文 | 董武英
近期，海尔集团以125亿元的价格收购上海莱士20%股份的交易正式完成，海尔正式进入血制品生产赛道，上海莱士成为海尔大健康生态的一部分。
这则消息迅速引起市场热议。一方面，海尔集团跨界进入血制品赛道，家电巨头的多元化布局一直都是资本市场关注的重点话题。另一方面，$上海莱士(SZ002252)$有“中国血王”的称号，是资本市场的明星公司，随着海尔的入主能否重现巅峰时期的辉煌，也是投资者密切关注的话题。
海尔入股上海莱士，究竟是一场怎么样的生意？
上海莱士时隔4年迎新主
上海莱士成立于1988年，是中外合资血液制品生产企业，主要从事血液制品、疫苗、诊断试剂及检测器具生产和销售并提供检测服务，主要产品有人血白蛋白、静注人免疫球蛋白（静丙）、特异性免疫球蛋白、凝血因子类产品等。
2008年，上海莱士成功登陆深交所。在不断地收并购后，上海莱士在血液制品行业处于龙头地位，也被外界称为“血王”。不过，由于大股东意外变动，上海莱士在2020年后一直处于无控股股东、无实际控制人的状态。2023年6月，上海莱士第一大股东Grifols, S.A.（基立福）表示正筹划卖出股权，计划获得约15亿美元。
在表达出售意愿后，传闻有多家企业与基立福进行接触，但最终因价格问题未能达成一致。去年12月，海尔集团与基立福签署了《战略合作及股份购买协议》，海尔或其指定关联方拟协议收购基立福持有的公司13.29亿股股份，占公司总股本的20%，转让价款125亿元。
同时，基立福将其持有剩余上海莱士4.37亿股对应的表决权委托于海尔集团或其指定的关联方。收购完成后，海尔集团将拥有上海莱士20%的股份以及26.58%的表决权，成为上海莱士第一大股东。
在原定收购计划中，上海莱士20%股权由海尔集团全资孙公司海盈康（青岛）医疗科技有限公司持有。但在今年4月29日，海尔集团出于整体业务规划考虑，将海盈康75%股份转让于青岛海融汇控股有限公司（青岛海融汇）的全资孙公司青岛海盈控股有限公司。
根据股权穿透来看，此次股权变动引入了海尔系高管股权激励平台——青岛海创客管理咨询企业（有限合伙），其和海尔集团分别持有青岛海融汇48.80%和51.20%的股份。这也是海尔系企业的核心控制模式——海尔集团和海尔系高管激励平台共同控制海尔系企业。
6月18日，上海莱士发布公告，公司董事会按照新协议完成董事会改组后，海盈康将成为公司控股股东，海尔集团将成为公司实际控制人。
随着海尔集团完成战略入股上海莱士的交易交割，上海莱士正式成为海尔集团大健康生态品牌盈康一生的新成员，但它面临的挑战才刚刚开始。
营收增长依赖代销业务
由于政策对血液制品生产企业实行总量控制，血液制品生产行业进入壁垒极高，加之近年来行业并购行为日益增多，行业集中度大幅提升。据上海莱士2023年报，这一行业CR6（集中度前六的企业）采浆量占国内采浆量的70%-80%。
海尔收购上海莱士，一定程度上是看中了其在行业内的领先地位和近年来营收的高增长。2021-2023年，上海莱士营收同比增速分别为55.26%、53.16%和21.27%。
不过，从营收结构来看，上海莱士的高增长主要来自于代销基立福白蛋白产品。
血液制品生产及销售是上海莱士的核心业务，2023年该业务营收为78.21亿元，占营业收入比重超过98%。这一业务主要包括白蛋白、静丙和其他血液制品，其中白蛋白产品分为自产白蛋白和进口白蛋白两类。
在2020年，上海莱士自产白蛋白营收为9.48亿元，进口白蛋白营收仅4239.49万元，占营收比重为1.54%，占比极低。2021年开始，上海莱士与基立福正式签订白蛋白产品独家代销协议。
