睿郡王晓明: 基本九成仓位，比两年前更坚定，迫切投资的必要

王晓明，现任睿郡资产首席执行官，27年证券从业经验，任期内管理的基金六获金牛基金奖，今年来年化收益和最近三个月收益尚可。

图源：私募排排网 投资作业本课代表整理了其分享的要点如下:

1、所以很多人问我说你对这个市场看好还是不看好？我说我是百分之百满仓，你说我看好还是不看好？我其实也很难回答这个问题。

2、但是从2019年以后，我们整体上来讲，仓位水平就维持在一个非常高的水平上。大概基本上就是九成仓。

所以很多人问我说你对这个市场看好还是不看好？我说我是百分之百满仓，你说我看好还是不看好？我其实也很难回答这个问题。

3、从2019年以来，我们的基本想法是，你不需要太关注大家对宏观经济或资本市场的看法。你需要在我们可选择的范围内找到这个锚。

黄金是一个锚。当然，我们说，沿着黄金这条线的黄金类股票也是一个不错的选择。

除了黄金之外，我们认为优质的股票仍然是你可以作为重要选择的方向。

4、当宏观经济预测显示将进入一个相对中期的调整阶段时，我们应选择什么样的资产？我们称之为“防御性增长”。

5、今天这部分防御型资产已经上涨了很长时间。

...你必须意识到这个时间点再往后，它是有风险的，或者机会没有那么多了，不能简单地说风险有多大，但至少机会已经展现出来了，60%、70%等等。

...在我看来，进程至少已经过半了，未来可能还有空间。

以下是投资作业本课代表（：touzizuoyeben）整理的王晓明的精华内容，分享给大家：

2024否极泰来

今天，我将与大家分享我们过去几年在实际操作中的经验，以及如何在当前环境下做出判断。实际上，今年我们年度沟通的主题定为“否极泰来”，这是我在过去三年，甚至五年中使用过的最积极的标题。

这个最积极的标题背后，我认为经过了二三年的下跌，包括了很多宏观面的负面因素，都已经逐渐展现在我们投资者的面前。尽管许多问题尚未完全解决，但在这个时间点上，我们有理由保持乐观，这是我最基本的出发点。

尽管对经济持谨慎态度，但操作非常积极

今天，我们将从三个角度来讨论股票市场。首先，是风险问题。股票市场连续多年一直在3000点上下波动，许多人对此感到困惑。从2017年开始，整个市场的变化表明，即使在表现良好的年份，如果方向选择错误，投资者也难以获得收益。

截至6月26日的数据显示，半年度已过，五月底时大多数股票呈现下跌趋势。下跌的中位数是20%，平均股价下跌了15%。市值超过1000亿的股票中，75%呈现上涨趋势；而市值低于100亿的股票中，90%呈现下跌趋势。这再次证明，市场的结构每年都在变化，把握机会至关重要。

从2017年、2018年开始，我们经常使用仓位策略来应对市场风险。但是从2019年以后，我们整体上来讲，仓位水平就维持在一个非常高的水平上。大概基本上就是九成仓。所以很多人问我说你对这个市场看好还是不看好？我说我是百分之百满仓，你说我看好还是不看好？我其实也很难回答这个问题。

今天的市场是一个非牛非熊的市场，这背后有很多宏观方面的原因。中国经济不再像过去那样简单向上发展，许多复杂问题开始显现。在这样的环境下，指数的表现会出现差异。尽管我对经济持谨慎态度，但我们在操作上却非常积极。这背后的原因，我想在这里与大家分享。

