文 | 刘笑天 赵文荣 刘方 秦培景 杨帆
遥远 崔嵘 余经纬 李翀 周成华
核心观点：国内方面，宏观基本面在新旧动能转换下出现分化，预计政策会持续聚焦新动能，经济结构中的亮点将更加凸显；新“国九条”出台，新一轮资本市场“1+N”政策体系框架为我国资本市场发展指明新蓝图；2035年建成科技强国的战略目标下，新质生产力或引领新一轮产业投资机会。海外方面，地缘政治事件仍处于相持博弈阶段，全球产业链分工出现“双体系”的新现象和新趋势；全球经济增长前景正逐渐明朗，各经济体在分化中孕育新机。展望未来，我们推荐“股票>债券>另类>商品”的配置排序。对于股票资产，国内方面，政策起效叠加盈利改善，看好A股和港股；海外方面，主要经济体基本面和政策可能逐渐走向分化，建议关注美股、欧洲股票、新兴市场股票的多元配置机会。对于债券资产，国内方面，货币宽松仍有空间，债券资产荒延续，预计超长债收益率或将呈现较大波动；海外方面，美国通胀粘性出现消退迹象，“系统性风险低，局部扰动频发”的格局下，美债避险配置价值提升。对于商品资产，当前黄金处于从情绪面向基本面回归的早期阶段，预计下半年震荡调整后行情或仍可期，但空间或较为有限；原油供需格局维持紧平衡，局部地缘事件或影响短期油价方向。对于另类资产，考虑到地缘形势依然偏动荡，叠加各国选情变数较大，建议关注在策略灵活性上更具优势的主观CTA策略；REITs的高股息叠加强制分红优势凸显，政策持续助力其稳步发展；“创投17条”有利于促进科技、产业、金融良性循环，但私募股权短期或仍将面临估值回报下降的压力。
大类资产与配置方案表现复盘
大类资产2024年上半年回顾：股票市场方面，国内与海外差异显著，A股表现不佳、震荡下行，港股小幅反弹，海外股票普遍上行；债券市场方面，国内债券走强，海外债券走弱；大宗商品方面，黄金收益表现突出，原油震荡上行；另类资产方面，以市场中性策略为代表的私募证券策略在年初经历较大回撤后逐步修复，REITs市场明显回暖。
配置方案表现复盘：我们对上期报告（《财富配置深度研究—2024年财富配置展望》，2024-03-20）中构建的6种财富配置方案的跟踪效果进行统计，绝大部分配置方案均战胜基准。各个配置方案在2024Q2期间的收益率如下：稳健型（全球版1.0%/国内版1.1%）、平衡型（全球版0.3%/国内版-0.1%）、进取型（全球版-0.5%/国内版-1.6%）。
全球宏观政策展望
国际环境展望：地缘政治事件仍处于相持博弈阶段，全球产业链分工出现“双体系”的新现象和新趋势。2024年下半年中美关系主基调或仍为“止跌不回暖-再调整”的轮动，全球地缘政治环境或仍呈现“系统性风险低，局部扰动频发”的格局，主要地缘政治事件仍处于相持博弈阶段。全球化受阻背景下，全球产业链分工出现“双体系”的新现象和新趋势，主要西方国家出现“再工业化”趋势，后续仍需关注其持续性以及我国出口链和相关企业出海表现。
全球经济展望：前景逐渐明朗，分化孕育新机。回顾2024年上半年，全球宏观经济总体保持稳定，美联储降息预期波动、地缘冲突和资金行为成为影响全球资产价格的主线。展望2024年下半年，全球经济增长前景正逐渐明朗，各经济体在分化中孕育新机，主要发达经济体就业市场边际降温但仍具韧性，下半年或将延续再平衡趋势，稳健的就业市场或将支撑消费需求动能。我们预计今年下半年美元指数仍将总体偏强运行，10Y美债利率或将在4.0%-4.5%之间波动。
国内政策展望：落实资本市场“1+N”政策，推动新质生产力发展。伴随新“国九条”出台，新一轮资本市场“1+N”政策体系框架逐渐清晰，聚焦强监管、防风险、促高质量发展，指明了中长期我国资本市场发展的新蓝图。在2035年建成科技强国的战略目标下，新质生产力或引领新一轮产业投资机会。
国内经济展望：预计政策将聚焦新动能，经济结构亮点将更加凸显。2024年上半年宏观基本面在新旧动能转换下出现分化，制造业投资表现亮眼，地产、基建投资压力持续加大。展望未来，虽宏观总量运行仍有压力，但我们预计政策会持续聚焦新动能，带来其全面发力，经济结构中的亮点将更加凸显。其中，预计工业景气将延续较快复苏，投资保持“制造业>基建>房地产”的格局，消费增速在居民收入和财富感受收缩背景下可能短期承压，出口在海外补库周期渐次开启和外贸企业“抢出口”带动下将趋势性回温。
大类资产趋势展望
A股：上期观点认为，随着A股盈利周期稳步回升、政策呵护不断增强，对A股的量化打分为+4。本期观点认为，随着政策、价格、外部三类信号逐步验证，2024年下半年A股市场将迎来年度级别上涨行情的起点，政策起效与盈利质量改善是主驱动，配置重心建议从红利低波逐步转向绩优成长，本期对A股的量化打分维持+4。
