚刚说的，就是在NV的自有的架构设计里面，它网卡这可能会去采用800G。所以，明年的800G需求结构，其实会比较复杂。它对应到的NV的H系列和谷歌的GPUV4V5的量级肯定是有一个比较明显减少。但是它对应到的CNV体系的CMV和谷歌体系的云商自有开发的SC的量，它有一个很明显的提升。最后，如果明年的800G需求这么多，1.6T的需求目前来看也是有比如说接近500万的一个需求，相信大家可能都有从产业跟到了一些这个框架。

那有没有可能存在芯片供给不足的问题？首先我们要清楚，供给侧一直以来是核心矛盾。自从AI兴起后，整个芯片的供给侧问题变得更加突出。今年，800G芯片明显存在短缺，供不应求的情况持续存在。展望明年，这种情况大概率会延续。

芯片供给不足对行业内公司的盈利能力来说，反而是一个利好。为什么这么说呢？因为芯片持续供不上，导致800G光模块的交付周期非常长。比如，我们与产业内的相关人士沟通时了解到，H系列的交付周期已经大幅缩短，可能到十几周的水平，但800G的交付周期仍然长达接近30周。因此，至少从二季度初来看，芯片短缺的问题还没有缓解。当然，随着下半年可能会逐步缓解一些。但展望到2025年，芯片短缺仍然是核心矛盾。这对厂商的盈利能力来说是一个明显的支撑，最终可能导致800G和1.6T产品的毛利非常可观。

复盘这个情况，我们发现AI光模块比原来的云计算产品更赚钱，主要原因在于供给短缺。自从AI爆发以来，供给短缺问题没有缓解过，因此整个产业链可以持续获得超额利润。这种超额利润在某种意义上可以对抗周期波动。通常情况下，高速产品在初期毛利率较高，但随着进入成熟期，毛利率会下降。然而，由于目前的供不应求情况，800G和1.6T的毛利率可能会持续维持在较高水平。

我们先讲供给问题，核心是什么？明年的1.6T光模块需要使用200G原料，这可能会对EML的产能带来较大占用。今年800G光模块中，超过一半甚至接近三分之二仍采用EML方案。因此，明年的供给压力会比较大。不过，供给问题未必会对盈利预测产生很大影响，因为供给紧张可能会提升毛利。

接下来聊聊800G和1.6T明年的价格问题。

明年的800G型号会很多，包括EML、Excel、硅光和LPO等多种方案。从单通道速率来看，有单通道100G和单通道200G的型号，组合起来有八种光模块，每种价格都不同。由于200G占比提升，预计超过三分之一，明年800G价格会比较强。200G芯片价格高于两个100G芯片，因为是新产品，分装两个还没达到最佳状态。因此，800G DR4的单价会明显高于800G DR8。800G DR8和800G SR8（八通道）可能大规模转向Excel、硅光和LPO方案，价格会下降。但由于800G DR4的拉升，两者对冲后，明年800G整体价格降幅有限。

针对1.6T，相对简单一些。1.6T主要是1.6方案，硅光方案会大力推广，尤其是头部公司布局较好。但200G单通道硅光方案还未完成测试认证，发布和放量会比EML方案晚，EML方案占大比例的概率较大。1.6T价格会比硅光方案贵，预计在1200美元左右。

最后，谈一下对上市公司的影响。明年三家头部公司的侧重点会有一些变化。

中际旭创方面，我们认为在800G领域，他们可能会因为800G型号的EML、LPO硅光等技术占据一定优势。但在100G和200G型号上，中际旭创的市场份额会更高。相对而言，V4L和LQ型号的市场份额可能会少一些。因此，总体格局变化不会特别大。从股价表现来看，大家也能看到一些边际变化。

再谈到EML、LPO硅光和200G型号，今年800G的市场需求量非常少，前期参与度也很低，主要是因为EML和VCL型号的市场份额不大。明年，200G的EML型号和100G的LPU型号可能会有更多机会，原因在于LPO在前期测试进度上相对领先。200G型号的需求很可能来自亚马逊，中际旭创在亚马逊有较好的供应关系和地位，因此有机会获得更多市场份额。

新易盛400G/800G LPO均已进入量产阶段，通过给Mellanox代工，以及自供LPO导入AI大厂实现从0-1突破。公司在AWS份额稳固META亦有进入预期，AWS与META25年亦有较大800g采购需求。LPO方案全球预估明年30%份额；400w只（NV150w，meta 100w只，微软正在验证）；占有很强的先发优势。

接下来是天孚通信。天孚通信主要为mellanox代工，光运行这条线，在1.6T领域的重心明确，预计能获得不错的市场份额。这个份额可以通过mellanox的市场份额乘以天孚通信的供应比例来估算，预计比今年高出三倍以上。因此，天孚通信在1.6T领域的表现值得期待。

总体来看，我们对算力市场的观点是，主升浪临近。从5、6月份产业催化剂密集出现时就已经有所表现。虽然海外市场涨幅较大，国内表现一般，但新的机会正在出现。结合需求变化和二季度财报，海外算力市场的业绩在A股各板块中非常亮眼，增速和估值性价比都很高。因此，二季度财报应重点关注算力市场，尤其是海外算力的成长性和估值性价比。此外，宏观环境方面，美国CPI降息趋势明显。如果美股科技股持续走强，降息带来的风险偏好改善将对全球科技赛道产生正面影响。以上是我们对2025年800G和1.6T市场供需的整体梳理。