这是鱼跃医疗系列分析的第二篇，主要介绍2014-2023鱼跃医疗财报中的战略目标和经营计划的调整情况，分析调整原因，了解调整的结果，其中涉及第一篇中的一些疑问的落实情况。
前后用了几天时间，从外部视角，重新经历了一遍鱼跃医疗的发展历程。虽然没有亲身参与，也不了解背景，很多信息应该也不完整，但希望从中能够还原企业经营过程中的一些关键挑战和应对，增加对过去的了解，同时引发对未来的思考。
首先是梳理了10年来财报中公司战略描述的变化，如下表：
主要分了三个阶段：
第一个阶段：2015年收购上海医械后，形成家庭医疗、临床医疗、互联网医疗三个比较明确的方向。
互联网医疗可能是对应苏州医云健康管理有限公司，做健康咨询管理服务，那几年正是”互联网+“比较热闹的时候，互联网医疗也比较火，但是市场成长需要时间，这部分业务发展不那么顺利，后来没再重点提了，这块业务还在。
第二个阶段：从2016到2022年，互联网医疗换成了美好生活板块。最后没搞明白美好生活是做什么的，家庭医疗和美好生活是不是在理解上有相关性，在市场上也是高度重叠的，这样过了几年，核心的基石业务还是家庭医疗和临床医疗。
第三个阶段：从2021年到2023年，用”创新重塑医疗器械“这句简短的话代替了，重点看后面细分方向中的描述，聚焦在呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三个核心赛道，同时对急救、眼科、智能康复等高潜力业务进行积极孵化。这段话描述还是很清晰的，在范围上确实比原来的家庭医疗、临床医疗、美好生活来得更具体，同时也区分和核心和孵化两部分。其中有一句话我觉得指出了当前的重点任务：由成熟资产转向成长性业务，这个和本篇想要探讨的问题是一致的，就是寻找未来增长的突破口。
配合公司战略，公司每年财报中都会拟定下一年的经营计划，如下面的表格：
按照自己的理解，我把这些经营计划分成了6类，分别是：产品、市场、管理、并购、生产、人才。有些分类下的经营计划其实相差不大，但强调的重点有差异，所以没有做合并。总体来看，配合前面的战略，经营计划也分了几个主要阶段：
第一个阶段：从2015年到2019年，经营计划重点变化不大，这段时间的一个核心任务是公开增发以及募投项目落地，有些重要的收购，包括上海医械、上海中优、德国普美康、六六视觉、浙江凯立特也都是这个时间内完成收购或者确认收购的。
第二个阶段：从2020年到2021年，我称之为“疫情阶段”，因为疫情带来机会的同时也暴露了一些问题，所以在部分环节上有调整，比如加强数字化战略，构建统一的业务服务体系；再比如推进内部风险管控，为公司快速发展解决后顾之忧。
第三个阶段：从2022年到2023年，我称之为“后疫情时代”，在2022年首次提出组织结构优化，确保为公司各业务板块提供统一高效的服务。同时，在这一年也首次提及提高公司的制造工艺和品质控制水平。个人猜测第一点的组织问题是在疫情期间构建统一的业务服务体系以及加强内部风控过程中发现的重点问题，组织优化是变革的基础保障，同时也可能涉及新老交接的问题，这方面待下一篇人事篇中再分析。加强产品品质控制则是前些年并购的工作延续以及疫情期间暴露问题的针对性处理。
经营计划中还有不少细节，比如并购计划、募投计划以及精细化管理方面的，涉及比较多，我对其中的一些重点事项达成情况做了分析，总体而言还是不错的，有计划一般都有达成。其中有些计划，是需要长周期的结果呈现来说明问题的，在接下来会单独分析。
总体而言，在经历了前些年的并购以及疫情的高景气期间问题暴露后，公司现在把重点放在了整合上，组织整合、体系整合、产品整合，这应该是一个非常正确的方向。类似一个航母战斗群，每个作战单元需要充分协同才能发挥最大战斗力，同时当新的作战单元加入的时候也能够更快把新单元的能力发挥出来。
在2023年还首次提出重视人才培养，致力于卓越创新，这是疫情期间提出专注创新后进一步明确了创新的根本是在人才。这方面在接下来的人事篇中进一步分析。
根据对战略和运营计划的汇总，挑出如下方面重点分析：1、研发投入；2、营销体系建设；3、精细化管理的成效；4、并购；5、募投项目；6、事业合伙人制度（这个放在后面的人事篇中介绍）。
