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转自：东北证券研究所
2024H1金价简要复盘：1）1-2月震荡，3月初步上涨并突破历史新高：2023年底联储释放降息信号，但2024年1-2月美国经济数据超预期强势，年初金价走势承压，2月底各类经济数据稍有放缓后（尽管仍然强势），金价回暖，并在3月初顺利突破历史新高，技术面释放积极信号。2）4月上涨行情延续：3月FOMC会议联储表态鸽派进一步推动金价行情延续，且4月初伊朗-以色列地缘冲突激化、亚洲资金流入等因素带动金价加速上涨。但随着4月中旬伊以问题淡化以及部分获利盘止盈兑现，金价回调。3）5月-6月高位震荡：5月中上旬美国经济数据先弱后强，通胀回归正常下行，联储态度保持谨慎中立，金价先上后下，高位震荡。
如何理解上半年金价的超预期强势？ 1）一是地缘紧张：尤其是伊以冲突在4月中上旬形成催化，市场避险情绪有所升温，金油共振。2）二是国内资金做多动能提升。海外资金3月做多动能较强，但4月做多动能不足，国内资金活跃度则持续提升，沪金成交量从以往的100亿美元左右连续放大至3/4月的200/400亿美元，此外4月也明显呈现出海外黄金ETF流出、国内ETF流入的差异化格局。3）央行购金的影响几何：中长期看是金价中枢上行的重要推动力之一，但对短期3-4月金价大涨可能解释力不足（中国官方披露的黄金储备增长以及IMF口径下的全球央行购金都边际减少），不过在央行购金背书+金价突破前高的基础上，吸引了大量国内资金跟随做多。考虑到中国央行5月未再增持黄金，短期部分国内资金做多动能削弱，金价短期可能回归更纯粹的降息博弈。
降息周期将在波折中推进，金价保持震荡向上趋势。1）通胀大趋势仍是下行：核心商品通胀短期反弹力度有限，劳动力紧张局面在缓解带动核心服务通胀下行，住房通胀Q2-Q3也还有下行动力，因此通胀大趋势仍是下行。2）就业在韧性中放缓，暂时看不到“显著走弱”的迹象：美国劳动力市场供需紧张的确在缓解，反映在职位空缺率和工资增速的下降，但很大程度上是由供给侧的优化驱动（疫后劳动参与率提升、非法移民补充），而非需求端的大幅恶化，因此也存在着新增非农就业强劲和失业率缓慢抬升的现象。3）联储降息预备中，等待信心巩固。在通胀风险和就业风险相对更平衡的状况下，目前联储的整体态度是high for longer，降息的条件一是劳动力市场显著放缓；二是通胀保持下行趋势，直到给予联储充足的信心，目前看条件二即通胀下行更容易达成。客观而言，韧性期的美国经济数据容易出现“折返跑”的现象，节奏上可能有影响，但随着降息周期在波折中推进，金价中期趋势预计继续保持震荡向上。相关标的：紫金矿业、山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源等。
风险提示：美国通胀持续超预期、全球货币紧缩超预期、美元升值
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