再论果链的预期差 0627

再论果链的预期差 0627

会议要点

1、果链的市场预期与分歧

当前果链的位置仍处于底部，市场对其存在三大分歧：一是7-9月份的消息真空期对果链的影响；二是iPhone15发布后的销量预期；三是iPhone16的硬件迭代及其带来的成本上涨和售价压力。

2、7-8月份果链的市场表现

7-8月份并非完全的消息真空期，苹果已在台积电增加A17芯片订单，预计国内零部件公司将陆续出现加班现象。歌尔科技也上修了股权激励的未来收入目标，显示出对市场的信心。

3、iPhone16的市场预期

iPhone16的北美首月销量将是关键观察点，因为其硬件并无大迭代，主要看AI功能是否能吸引消费者。十月份的销量表现将影响全年果链股价，并可能上修明年的iPhone出货量预期。

4、iPhone17的成本压力与控制

iPhone17的BOM成本压力尚不明确，但苹果正在努力通过材料变更和功能优化来控制成本。预计最终零部件和价格将在明年一季度确定。

5、全球换机需求的潜力

全球约14亿iPhone存量中，iPhone15Pro以上机型占比不到10%。若未来三年AI功能渗透率达到30%，将带来约3.3亿部的换机需求，每年约1亿部。这是苹果历史上未曾有过的巨大换机压力。

6、明年iPhone销量预期

明年iPhoneSE第四代和iPhone17的硬件迭代预计将带来2000万部的新增销量，整体销量预期为2.4亿部，若AI功能超预期，销量可能达到2.5亿部以上。

7、果链的时间表与催化剂

重要时间节点包括7-8月份国内零部件公司的订单情况、10月份iPhone16的北美首月销量、以及今年Q4到明年Q1iPhone17的NPI进展和量产定型。未来每隔两三个月可能会有强催化剂出现。

8、苹果生态链的其他产品

未来可能推出带摄像头的AirPods，预计功能广泛且市场反应良好。此外，苹果还计划推出AI功能的MR操作系统和折叠机型，进一步提升用户体验和市场需求。

9、果链与安卓链的对比

果链具备硬件、操作系统和AI模型三位一体的整合能力，未来一段时间内将保持强势。安卓链则需等待果链提升用户体验后才有进一步发展的机会。

10、ASP（平均销售价格）的变化

iPhone16的运存将从6+8GB升级到12+16GB，电池容量和散热系统也将大幅提升，带来ASP的显著增长。预计电池包ASP从7美元提升到12美元，散热后盖ASP从9美元提升到12美元，主板ASP从9美元提升到12美元，麦克风ASP从1.7美元提升到2.3美元。

11、投资建议与标的推荐

当前果链行情为贝塔行情，建议关注国内龙头白马股如立讯精密、蓝思科技、鹏鼎控股和东山精密。尽管短期内果链涨幅较大，但长期持有仍有超额收益的潜力，建议在回调时积极买入。（这里及下面的投资建议仅供参考，注意投资风险）

12、增量资金的关注

目前增量资金对果链的关注度较低，主要为存量资金博弈。未来若国内公司业绩兑现，增量资金的进入将可能带来更大的行情。

会议实录

1、果链市场分歧解析

虽然当前行情依然火爆，但从长远来看，果链目前的位置依然处于一个非常低的水平。过去一段时间，我们在三里屯与大家进行了多次交流。今天，我先为大家总结一下市场对果链的一些分歧，主要集中在以下几个方面：

第一，短期内7、8月份，尤其是9月份发布会之前，市场处于消息和催化剂的真空期。在这段时间内，果链缺乏出货量或公司业绩的支撑，如何看待这段时间的行情？

第二，今年10月份发布会之后，iPhone15的具体销量如何？是否能够超预期？这方面的分歧也比较大。

第三，关于明年的iPhone16，大家普遍认为这是一个硬件大迭代的时间点。但由于零部件价格上涨，包括电池和散热等，iPhone 16的整体售价可能会面临压力，从而影响销量。这是目前果链最核心的三个担忧。

我们先对这三个分歧或担忧进行解读。首先，关于7、8月份的行情，我们认为这段时间并不完全是消息真空期。一方面，前期我们已经看到苹果在台积电增加了一些A17的订单，从芯片到零部件的加单传导大约需要一两个月的时间。所以，我们认为7、8月份可能会看到国内一些零部件公司陆续出现加班情况。

其次，9月份发布会和10月份的首月销量也非常重要。7、8月份我们可能会看到一些零部件公司加班，稼动率和产能变化也会逐渐显现。跟踪紧密的投资者可能会陆续获得一些消息。今天我们也看到歌尔发布公告，上调了股权激励的未来几年收入目标，这也是一个强烈的信号。因此，我们认为7、8月份并不是果链消息的真空期，反而可能会有一些正向刺激事件出现。