在2021-2023年，上海莱士自产白蛋白营收从12.06亿元提升至14.31亿元；进口白蛋白营收则从9.56亿元提升至35.04亿元，占营收比重由22.30%提升至44.00%。静丙产品营收由10.67亿元增长至18.05亿元，其他血液制品营收从10.55亿元增长至10.81亿元。
可以看到，上海莱士近三年来营收的高增长主要由代销进口白蛋白驱动。
相比于自产白蛋白，代销业务利润空间较小。2023年，上海莱士自产白蛋白毛利率为44.06%，进口白蛋白毛利率仅为18.63%。由于代销业务占比不断提升，近年来上海莱士毛利率和净利率水平持续下滑，2020-2023年，上海莱士毛利率由61.98%下滑至 40.79%，净利率由47.75%下滑至22.32%。
在收购基立福持有的20%股权时，基立福与上海莱士签订了白蛋白独家代理协议。从2024年6月18日（交割日）起十年内，协议保持完全有效，同时上海莱士有权在提前通知基立福全球后将协议期限另行续展十年，协议也对代理数量和价格进行了一定程度的约定。
这个代理协议一定程度上保障了上海莱士未来代销业务的继续开展。但营收增长对代销业务的依赖，使得上海莱士近年来毛利率和净利率水平大幅低于竞争对手天坛生物和华兰生物。
“输血”海尔大健康业务
此前海尔集团董事局主席、首席执行官周云杰在海尔集团2023年工作总结表彰大会暨第八届职工代表大会第五次会议上曾表示，2024年将聚焦智慧住居和产业互联网两大赛道。
其中在产业互联网赛道上，海尔将做强三大平台、做深四大垂直行业。其中三大平台分别是：卡奥斯工业互联网平台、海创汇创业加速平台和海永顺跨境服务平台。四大垂直行业分别是：大健康产业、城市治理互联网、汽车产业互联网、新能源产业互联网。
这大致是当前海尔集团业务布局的总体框架。其中智慧住居基本围绕$海尔智家(SH600690)$来展开，其2023年营收规模为2614.28亿元，归母净利润165.97亿元。
在产业互联网赛道四大垂直行业中，在目前公开信息中，海尔大健康受到市场高度关注，也被视为海尔集团的第二发展曲线。
对于海尔来说，此次收购上海莱士，对海尔大健康业务是一次强有力的“输血”。海尔官方曾多次向媒体表示“这是海尔集团大健康板块自身发展的一个重要里程碑”。
在收购上海莱士之前，海尔集团已经孵化出海尔生物，并收购了星普医科（后更名为盈康生命）。
其中，海尔生物基于海尔在传统冰柜主业的技术优势，主要提供生物医疗超低温保存解决方案，其中即包括血制品的低温存储。盈康生命则是一家立体定向放射治疗设备综合服务商和肿瘤医疗服务运营商。此次收购的上海莱士与海尔生物在业务上存在一定协同关系。
不过，从体量上看，海尔大健康业务规模依然较小。
数据显示，海尔生物2023年实现营业收入22.81亿元，归母净利润4.06亿元。盈康生命全年实现营业收入 14.71亿元，归母净利润 1亿元，两家大健康业务上市公司体量都相对较小。在2023年，上海莱士营收规模为79.64亿元，归母净利润为17.79亿元。
不过，即便收购上海莱士后，海尔大健康业务体量依然不大，三家上市公司营收合计不到120亿元，净利润合计不到25亿元。相对于海尔集团2023年全球3718亿元的收入和全球267亿元的利润总额，当前的海尔大健康业务对营收和利润的贡献比例并不强，依然有待发展。
整体来看，收购上海莱士是海尔大健康战略的又一布局。不过，当前海尔大健康业务距离成为集团第二发展曲线仍有一段距离。海尔集团及海尔大健康业务的未来发展，我们将持续关注。
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