煤炭和火电的关系，如同坐在跷跷板上——煤炭价格高，电力企业效益差；煤炭价格低，电力企业效益高。
煤电联营，是平衡煤电双方利益与风险的一大工具。
去年，山西书记深入塔山发电公司调研，强调要以煤电联营为突破口，大力推进煤电一体化发展，着力破解煤电价格“跷跷板”难题。
对火电企业而言，参股/控股煤炭资产，一方面可以为电厂贡献稳定、低成本的燃料，提升火电度电利润的绝对值和稳定性；
另一方面，可以通过煤、电业绩的反向波动关系，对公司整体业绩起到平滑作用。
对煤炭企业而言，控股火电资产，可通过煤、电业绩的反向波动关系，对整体业绩起到平滑作用，且由于火电板块估值高于煤炭，能获得整体估值的提升。
进入2024 年，煤电一体化公司凭借同时具备收入端和成本端双重稳定性的优势脱颖而出。
如何筛选煤电一体化公司？
稳定性、盈利性、估值，是最关键的三个维度。
目前市场上，有11 家具备煤电一体化属性的煤炭或电企。
01
稳定性
一是煤电匹配度。
煤电一体化的优势在于熨平煤炭业务外售煤价格波动，和煤电业务外购煤采购成本波动所带来的盈利不稳定性，因此，自产煤量与煤电耗煤量的高度匹配，是保障盈利稳定性的关键。
根据测算，国电电力、新集能源、陕西能源煤电匹配程度最高。
要注意的是，考虑到电力审批确定性高于煤炭，故“从煤到电”相较“从电到煤”的一体化途径确定性更高。
二是区域电价表现。
电力供需紧缺的地区，电价较高且更为稳定，火电售价最高的前三家分别为中国神华（0.412 元/度）、新集能源（0.410 元/度）、淮河能源（0.409 元/度）。
三是煤炭单位成本。
煤炭成本相对平稳的公司，盈利稳定性也更优异。煤炭单位成本波动率最低的前三家，分别为新集能源（9%）、盘江股份（9%）、电投能源（11%）。
02
盈利性
煤炭和火电业务的盈利，基本决定了业绩表现。
煤炭单位盈利处于前三位的公司，分别是陕西能源（452 元/吨）、苏能股份（322 元/吨）、内蒙华电（265 元/吨）；
火电单位盈利处于前三位的公司，分别是陕西能源（0.12元/度）、内蒙华电（0.11 元/度）、新集能源（0.09 元/度）。
综合来看，陕西能源、内蒙华电、苏能股份、新集能源，在煤炭和火电盈利上的表现均较为优异。
03
估值水平
综合PE 和PB 的情况，恒源煤电、甘肃能化、电投能源估值整体偏低。
不过，估值只是市场交易的结果，背后隐含了对公司盈利稳定性、成长性和久期等方面的综合考量，因此在选择配置时，应优选稳定性和盈利性高的公司，即前述指标较高的，再比较估值的性价比。
中国工程院院士、能源专家杜祥琬说，煤炭的有限性，很多人都理解不够。中国煤的储藏量确实很大，但是技术可开发资源量仅有1710亿吨，储采比仅能维持40年，到2060年左右，煤的后劲儿也就差不多了。无煤可用，何谈兜底？
煤炭的稀缺性，决定了上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性。
结合稳定性、盈利性及估值，可得出，新集能源、淮河能源、国电电力的煤电一体化稳定性更高；陕西能源、内蒙华电、苏能股份、新集能源的煤炭和电力综合盈利能力更强；恒源煤电、电投能源、甘肃能化、新集能源的PE估值更低。
$中国神华(SH601088)$
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