第二个担忧是10月份北美或全球销量是否会超预期。我们认为北美的销量是关键，因为只有北美市场能够完整体验新机和AI功能的iOS新操作系统。因此，北美10月份的首月销量是一个非常重要的观察节点。其他地区的销量参考意义不大，尤其是全球总销量。

此次iPhone16的硬件并没有特别大的迭代，主要是操作系统加入了AI功能。因此，可以观察这次仅加入AI功能的iPhone是否会受到北美消费者的青睐。这次的北美新机首月销量是一个重要的观察时间点。

根据目前苹果的信息和产业链情况，我们认为10月份上市的概率较大。第三个担忧是明年iPhone17新机型的BOM成本压力。目前我们也难以具体推算明年的BOM成本上涨多少，因为iPhone17的新机零部件变更和价格要到今年年底或明年一季度才会最终确定。

2、果链预期与换机需求

第二点是在保密成本上涨的前提下，我们听到了一些产业链传达的信息。例如，中框可能会从钛合金转变为其他材料。苹果也在努力控制保密成本，因此保密成本是否会比预期上涨更多，或者这种上涨是否会对销量产生明显的影响，仍需观察。但可以肯定的是，苹果正在通过各种方式努力控制保密成本，包括在光学等功能上可能不会有大的变化。因此，我们认为整体保密成本还是有希望控制住的，这也是我们想向大家解释的。

我们一直强调，消费电子是供给创造需求的。如果功能符合或超出预期，或者苹果AR功能能够满足需求并带来便利，消费者还是会买单的。截止目前，果链的交易更多是跟随北美苹果股价的走势。但我们认为，这并非唯一因素。果链的核心逻辑在于巨大的存量换机需求。目前全球大约有14亿部iPhone，其中iPhone15Pro以上的机型占不到10%，约1.4亿部。假设三年后存量用户渗透到30%，这意味着未来三年将有4亿多部的换机需求，减去现在的1亿部存量用户，未来有3亿多部的换机需求。这个30%的比例是保守预测，按此计算，未来三年大约有3.3亿部的换机需求，每年约1亿部。苹果在过去3到5年中从未出现过如此大的换机压力。

对于果链的预期，今年市场预期销量大约是2.2亿部，明年大约是2.4亿部。我们认为2.4亿部的销量非常容易实现。一方面，明年有iPhoneSE第四代，至少带来1000万部的销量需求。再加上iPhone17的硬件迭代，新增1000万部的出货量，因此从2.2亿到2.4亿部的增长非常轻松。若AI功能超预期，明年2.5亿部以上的销量也有希望实现。这是目前果链的预期情况。

接下来是果链的后续时间表。首先是7、8月份国内零部件公司是否会出现下单，或架构能否进一步提升。其次是今年10月份iPhone16在北美的新机销量，若首月销量超预期，今年全年果链股价基本稳固，并会上调明年的出货量。第三个时间节点是今年Q4到明年Q1，iPhone17的新机型及其NPI进展、量产定型、零部件变化、ASP增量和供应商份额将在明年一季度陆续确定。此外，我们还预期苹果生态链的其他产品，如带摄像头的AirPods。我个人对这款产品的期待甚至超过iPhone17。加入摄像头后，AirPods可以实现更多功能，如识别花卉、衣物品牌并下单等。这些功能将极大提升用户体验。随着硬件放量和软件生态的建立，未来可能会带来更多便利。因此，我们认为这款产品大卖的概率很高，苹果的零部件供应链也会提升。未来还包括加入AI功能的MR操作系统迭代，以及苹果的折叠机型，这些都非常值得期待。

3、果链催化剂展望

所以我们认为，从现在到明年，甚至到明年下半年，果链的催化剂一直是充足的。每隔一段时间可能就会出现一些重大事件。从当前的时间点来看，国内公司的股价、市值或估值，仍然有很大的上升空间。在十月份之前，如果果链出现集体回调，或者某些公司因非基本面的原因出现调整，哪怕只调整10%，我们认为都是非常好的上车机会。

我们刚才提到果链的整个时间表，以及后续可能出现的一些超预期动作和持续的催化剂。总的来说，从现在到明年，果链的催化剂或事件变化，应该每隔两三个月就会出现一些强劲的催化。苹果也有能力推出增量产品。

在这里，我们也探讨了果链和安卓链的对比。虽然果链公司的股价已经上涨不少，但我们仍建议大家积极拥抱果链。因为从未来一段时间的逻辑判断来看，果链将会非常强势。即使安卓链不是受损的逻辑，未来一段时间也可能需要果链提升用户体验到新的高度后，安卓链才有进一步跟进的机会。