当下大环境下，关键要把钱投出去

中国目前面临的最大问题是债务层面的问题。我们正处于债务调整周期的中间阶段，远未结束。

债务问题的背后是投资回报的低效。未来，中国可能会逐渐从一个投资型社会过渡到一个消费型社会。

在当前宏观环境下，我们有几个基本的判断。

首先，我们应该积极勇敢地投资自己的资金。自2019年以来，我们一直满仓操作。

最基本的逻辑是，我认为在中国陷入债务周期后，政府没有其他选择，只能不断引导全社会的无风险利率水平下降。因此，你可以看到的是，过去那些高收益的投资渠道品种越来越少。从理财产品的收益不断降低，到信托产品一个个出现问题并逐渐退出市场。在这样的大环境下，对于投资者来说，关键是要把钱投出去。我们内部有一个简单而朴素的想法。

不需要太关注宏观经济和市场

而是需要找到一个锚

我说，在这样的环境下，你需要找到一个锚。这个锚的概念是它的价值相对稳定，不容易受到波动，不容易随着货币的不断增发而贬值。

什么是锚？这是最关键的问题。从理论上讲，在过去几年中，你可以作为投资标的选择的东西，黄金是一个方面。许多人说，纸币掌握在政府手中，黄金掌握在上帝手中。黄金的总量是固定的，你想要更多也无法创造出来。因此，在这个时候，人们选择黄金作为自己锚定的标准。

客观地说，在我多年的投资经历中，我们没有遇到过在美元利率上升到历史新高时，黄金价格却创下新高的情况。这反映了地缘政治、中美脱钩、俄乌战争等因素给大家带来的焦虑。在更大的层面上，它带来的是全球范围内大家都在担忧货币价值的核心锚定问题。

除了黄金之外，还有一个非常重要的东西，那就是比特币和其他数字货币。你会发现，在当前环境下，即使数字货币经历了调整，但由于资金过剩，它们仍然会反弹。前段时间比特币的反弹幅度也非常大。这是关于一个基本判断。

因此，从2019年以来，我们的基本想法是，你不需要太关注大家对宏观经济或资本市场的看法。你需要在我们可选择的范围内找到这个锚。

黄金是一个锚。当然，我们说，沿着黄金这条线的黄金类股票也是一个不错的选择。

除了黄金之外，我们认为优质的股票仍然是你可以作为重要选择的方向。

在当前宏观环境下，回顾过去三四年，我们可以看到中国市场上相对核心、具有价值锚定作用的稀缺股票是什么。正如刘老师刚才提到的，第一波红利，也就是市场上所说的高股息资产。

但在我们的内部讨论中，我并不使用“高股息”这个词来简单概括，而是称之为“红利资产”。在过去的两三年里，这类股票以不同形式出现在我们面前。例如，曾经有一段时间我们谈论的是“中特估”，即低估值国有企业，用“中特估”来称呼。今天我们谈论的是高分红红利，但在我们内部，我没有这样概括。

当宏观经济预测显示将进入一个相对中期的调整阶段时，我们应选择什么样的资产？我们称之为“防御性增长”。

既然经济面临许多变化，在这样的环境下，我们选择一些防御性增长的股票，这些股票相对受到的波动会较小。回到我们之前讨论的，风险小是最重要的选择标准，这就是关于防御性增长的讨论。

为什么选择防御性资产的行业呢？

第一个原因是它们与宏观经济的关联较弱，即经济波动对它们的影响较小。第二个原因是我们必须意识到，在当前这种大的中期宏观变化下，全社会的资金配置方向会发生转移。越来越多的资金会增加对这类资产的配置。

我前段时间遇到了一位股份制银行私行部的领导，他告诉我，最近这段时间，公募基金已经很难销售了。但是每周我们的红利型、指数型基金都有自然流入，大约20亿元。这部分资金自然形成了指数基金，被动地增加了对第一波红利股票的投资。

但你必须明白，在这种环境下，全社会的资金正在朝这个方向转移。转移的原因是大家都在寻找一个锚，这个锚是什么？与理财产品相比，与30年期国债相比。所以我也提到，这是一个方向性的变化。当然，这种变化会是阶段性的。

比如，如果中国经济反弹，或者利率市场出现波动，那么这部分资产可能会有一定程度的调整。但从长期角度来看，我们认为全社会的资金，不是所有的资金都需要在这个市场上买卖股票，相当一部分普通民众，他们只希望获得稳定的回报。

