1. 电生理行业概述
电生理手术主要用于治疗心脏节律异常，通过微创手术将导管输送到心脏内部，利用冷冻、热或射频脉冲电场等方式消除异常起搏点，从而使心肌细胞失活，恢复正常心律。
快速心律失常分为室性和室上性，室上性心律失常通常更严重，治疗方式包括植入ICD（心内除颤器），国内在ICD和起搏器领域与国外企业存在差距，但在电生理领域近年快速赶超。
2. 市场规模与增长潜力
电生理患者群体庞大，房颤和室上性心律失常患者超过2000万人，手术渗透率有望达到10%以上，预计每年手术量可达200万台以上，主要以房颤等复杂手术为主。
电生理行业预计未来将保持20%以上的快速增长，耗材市场增长将快于设备市场，医疗企业布局耗材市场是基于对其增长潜力的看好。
3. 技术与设备
电生理手术需要结合三维标测系统和多道电生理记录仪进行诊断，三维标测系统逐步取代二维系统，因其在安全性、有效性和效率方面具有明显优势。
消融技术包括热射频、冷冻消融和脉冲电场（PFA），其中PFA因其安全性和快速性得到广泛认可，预计未来将成为主流技术。
4. 行业竞争与国产化
电生理行业的国产化率较低，国内企业通过集采实现以价换量，22年福建联盟集采后，汇泰和微创电生理业务增长显著。
国内电生理行业的竞争格局较好，主要参与者包括汇泰、微创等，集采政策有利于头部企业的发展，预计未来价格降幅温和，行业整体增长潜力较大。
5. 投资前景与估值
电生理行业景气度高，市场认可度高，预计未来手术量可达200万台，市场规模约300亿，头部企业市占率可达30%以上，净利率在20%-30%之间。
惠泰医疗在电生理领域的估值方法参考创新药DCF估值方法，结合其在外周和冠脉通路类产品的稳健增长，综合估值较为可观。
 
Q&A
Q：心内科医生主要进行哪些类型的手术？
A：心内科医生主要进行三类手术：冠心病相关手术、结构性心脏病手术（如先天性心脏病和瓣膜手术）以及电生理手术。电生理手术相对较为复杂，但发展潜力较大。考虑到心内科在冠心病治疗方面的成功经验和支持，预计未来心内科在医院和医生供给层面会有良好表现。
Q：电生理手术在基层医院的普及情况如何？
A：电生理手术在基层医院呈现逐步下沉的趋势，但相比PCI手术在二级医院的广泛覆盖，电生理手术还有很大的提升空间。手术过程中需要准备普通的血管穿刺耗材，并使用三维标测系统和多道电生理记录仪进行诊断，涉及的耗材包括标测导管等。
Q：电生理手术的治疗过程是怎样的？
A：电生理手术的治疗过程包括标测、消融和复查。首先通过标测找到异常起搏点，然后进行消融治疗，消融技术包括射频和脉冲电场等。治疗完成后，利用电生理刺激仪进行检测，确认电位恢复正常，再进行复查。
Q：电生理手术对企业的研发能力有哪些要求？
A：电生理手术对企业既需要耗材研发能力，也需要设备研发能力。在复杂的电生理手术中，三维设备和耗材通常是绑定关系，这增加了行业壁垒。企业不仅需要高分子材料的加工和生产能力，还需要电子相关技术的支持。很多心血管或高端耗材公司如果不做设备，通常不会进入设备领域。电生理公司必须具备这两种能力，才能在中长期竞争中占据优势。
Q：国内电生理行业的竞争格局如何？
A：在2020年集采之前，电生理行业的竞争格局相对较好，主要由外资公司如强生和雅培主导，国内则有汇泰和微创电生理参与。
Q：电生理手术中，三维技术和二维技术的区别是什么？
A：电生理手术中，二维技术主要用于自适应手术，而三维技术基于电生理算法，可以脱离X射线和造影独立开展手术。三维技术在安全性、有效性和效率方面显著优于二维技术，逐渐取代二维成为主流。三维成像更清晰，能显示心脏结构和电生理差异，通过颜色变化分析电生理流动，判断异常点并进行消融操作。