目前来看，安卓链的公司在未来的标准和方向上还不够清晰。而果链之所以被看好，是因为它是唯一一家拥有硬件、操作系统和AI模型三位一体能力的厂商。这三个方面的结合非常重要。虽然安卓系也可以搭载谷歌的端侧模型，但由于品牌厂商在原生安卓系统上进行了深度定制，加上端侧模型后，可能会有兼容性问题，或者无法及时契合消费者需求。因此，目前全市场上只有果链具备硬件、软件和端侧模型三位一体的整合能力。我们认为苹果有希望通过样板机型提升消费者体验。

我们建议投资者在未来至少半年到一年的时间里，积极拥抱果链。果链的受益程度和看点非常多。关于ASP（平均销售价格）的变化，我们也做了一些梳理。

这分为两个方面，一个是与A股关系不大的，另一个是与A股密切相关的。与A股关系不大的方面，包括芯片性能提升，NPU （神经网络处理单元）功能和算力大幅提升。运算内存方面，去年iPhone15的非Pro机型是6GB，Pro机型是8GB。明年iPhone 16预计升级到12GB和16GB，内存翻倍。

与A股密切相关的方面，首先是电池容量升级。为了运行AI模型，功耗增加约三分之一，因此电池容量需要提升。预计iPhone 16Pro的电池包从7美元提升到9美元，iPhone17系列的电池包从7-8美元提升到12美元。此外，可能会采用钢壳电池封装方式，带来较大变化。

其次是散热方面，中框和后盖需要优化散热，石墨烯用量增加，膜切材料也有所变化。后盖可能通过嵌入金属方式增加散热能力，ASP预计从90多美元提升到100多美元。

主板方面，由于元器件用量增加，主板面积需要增加，SLP硬板的ASP预计从9美元提高到12美元。为了提升人机交互，手机端的麦克风数量增加到六个，其中两个需要提高精度，ASP预计从1.7美元提高到2.3美元。此外，还增加了一键启动AR功能，预计增加2美元的成本。

我们推荐的标的包括国内一些龙头白马公司，如立讯精密、蓝思科技、鹏鼎控股和东山精密。这些公司的估值目前大约在20倍左右，明年可能在20倍以内。无论与过去历史估值相比，还是与明年潜在的超预期点相比，这些公司都处于估值底部。

以立讯精密为例，2017到2020年其静态PE接近40倍。虽然这一轮可能不一定达到40倍，但如果明年达到25倍，隐含的盈利上升和估值容忍度上升，股价潜在涨幅至少50%以上。未来如果季度业绩超预期，盈利预测上升，估值也可能进一步上升。因此，我们认为从现在到明年，国内果链公司将迎来戴维斯双击的重大行情。

3、果链持股建议

然后我们还是想跟各位投资者强调一下，现在的果链短期内可能看上去涨了不少，所以也出现了一些分歧。目前我们了解到的情况是，有一些投资者选择短期兑现收益，但我们建议，如果你现在持有果链的标的，还是持股不动。因为长期来看，到明年上半年，我们认为国内这些大白马一定会有超额收益。

其实这种行情有点类似于光模块的行情。虽然不能完全类比，但肯定有一些共通性。光模块中间也出现了一些较大的调整，但如果从去年持有到现在，光模块的整体超额收益与其他任何板块相比都是非常明显的。所以对于果链公司，我们认为站在当前时间点，一方面估值还比较便宜，还没有大幅上升到明年的业绩预期。第二，一旦业绩上升，估值也会进一步打开空间。因此，我们建议大家不要轻易下车。如果有短期兑现的需求，我们建议在调整了10%左右时，强烈建议大家把果链的龙头白马买回来。因为整体估值还是不算贵。展望明年，一方面催化剂很多，盈利也有大幅上升的可能。所以站在这个节点，我们认为果链的性价比确实非常高。

我们最近也与各位投资人交流很多，大家一直非常担心是否有增量资金来关注我们板块。老实说，现在我们觉得增量资金还是非常少的，可能与上一轮行情相比，现在增量资金进来的幅度还是小巫见大巫。这也可以从我们现在科技股的行情中看到。果链一枝独秀，而其他一些板块，包括我们之前重点推荐的半导体设备等，整体行情还是受到一些压制。这是非常典型的存量资金博弈的行情。所以可以看到，现在增量资金关注我们板块的力度还是非常少的。

但如果后续国内手机新机销量在十月份公布，包括国内公司的季度业绩兑现，增量资金进来关注我们板块，我们接下来是非常值得期待的。国内整体行情也有望迎来一波更大的行情。