1、研发投入：
这个话题几乎每年财报都会强调要持续增加研发投入，但经过实际统计，并不是这样的，有些年份研发费用还是下行的，如下表：
即使不从研发占营收的比例上看，只从研发投入的绝对金额上来看，2016年和2017年的研发投入也是下降的，并且从2015年开始公司几乎每年都有并购，并购的公司中也会有新的研发投入，在业务领域增加的情况下研发绝对投入降低，说明在这些年份，有些领域的研发投入强度是在下降的。
另外从上面的表格中可以看出，研发投入和营收是同步增长，也就是今年的营收高了，研发投入就多点，而不是研发投入带来营收的增长。
这只能说明两种可能，一种是公司所从事的行业并不需要高强度的研发投入；另外一种是在那几年公司没有找到加大研发投入的方向。
其实也没必要把研发搞成一种政治正确，根据公司的发展需要进行就可以，如果研发不是竞争力的核心，那就把钱投向更能创造价值的地方。针对鱼跃而言，个人的观点是虽然没有研发投入需求特别高的领域，但研发费用下降是有点问题的，那几年公司可能没找到研发投入方向，另外个人觉得在平台型研发建设方面慢了一些。
2、营销体系建设
这个也是很多年都强调的重点，最近两年应该整合到统一体系建设中了，没有再单独强调。从这些年的实际结果来看，在互联网线上营销方面进步是很快也是非常及时的。整理了这10年的销售费用构成情况，如下：
上图可以看出：
（1）销售费用一直处于上升过程中（详细数据在表格中，但项目多、占空间比较大，这里不放表格了）；
（2）电商平台费和工资支出基本都是处于快速上升过程中，说明电商平台投入以及销售团队规模持续增长。从实际效果来看，公司线上销售一直处于同行首位，在2019年财报中，家用医疗板块的线上销售额已经超过线下。
（3）2019年到2020年，运输费用大幅度降低，电商平台费上升比较快，可能是做了一些费用归类调整。
（4）伴随着销售团队规模的增长，办公费和差旅支出的控制比较好。
3、精细化管理
精细化管理也是经营计划中的一个高频词，尤其在疫情前的那几年，但从实际效果来看，根据公司年报及毛利表现，有一些短期效果，但这种效果难以明确是管理带来的还是市场价格带来的。考虑到中间有新并购业务对整体毛利的影响，我们还是看看各细分板块的毛利走势，这个表格在第一篇的开篇中也有引用：
如上表，从2014年到2019年是公司推行精细化管理的年份，三个主要板块的毛利除在个别年份有所增加外，其实效果并不明显，公司财报中也有解释是上游材料成本涨价导致毛利波动，但无法考证。
从费用端来看，管理费用控制一直比较好，成果可以计入此项中。
4、并购
并购工作一直伴随着鱼跃这些年的成长，从2022年开始才没有在财报中列入经营计划，但相关工作一直没有停止，否则也无法解释公司账上保留这么多现金的目的在哪里。
下表是这10年涉及的并购公司商誉及计提处置情况：
上表中，带删除线的公司已经注销，黄色底色的是目前商誉中占比较大的两个。
对于这些并购业务，个人不看好的是乐润隐形眼镜，虽然这个市场的增长率不低，但是竞争比较激烈，关键是和鱼跃原来的市场重叠度比较小。鱼跃原来的家庭医疗也是面向C端的，但隐形眼镜是一个对安全性要求极高的细分领域，品牌认同和市场还是相对独立的，所以纯粹从市场和产品角度，不能理解这次并购的逻辑，其结果有待观察。
前面有个和乐润隐形眼镜类似的并购案例是上海仕操洗涤有限公司，在现有核心能力无法覆盖的领域，很容易走向失败。
5、募投项目
鱼跃在2016年做了一次25亿的增发，主要内容是产能扩张，具体可以去查当时的资料，这里重点想说的是后面的变更。
募投时的项目及计划投入资金如下：
以上3个项目，只有第一个项目按计划完成，第二个和第三个项目都位于苏州新区科技城，在2018年因为政府用地规划发生变化而发生变更，后来在2019年又发生一次变更。查了苏州新区的用地规划变化公告，没找到对应的公告，这方面就不深究了。最大的问题在于资金用途变了，至少说明前期规划有问题，既然对公司未来发展如此重要的项目，怎么能说变就变，换句话说，如果不是因为政府用地规划发生变化，项目照常投产了，会不会导致产能过剩？