Q：标测导管的分类及其应用有哪些？
A：标测导管可根据电极排布、是否可调弯、电定位或磁定位、是否有冷盐水灌注等进行分类。主要分为高密度标测导管和非高密度标测导管。高密度标测导管通常与压力感应导管组合使用，匹配度要求高。普通标测导管要求较低。高密度标测导管类似于八爪鱼结构，主流产品来自强生和雅培。国产产品方面，微创在2022年底上市，泰尔茂预计明年上半年上市。
Q：射频消融和冷冻消融的市场占比及其操作方式是什么？
A：射频消融在市场上占比70%-80%，主要是热消融方式。冷冻消融占比约20%，主要由美敦力和微创提供。冷冻消融以环绕形式为主，主要用于肺静脉消融。热消融既有环状也有点状操作，可进行精细化消融。两者都通过温度杀死心肌细胞，但可能导致食管和神经损伤，尽管发生率低，但一旦发生，死亡率较高。
Q：脉冲电场（PFA）技术的优势是什么？
A：PFA技术利用高压电场破坏细胞膜通透性，主要杀伤表层细胞，对深层组织如神经影响较小。相比传统热消融和冷冻消融，PFA技术因其安全性高，近年来得到广泛认可。
Q：脉冲电场（PFA）技术相比其他消融技术有哪些优势？
A：脉冲电场（PFA）技术在安全性方面有明显优势，且在销售速度上可能会更快，这也是近年来各大厂商布局PFA的一个重要原因。此外，PFA技术在全球市场，尤其是欧美市场中受到了较大的关注，并且有多家公司在积极布局，期待实现“弯道超车”。尽管PFA的有效性与其他消融技术差异不大，但由于其操作对医生的手术能力有较高要求，特别是在组织贴合和消融时间控制上，这可能导致不同医生的手术效果存在差异。然而，随着医生手术能力的不断提升，PFA的有效率有望进一步提高。
Q：PFA技术在国内市场推广的前景如何？
A：PFA技术在国内市场的推广可能会受到麻醉医生供给不足的限制，因为PFA消融过程中疼痛感较强，通常需要全麻。而在国内，局麻更为常见，因此PFA能否快速推广还需进一步观察。不过，PFA在替代冷冻消融方面的潜力较大，市场预期对PFA未来的增长持乐观态度。同时，国内外企业在PFA导管设计上也有多种差异化布局，预计未来PFA市场将迎来较快增长。
Q：目前电生理行业的竞争格局如何？
A：目前电生理行业的主要玩家包括强生、雅培和国内的惠泰微电等。虽然有不少企业在该领域布局，但后进入者往往在设备耗材或某一细分领域有自己的研发，产品全面度较低，限制了其在行业内的发展。
Q：集采对电生理行业有何影响？
A：集采对电生理行业有多方面影响。首先，集采对存量外资玩家影响较大，但价格下降有利于行业整体提升。其次，集采使得一些小企业放弃进入赛道，有利于国内头部公司。2022年22省集采规则较温和，降幅要求高于30%，单件产品降幅要求50%，国产头部企业中标量较多，呈现头部集中化趋势。后续集采降价也较温和，预计未来降幅不会大幅增加。
Q：电生理行业的市场预期如何？
A：电生理行业目前处于快速增长阶段，市场认可度和关注度高。预计手术量可能达到200万台，单台手术金额降价后出厂价约15000元，市场规模约300亿。头部企业市占率可参考冠脉和主动脉领域，可能达到30%以上，净利率在20%到30%左右。市场对惠泰医疗的电生理业务估值采用类似创新药DCF的方法，考虑远期预期和一定的折现率。
Q：惠泰医疗的估值方法是什么？
A：惠泰医疗的估值方法包括电生理业务和外周及冠脉通路类产品。电生理业务采用DCF估值方法，考虑远期预期和折现率。外周和冠脉通路类产品因增长稳健、行业成熟，采用PE估值。两部分加总后得出企业的具体估值。整体来看，行业潜力可观。
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