香港股票：上期观点认为，港股企业营收有望改善、估值层面具有较高性价比，对港股的量化打分为+4。本期观点认为，港股市场估值方面的吸引力依旧，市场情绪显著改善，资本市场改革、红利税减免预期、稳定经济增长的举措以及房地产去库存政策等的推出助力稳定市场信心，本期对港股的量化打分维持+4。
美国股票：上期观点认为，美国经济在持续显现韧性后预计将呈现走弱趋势，美国大选带来的不确定因素增加，对美股的量化打分为+1。本期观点认为，美股将迎来业绩复苏扩散的行情，上市公司回购和囤积在货基中的巨量资金或能成为美股增量资金的来源。但当前美股的交易拥挤度已达到此轮牛市以来的最高水平，PE、自由现金流收益率等指标都显示美股大盘蓝筹估值过高，本期对美股的量化打分维持+1。
欧洲股票：上期观点认为，欧洲或面临外部动荡加剧、内部经济低迷的双重压力，对欧洲股票的量化打分为-2。本期观点认为，欧元区工业活动或在下半年进入修复阶段，产能利用率有望迎来拐点，同时中欧合作的新范式值得重点关注，但右翼势力上台可能给其股票市场带来一定扰动，本期对欧洲股票的量化打分上调至+1。
日本股票：上期观点认为，日本经济有望实现温和增长，但货币政策正常化或造成估值压力，对日本股票的量化打分为+2。本期观点认为，日本一季度经济收缩，复苏势头弱于预期，我们预计下半年日银年内将加息两次，或对以日元计价的资产造成一定估值压力，本期对日本股票的量化打分下调至-1。
新兴市场股票：上期观点认为，新兴市场经济基本面有望延续改善、外部环境较为友好，但部分政府内生的不稳定性或造成扰动，对新兴市场股票的量化打分为+3。本期观点认为，新兴市场政府多数已经完成选举，政治不稳定性因素得以消除，但考虑到新兴市场受强美元的压力较为明显，更大的市场弹性或许要等待后续美联储开启降息周期，本期对新兴市场股票的量化打分下调至+2。
国内债券：上期观点认为，国内宏观内生动能有待增强，货币宽松仍有空间，对国内债券的量化打分为+2。本期观点认为，宏观基本面在新旧动能转换下出现分化，我们预计年内还有两次降息及一次降准落地，下半年随着政府债券发行节奏提速，本期对国内债券的量化打分下调至+1。
美国债券：上期观点认为，美国经济在降息前将温和降温，美债避险配置价值提升，对美国债券的量化打分为+2。本期观点认为，美国通胀粘性出现消退迹象，在“系统性风险低，局部扰动频发”的格局下，美债避险配置价值依然较高，本期对美国债券的量化打分维持+2。
黄金：上期观点认为，央行购金需求有望持续提升，新的动荡变革期也将带动避险角度的配置需求，对黄金的量化打分为+2。本期观点认为，当前黄金处于从情绪面向基本面回归的早期阶段，近期地缘政治扰动进一步扩大化的风险较小，叠加下半年美元指数走强等因素影响，我们预计调整后黄金行情或仍可期，但空间或较为有限，本期对黄金的量化打分下调至0。
原油：上期观点认为，能源转型背景下需求侧难以对原油价格形成支撑，地缘政治不确定性或在短期内催化原油价格上涨，对原油的量化打分为-2。本期观点认为，OPEC+延长减产协议至2024年底以继续稳定油价，同时美国产量维持稳定、俄罗斯产量保持在减产规模附近，综合来看供给端仍有较强支撑，而全球经济整体疲软且分化，需求侧抑制油价上行空间，局部地缘事件依然将影响短期油价方向，本期对原油的量化打分上调至0。
另类私募策略：上期观点认为，地缘形势偏动荡有利于CTA策略实现较高收益，中性策略、套利策略或面临一定压力，对另类私募策略的量化打分为+1。本期观点认为，地缘形势依然偏动荡，叠加各国选情变数较大，建议关注在策略灵活性上更具优势的主观CTA策略，量化类产品监管趋严或持续影响中性策略与套利策略，建议关注历史业绩稳健的产品，本期对另类私募策略的量化打分维持+1。
REITs：上期观点认为，REITs具有高股息与强制分红的优势，有望带动配置需求提升，对REITs的量化打分为+2。本期观点认为，“新国九条”对“推动REITs市场高质量发展”进行定调，“资产荒”持续叠加广谱利率下行，REITs或将在大类资产配置中发挥积极作用，考虑到REITs上半年涨幅较高，本期对REITs的量化打分下调至+1。
私募股权：上期观点认为，预计被投企业成长性有所提升，但估值回报或面临压力，对私募股权的量化打分为-2。本期观点认为，短期来看，私募股权投资的估值回报提升或仍面临一定压力，但从长期来看，《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》的发布有利于促进科技、产业、金融良性循环，本期对私募股权的量化打分上调至-1。
风险因素：
宏观经济复苏不及预期；国内逆周期政策落地时点和效果不及预期；改革举措不及预期；美欧经济与通胀超预期；美联储超预期加息；地缘政治不确定性超预期；各国选举结果的政策扰动；资产未来表现与历史情况存在较大偏离。
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