总结一下从募投变更看出来的问题，或者是前期规划不到位，投资比较随意，或者不是老实人，变更是提前就计划好了的。
下面再看看上篇文章中的遗留问题：
1、2020年开始的有息负债是怎么回事？现金持有量这么高，为什么还要借款？
2020年财报中有6.41亿短期借款，2021年和2022年，短期借款比较少了，但长期借款保持在15亿左右，一直到2023年财报中，长期借款还保有6.84亿。
为这事咨询了鱼跃的证券事务部，得到的答复是2020年的短期借款是为了运营现金流的需要，而从2021年开始的长期借款则是因为向世界银行贷款了1.5亿美元（见2021年3月13日的公告：2021-010）
这笔长期贷款期限是7年，主要目的是：
“为公司未来经营发展、产能提升、研发投入以及潜在投资并购业务提供了更多可能，并进一步优化公司现金流与融资结构，降低公司融资成本，符合公司长期发展战略。
IFC作为世界银行集团成员，对贷款事项的前期审核与尽职调查有较高的标准与要求。公司能顺利获得本次长期贷款，得到其对公司业务布局、管理机制与发展前景的高度认可，有利于提升公司在海外市场的信誉度与品牌形象，对公司海外业务的拓展亦能起到积极作用。”
上面是公司的说法，如果仅从现金流角度其实看不出任何必要性，但除此之外的原因就不得而知了。
（在此感谢鱼跃证券事务部的解答，很热情，也很认真积极）
2、上篇文章中遗留的第二个问题是关于公司投资的，鱼跃对外投资比较多，主要包括对联营公司的投资、权益性投资以及投资性房地产，这些投资是否盲目，是否赚钱？这里主要看看前两项。
（1）长期股权投资，主要是对联营公司的投资，根据2023年财报披露，如下：
其中美诺医疗占比最高，根据2024年6月份公告，美诺医疗回购公司持有的美诺股份，并向公司支付了25,655,735美元的回购款，公司不再持有美诺股份。
（2）权益性投资，根据2023年财报披露，如下：
占比最大的是蚂蚁的消费金融，难以看出在消费金融上的投资和自身业务上的关联性，目前个人只能从理财的角度去考虑。其它一些行业基金方面的投资还可以说为公司寻找新的并购或者投资的标的。
看看这些年的投资收益：
投资收益每年都是正数，后面有时间再展开看。
最后从个人视角做个总结：
整体而言对目标的把控以及执行方面还是不错的，比较成功的方面包括：
（1）大部分的并购业务还是为公司带来了价值，在家庭和临床两个市场上拓宽了产品线，进一步挖掘了公司在对应市场上的价值，沿着公司倡导的“内生性增长与外延式扩张”方向前进。
（2）在营销端，这些年加强线上营销很成功，顺应了趋势，增加了销售额，同时提高了品牌价值。
（3）精细化管理在费用方面的控制比较到位，尤其是管理费用占营收的比例比较稳定。
（4）其它方面，包括募投、并购项目等，除募投项目有些变更外，基本都按计划达成。
（5）尤其支持这两年开始的业务整合工作，建立统一的业务服务体系，推进数字化运营以及相关的组织变革。希望统一的平台化的体系能充分释放公司各业务线的战斗力，同时也为新的并购打好基础。同时希望公司管理层能注意，数字化只是工具和手段，组织和管理才是核心根本，不要寄希望于数字化改变一切。
（6）2022年开始提出的创新战略比较好，并购到一定程度，与其不断扩展新赛道，可能还不如在老赛道上面向市场的创新更稳妥、更有价值。
做得不如意的地方包括：
（1）有些并购还是缺乏充分的思考和论证，和企业现有能力圈的衔接不足，花了钱，分散了精力，最后可能也干不成事。在并购那部分有说明，这里不再重复。
（2）并购后的整合工作推进得有点晚，在确定持续执行并购战略的同时就需要考虑在整个链条上整合的体系化问题。
（3）募投项目两次变更在前面有说明，不管是哪种情况，都希望未来在投资前能充分论证，做老实人办老实事，踏踏实实做好主业。
（4）对于研发投入方面，建议在产品方向上多一些创新，敢于去啃一些硬骨头，未来老龄化赛道长坡厚雪，坚定地顺应趋势，把产品和服务做好，回报是自然而然的结果。
目标篇就写到这里，个人观点比较多，请批判着看，欢迎交流。下篇文章介绍鱼跃这些年的人事情况。
$鱼跃医疗(SZ002223)$
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