防御性资产后面机会没那么多了

也就是说，从2021年开始表现，到2022年逐渐展开，到2023年充分表现，到2024年，已经表现得相当充分了。还是回到我们那个常识，这个时间点不再是起点，不是刚刚开始。

你必须意识到这个时间点再往后，它是有风险的，或者机会没有那么多了，不能简单地说风险有多大，但至少机会已经展现出来了，60%、70%等等。

可能每个人从不同角度有不同的判断。在我看来，进程至少已经过半了，未来可能还有空间。这个空间的原因是因为这部分类型的股票，它们的绝对分红率水平相对还比较高。

比如今天的香港市场，总体上来讲，这部分资产还能够找到每年6%甚至更高的分红率。那么横向比较，与其他国家相比，这部分类型的资产，它们的市盈率（P/E）并不贵。所以我有一个判断，尽管进程过半，但在这个领域中优选的那部分股票，最终它们都会走到与长江电力一样的中心位置，这是我关于这个方面的判断。

刚刚还忘了讲一个话题，就是这部分防御性增长的行业，你会发现它们往往集中在公用事业类或垄断事业的行业中。这些行业通常由政府掌控资源。在当前这样的大宏观环境下，你会发现这些行业在收入结构调整时容易受益。

未来四个判断

那么，未来的判断，我简单说一下。

首先，在个股方面，我们仍会将防御性资产作为短期选择。但我们会进行性价比比较，即前期跌幅较大的股票，如果与我们组合中的股票相比，性价比已经凸显，那么这个时候我们会增持这部分新股票，降低红利组合的比重，增加性价比更高的股票比重。今天，我们仍然相对集中在这种类型资产的领域。由于时间关系，我就不展开讲了，包括具体的一些方向问题。

第二点是，在大类资产方面，我认为可转债目前仍然是一个很好的选择，依然值得大家关注。为什么？因为许多可转债在当前时间点的到期收益率（YTM）已经转正，持有到期肯定是正收益。但前提是这个资产代表不会违约。在这样一个环境下，我们相当于额外期待的是，可转债中富含的期权价值能否充分展现出来。这是关于可转债大类资产中的一个选择。

第三点，我还是认为我会重仓配置港股。现在我的组合中，70%在香港。港股的一个最基本出发点是，港股比A股便宜，哪怕A股跌到今天这个位置，港股依然比A股便宜。当然，投资港股还有一个附带的好处是汇率波动，这个我就不多讲了。

再有就是，从2021年以后，我们更多地使用了针对个股的场外衍生产品。这当中包含针对个股的气囊，针对个股的雪球，包括个股的期权，去帮助我们改善整个组合的收益特征。

最后一个是，多种交易手段的综合使用，如大宗交易、定向增发等。

比两年前更坚定，迫切投资的必要

为什么我最后想讲这些问题？在我看来，私募已经进入到了2.0甚至3.0的发展阶段。我是从2014年或2015年开始做私募的。经过过去十年的发展，我认为私募已经不断迭代。应该说从初期开始，它与公募的竞争手段和方法几乎是相同的，选择方向、选择股票、选择行业。

今天，我们认为在私募的运营管理上，一定要围绕一个核心目标，那就是降低波动，实现绝对收益。最终你会发现，绝大多数投资者欢迎的产品是什么？风险波动低，产品净值波动小，但最终能够获得绝对收益。

要达到这样的目标，我们的做法是在个股、大类资产、不同的市场金融衍生产品、多种交易手段等方面进行叠加，帮助我们实现这样的目标。这是我的一个判断。

所以我想最后还是讲一句，就是说今天这样的时间段的时候，我会比两年前更加坚定，我们对整个市场的要迫切投资出去的必要性，比两年前更加有必要。并且经过两年的市场调整后，在这个时间点上，我觉得有理由比过去更加乐观。这是我简单的想法。

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