光伏重组开门：走出寒冬的两个必要条件

一方面要看人，刘汉元们能不能干净利落吃掉Others；另外一方面要看天，有没有力量限制住各个地方政府超过自己能力的野心

文/智物

8月10日，高盛一份24位署名作者的报告在光伏行业投资者和从业者群中被广泛传播，这份题为《变革中的中国：聚焦产能周期-面对不均衡、判断转折点、穿越长周期》报告，首次乐观提到了中国光伏产业有可能走出低谷的条件，并且展望光伏行业未来3到5年的走势。明确提到，光伏行业正在进入下行周期的最后阶段，预计2025年有望见到周期底部。

在过去的半年到一年时间里，光伏行业基本上已经见不到乐观的声音，也没有人敢预测具体的走势，何时、以及如何走出寒冬。高盛有一个大胆的预测，未来光伏行业全行业三分之一的产能将在未来几个季度内关停，需求可持续性将在2025年及一以后推动产能利用率回升。

对于当下的光伏巨头的动向，高盛必然是有所耳闻。

8月13日晚，通威股份$通威股份(SH600438)$公告，计划以不超过50亿元价格买下润阳光伏不低于51%的股份。这家让多数同行羡慕的一体化龙头，再次收购濒危中的光伏产业链巨头。目前，润阳光伏是国内重要的光伏电池生产企业，份额占比相当靠前。上一轮，通威系正是通过收购赛维开启了关键的一体化征程。

高盛报告当中，将光伏、锂电池等行业与超额产能行业盈利最优的空调行业的市场占比做了对比。其中，光伏组件行业份额最为分散，ohters们市场占比最高，依然超过51%，份额最高的晶科占比仅为10%。而空调行业当中，籍籍无名者others占比仅为3%，双雄龙头之一格力占比为31%，另一龙头的美的占比30%，季军海尔也有15%的份额。

两相对比，光伏行业走出寒冬的关键一步，不言自明。通威控股润阳算是这一轮光伏寒冬，物理性重组的真正开局吗？高盛引述的报告当中，通威组件占比仅为4%。高盛引入了一个赫芬达尔赫希曼指数，用以衡量行业集中度的统计指标，其中锂电池和空调行业的集中度为2900和2200，而钢铁和光伏组件行业这一指标仅为300。

中国光伏行业目前产能是当前中国市场真实需求的4倍，也是全球需求的两倍。光伏行业当下最重要的任务，未来可能的路径不言自明。

通威系和刘汉元将会在本轮的重组中扮演最关键角色吗？刘主席的优势是曾经被外行人，以及行业内的外行人讥刺的一体化，在过去几年的硅料盛世当中带来了巨额的利润。他是目前最有能力发起这轮重组的玩家，也是最希望光伏寒冬过去的玩家。对通威来说，时间是有利条件，也是不利条件。

过去几年，对刘主席深感艳羡的隆基$隆基绿能(SH601012)$和TCL系能跟上脚步吗？

隆基系在过去几年当中，耗光了信任，他们有另外一个整合和演进的故事。倒是李东生，深谙低谷冒险投入，耐心等待走出周期的技巧，也兼具必要的宏观支持。问题是，光伏与LCD明显不同，LCD是技术进步演进已经到终点的行业，光伏行业在周期和超额产能的主题之外，还同时涉及到技术演进。

刘汉元的通威系在几条技术路线的选择上，有所兼顾。而通威股份和刚刚涉足一体化的TCL中环$TCL中环(SZ002129)$，则重点极为突出，一为BC，一位TOPCon。外行人总是容易评判，难以确知其中的真实的内情。

接下来的剧情，《智物》也略有耳闻。此前，在沈浩平离任一文中，也提及这一前景，像润阳一样未能IPO成功的光伏企业，尤其是产业链布局较广的企业，较有可能在近期即被整合、收购。

此前，麦迪科技选择在入局光伏一年之后止损，将其光伏板块出售，考虑到其当下所采取的特殊的披露程序，麦迪科技所属板块所在的绵阳国资，较为有可能成为其接盘人。问题是，麦迪科技下属光伏板块团队，能独立带领这一业务走出此轮光伏的寒冬吗？绵阳国资有能力找到更加合适的产业玩家吗？

光伏行业物理大重组，不进则退。另有一家IPO未成的企业，可能将在未来两周内官宣被某一内地上市公司吞下。《智物》认为，这并非是一个很好的交易，一个最不熟悉光伏行业的new money团队，和一个争议重重，貌似光鲜的光伏新军的组合，蜜月期注定很短。

除了这两个交易之外，有之前硅料盛世当中积累了利润的产业链企业，也在谋求发起向下收购。放眼望去，真正健康以及值得收购的标的，似乎并不多。光伏行业的野蛮人冒险该结束了，真正值得关注的依然是刘汉元和李东生这种实业资本家。

与国内多数卖方观点不同的是，高盛的报告中提到他们的关键逻辑。高盛全球股票研究部主管，曾经长期任职半导体设备行业分析师的Jim Covello，他在和另外一位高盛化工行业分析师的报告中提到了一个对于行业底部判断的三项原则。

这是三个常识性的疑问：多数行业公司是否处于盈亏平衡点？也就是行业亏损是否开始。行业是否进入自我调整阶段？其中的关键，是要有人放弃，有人认输。最后，回升希望是否还有？

细审Jim Covello的三项原则，与当下的光伏行业困境的确是颇为吻合。TOPCon这种天赐创业良机，正在变成各个地方政府的无底洞，变成创业者的杀机和泥潭。麦迪以及背后的协鑫系一众创业者们的乐观创业愿景，终于开始面对现实。隆基、中环的巨额季度亏损也已经摆在面前。

但是，忽略光伏行业巨大前景的人，依然会被视为无目，一息尚存，希望仍在。

有趣的是，也是这位曾经的半导体行业分析师，在看到国内的王东升、李东生将美国投资者眼中垂垂老矣的LCD行业，改名为“半导体显示”行业，他曾经发出了灵魂一问。为什么你们的半导体显示行业，不能像真正的半导体行业一样，遵守摩尔定律，以及享受到超额利润？

坐在他对面的人知道答案。但是，没有回答。这也是今天光伏行业寒冬重组最后，也是最难的难题，光伏行业非理性扩张，非理性创业投资背后，和LCD行业一样，有一个真正、超出正常市场利润范畴的力量，促使各个地方政府诸侯努力上进的源头。

高盛提到，一条光伏组件产线的建设时间只有6个月，似乎没有更好的GDP速成路径。对此，兰小欢在其长篇经济普及书籍《置身事内》中有详细描述，真正促使、诱使麦迪冒险进入TOPCon这种短机会行业的不仅仅是站在他们面前鼓噪不已的前协鑫技术团队，还另有其人。这只手必然不会缺席这一轮光伏重组的谈判桌。