可转债市场迎来至暗时刻？

岭南转债到期，剩余4.56亿元未转股，8月14日周三晚，上市公司发公告说兑付不了，这把周四周五的可转债市场整体带崩了。当前，可转债的平均价格为108元，价格中位数105.223，溢价率中位数仅14%，价格小于等于100的可转债155只，这些数据表明可转债市场的萧条。上次可转债的系统性崩盘是在2020年冬，由AAA评级的辽宁省属国企华晨集团的公开债务违约引起的。

岭南股份虽说是国资控股，还是经济发达省份广东省的企业，但是我查了下股权结构，国资占股才5%？媒体说它国资看似也对，但多少有点标题党看热闹不嫌事大的嫌疑。

同时，岭南股份的行业是园林环保，账上现金不到三亿，应收账款却有20多亿。此外，它的股价从六月份开始就持续地低于1.1元，最低的时候仅有0.77元，六月份以来曾最长连续八天收盘价低于一元，面值退市的风险不小。它现在违约，我觉得不属于什么意外突发事件，因为它早就有违约的预期了。而且，它已经不是第一只违约的可转债了，之前搜于特退市，导致搜特转债也退到三板交易，目前搜特搜特退债连利息都没付，价格跌到不足十元，而且由于采用协议转让的方式进行交易，每天根本没有什么成交量。与之类似的还有鸿达退债。综上，我觉得投资者完全没必要有突然天塌了一样的夸张想法。

有些人说可转债现在上涨有限，下又无底。我觉得这种说法有一定道理，但也不完全理性。赌岭南转债的人大多数是输的，一方面是因为上市公司账上没有足够的资金兑付，另一方面是岭南股份的股价在六年里持续地下跌，没有一次像样的反弹。在2022年以前，几乎所有的可转债都是通过正股上涨的方式实现强赎，或者由于到期日可转债的转股价值高于到期兑付的本息，投资者大多数都选择了转股。然而近两年来到期还钱的可转债的比例在大幅增加。如果股市接下来再持续多年低迷，那么很多经营情况不佳的中小上市公司都要面临到期还钱的压力，陆续还会有还不上钱的情况发生。

可转债化债最一方面得靠股市上涨，另一方面还得靠上市公司努力。上市公司一方面要经营好业绩跑赢大市，另一方面要评判好自身的债务风险，对最差的情况也要做好准备，不要单纯乐观地将希望寄托于未来股价上涨的可能，该下修转股价的时候要及时下修以促成转股。现在有些上市公司的经营业绩一塌糊涂，债务压力也很大，他们在股价高位的时候发行可转债，现在还舍不得稀释点股权来化债，难道指望着公司股价未来能涨个四五倍回到历史高点不成？不论从公司的基本面还是从股市的整体环境而言，这都是不现实的。之前有很多公司将可转债置之不理，拖到邻近回售的时间点，管理层才意识到紧迫。他们发现自己没钱回售可转债，形势非常被动，只好一次次无赖式下修一分钱、一毛钱来回避回售，但这相当于把底裤一次次扒了给大家看，让所有人都知道你没钱还债。等大家都知道你没钱了，担心你爆雷，到时候你股价肯定很难涨。如果董事长们不想下修转股价的原因是觉得自己公司的股价低估了，那可以让上市公司回购股票或者自己出钱增持点股份。不愿意回购、增持股票，甚至都没钱了，你还谈什么股价低估，不是自相矛盾吗？

不过，我还是觉得没必要将可转债一棍子打死。如果你想要低风险，也可以忍受低收益，那么你可以买大秦转债、兴业转债这类违约风险低的债。如果你水平很牛，你可以分析中小公司，哪个经营情况好，偿债能力强，转债占比低，下修潜力大，那么你有机会获得超额收益。如果你买的债，那就是奔着高收益去的，就要考虑到较高的风险。但垃圾债的风险再高，其实也远低于垃圾股。比如你买岭南转债的话，自转债上市之日起，转债的价格大都位于90-120之间，而最后一天的收盘价是71.3元，转股价值是66.43元，亏损幅度相对不大。可如果你买的是岭南股份股票的话，股价从7元跌到0.93元，损失是相当大的。长期持有岭南转债和岭南股份都是亏的，但是买转债的亏损幅度要远小于正股。这主要的原因是，岭南股份下修了转股价，抹去了相当可观的股价跌幅。所以即使完全不考虑上市公司对可转债的偿债能力，可转债的下修权和上市公司促成转股的动机也依然是可转债相较正股“有底”的地方。何况可转债背后的上市公司并非都是没钱还，经营业绩差的公司。我们可以看到有些公司的ROE在15%以上，最近几年每年都是盈利的，经营现金流也很好，只是转股溢价率比较高，收益预期可能要放低一些。到期的可转债当中，虽然有一些违约的，但大多数也都顺利兑付了本息。只要组合中的可转债违约率低于一定的比例，仍然有机会通过投资可转债获得一定的收益。此外，目前A股估值较低，精选可转债构建组合，若后市反弹，或有机会获得可观的收益。

今年，在我的组合当中，可转债的持仓占比达到了30%左右，从今年一月份开始，我几乎一直在净买入可转债，一直跌一直买，这消耗了我大量的子弹。同时，可转债的下跌也较大幅度拖累了我的组合收益，导致从2023年12月31日至今，我的亏损幅度快达到5%了。在此之前，我仅在2018年亏损超过5%。上一次大幅买入可转债导致净值大幅回撤，是在2020年冬天和2021年春节前，这导致我在2020年虽取得了20%+的收益，但未能跑赢沪深300指数，2020年是我入市以来唯一一次未能跑赢沪深300指数。不过2021年春节后中小盘股的反弹，让我在指数低迷的2021年里获得了10%+的收益。

人弃我取，逆向思考，一直是我在投资时的策略，在过去的六年里，这也给我带来了一些超额收益。因为在几乎无差别下跌的恐慌之中，一定会有被错杀的标的。