一个66亿，一个62亿，A股医药最豪的公司出现了。
往年出现最多的还是跨国制药企业收购国内外资产，其中不乏国产企业的股权或管线，而自去年下半年以来，我国企业也被支持通过并购重组做大做强，这便有了今年医药行业数一数二的并购案例。
2024年年初先有迈瑞医疗斥资66亿收购惠泰医疗21%的股权，近日，华润三九又发布公告要斥资62亿收购天士力28%的股权，作价14.85元，溢价率不算太高。
一次性拿出60多亿来不可谓不豪横，尤其对于华润三九来说，这可是公司账面上90%多的现金。
它究竟看上了天士力什么？
1、核心产品
首先肯定是华润三九没有的东西，第一就是产品。
天士力2023年营收规模86.74亿元，其中约60%的心脑血管业务和7.57%的肝病治疗业务、2.19%的抗肿瘤业务，这都是三九所没有的。
华润三九最知名的产品是三九系列，多是感冒药、胃肠药、皮肤药等，而与心脑血管以及其他相关的药物不多。
天士力却是国内心脑血管用药的头部公司，其主打产品复方丹参滴丸销售额超过30亿，不仅是院内心血管中药内服第一产品，在实体药店市场地位也仅次于安宫牛黄丸，综合实力一点也不比同仁堂差。
2022年复方丹参滴丸的市场份额为9.56%，天士力身为独家生产厂商，独占这一市场。
公司构建了极具竞争力的产品线，2023年养血清脑颗粒（丸）在中药偏头痛市场排名第一，市占率高达40%，益气复脉、芪参益气滴丸分别在中药强心药和口服剂型领域排名第一，还有水飞蓟宾胶囊在肝病脂肪肝市场排名全国第三。
正因为突出的产品竞争力，天士力的核心产品基本不愁销售。
2、成长性
有了核心产品，成长性就是加分项了。
而天士力的历史业绩表现也不错，其中2020年-2021年营收下滑主要是因为公司剥离医药商业业务影响，现如今医药商业业务已经由2019年的127亿减少至2023年的12亿。
天士力更加聚焦医药工业主业，这是好事。
且2023年又出售了556家药店，也因此对营收增长造成扰动。
但一方面可以看到截至2023年，公司净利润已经恢复到2019年的水平，2023年净利润大增505.34%，实现强势增长。
另一方面抛开医药商业业务扰动，医药工业制药收入仍是增长的，营收由62.15亿元增长至74.21亿元，2020-2023年复合增速为4.53%。
对医药企业来说，近几年能实现增长实属不易，即使恒瑞等龙头企业也受到行业共同挑战，而天士力也不是说完全没受到影响，只是公司作为中药企业，独家产品为公司带来了避险属性。
3、研发实力
当然，光历史增长好还不够，华润三九收购天士力必然还看中了其未来的潜力。
天士力的研发实力是中药企业中不可多得的亮点，其他企业大家往往都是销售费用远大于研发费用，而不太看重创新。
但天士力的研发投入却是行业内最大的，2023年研发投入13.15亿元，比以岭、白云山、华润三九高，堪称中药第一创新龙头。
那天士力的研发实力到底体现在哪里呢？
一是创新成果突出，公司当前在研41款1类创新药，并有25款处于2期临床后阶段，要知道中药创新比西药还难，而天士力无论是进展还是数量都是比较突出的。
继坤心宁颗粒2022年上市后，4个在研创新药瞄准失眠、关节炎、感冒等大市场，另有化药和生物药产品在研，均有望为未来增长奠定基础。
二是就连片仔癀和同仁堂也没有真正做到的中药出海，天士力却颇有破局之势。
复方丹参滴丸在全球9个国家和地区127个临床研究中心做试验，现已成功进入了欧洲市场，并在美国进入临床3期，开创了中成药与海外医药公司合作的先河。
公司对已上市重点产品进行二次开发，除复方丹参滴丸外，养血清脑丸甚至增加对阿尔茨海默病（AD）的研究，芪参益气滴丸增加治疗慢性心衰、糖尿病肾病等，这不仅是公司研发实力的证明，也是产品竞争力的一项证明。
因此立足中药创新药，天士力不仅横向瞄准国内外市场、西药市场，而且纵向深入心脑血管、糖尿病慢性病等，未来在老龄化趋势下，行业空间广阔，公司便大有可为。
4、盈利能力
我们都知道企业成长不能光追求速度快，还要讲求增长质量，这其中盈利能力便是关键指标。
但天士力的ROE并不如华润三九高，2023年，天士力的ROE也仅有8.75%，三九为15.86%。
这是否意味着华润收购天士力没有在意盈利能力呢？
答案显然是否定的，因为即便天士力当前的资本盈利能力不及三九，但公司的产品盈利能力并不差，最直观的对比就是天士力的毛利率在67%左右，比海光信息、寒武纪等科技公司都高，而三九的毛利率不到55%。
以天士力这样高的产品盈利能力，未来净利率提升空间一定会有，而且虽然公司研发费用率比较高，但销售费用率也已经有持续下滑趋势了。
那么未来一旦净利率提升了，再加上华润的助力，公司的资产利用效率提升、资产负债结构也有望优化，公司的资本盈利能力便有望提升，正符合我们所了解杜邦分析模型。
其中有些东西虽然比较细节，也不一定能立竿见影，但参考华润的历史经营和其2022年刚收购了的昆药集团，即便通过扩大分红减少净资产，天士力的ROE也能快速提上来。
最后总的来说，此次华润三九收购天士力必然看上了公司的一些优点，尤其是产品和研发实力背后的成长和盈利能力，而这也让我们看到了天士力的价值。
未来，两家中药龙头强强联合是否能创造出更为突出的成绩，我们拭目以待。
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来源：飞鲸投研
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