今年A股的“绿光”比过往两年来的都要持久些，市场波动的不断加剧也为基金经理带来了巨大考验。在这样的背景下，由摩根士丹利基金权益投资部副总监雷志勇管理的大摩数字经济混合（A:017102 C:017103）今年以来却取得了超过30%的收益（截至7月底），近一年业绩在同类排名第一（截至7月底）。
雷志勇拥有北京大学计算机硕士、通信行业从业、券商通信行业研究、公募科技投资等丰富的科技领域经历，具有11年证券从业经验和5年基金管理经验，从业以来始终专注科技成长板块。在他看来，科技成长方向最大的魅力在于创新创造需求，许多该领域的主题投资最后都可能演变成产业投资，从而孕育出所谓的“牛股”。这也驱动着他始终对新鲜事物和产业趋势保持敏感度和好奇心。
我们邀请了雷志勇进行了一次深度采访，一起来了解下他如何在科技成长赛道挖掘出自己的阿尔法。
Q1：在今年市场波动加大、红利资产占优的情况下，您管理的大摩数字经济混合不仅呈现了逆市表现，而且相对同类基金表现也更为强势，能否具体谈谈业绩贡献的主要来源是什么？
雷志勇：大摩数字经济混合目前主要聚焦人工智能算力方向，本质上就是在不确定的市场大环境下追求成长的确定性，这与红利资产追求股息的确定性有着异曲同工之妙。
其实从去年下半年开始，我们就已经提高了AI算力的配置仓位。当时我们调研发现光模块厂家的订单增量非常明确，而且某半导体巨头的排单展望也反映出CoWoS封装产能是供不应求，这些信息均反馈出AI产业链的订单非常旺盛，业绩增长的确定性很高。当然，我们不会为了过分追求弹性而去配置那些偏主题和偏概念的算力公司，而是更多选择有业绩兑现度的公司。
另一方面，我们也会在紧密跟踪产业链变化的基础上对持仓结构进行优化。我们在跟踪海外和国内巨头比如苹果、谷歌以及华为等的过程中，发现在人工智能的发展上出现了一个新的产业趋势，这些巨头公司除了在算力云端发力，也就是大量布局服务器去训练大模型以外，也开始呈现往应用端特别是智能终端演进的态势。例如我们发现手机产业链尤其是苹果链，在去完库存之后开始呈现缓慢复苏的上行周期，并开始在手机终端侧为未来一年的新品进行布局。基于对这一产业新迹象的挖掘，我们在今年6月份前后加配了AI终端侧的一些仓位，这也是大摩数字经济混合与其他纯算力基金的差异点所在。
Q2：能否分享一下您的投资框架？您是如何抓住相关投资机会的？
雷志勇：摩根士丹利基金内部有着非常成熟的投研一体化体系，分成了成长组、消费组、周期组等几个投研小组，我本人也是成长组的组长。我们在研究一个行业时，会要求几个相关行业的研究员都要参与覆盖。比如研究新能源汽车的产业趋势，除了汽车行业研究员之外，还需要新能源行业研究员、电子行业研究员、计算机行业研究员共同覆盖，因为新能源汽车不仅是一辆汽车，又是新能源，同时还是智能化的，这也是产业不断升级所面临的趋势。
在我们的投研体系和研究框架的支持下，我们能够很快捕捉到产业的变化。在投资框架方面，我们会对大成长板块内的行业始终保持同等级别的跟踪力度，并基于中期维度，比如未来两个季度甚至更长阶段的订单展望度、行业景气度，对行业进行比较，选出景气度最好的行业，然后沿着景气度最好的方向挖掘优质个股。
举个例子，在去年年初OpenAI推出ChatGPT之后，当时我们一开始判断是主题投资，但是我们后来通过中观行业的比较发现它不是一个主题投资，因为它有业绩催化，我们通过跟踪发现，光模块、PCB、服务器在未来两个季度呈现出来的景气度显著胜过了新能源、国防军工等其他成长板块的态势。
当然，投资既是量化的、又是艺术的，在行业景气度的判断和比较之外，还要对股价和估值进行判断，做出正确的买入和卖出决策，这是基金经理的一个难点。
Q3：前段时间人工智能板块出现一些调整，市场上也有不少关于人工智能是不是已经被证伪的讨论。您如何看待下半年AI相关板块的机会？
雷志勇：我并不认为AI的增长态势已经被证伪或被打断了，前端时间的调整更多是涨幅过大之后市场的自然调整。
人工智能的远景是星辰大海，是AGI（Artificial General Intelligence），是通用人工智能，它的目的肯定不仅仅局限于撰写文稿或提炼资料，而是帮助人类去完成某些艰苦环境下的工作或是一些重复性劳动，当然要达成这个目标，其计算需求和存储需求是海量的，技术上需要不断演进和迭代，因此人工智能是一个天花板非常高的行业。
展望下半年，从我们的跟踪来看，我们认为AI行业产品的订单和需求，与其他的可比行业相比依然还是有吸引力，产业趋势仍处于景气上行周期。当然，我们会更多聚焦行业中的“卖铲”、“卖水”角色。例如，光模块、PCB、服务器，以及散热产业链都是我们重点关注的的机会。
从估值角度看，无论是从横向的与其他行业比较，还是通过纵向的个股产业链比较，目前AI产业链公司的估值仍然比较合理，有些估值甚至还偏低。具体来看，历史上电动车、新能源在业绩上行景气周期时，对应当年和第二年的估值PE有达到30-40倍甚至更高。若纵向比较，在景气上行的3G/4G创新周期，TMT公司的第二年估值最高也可达35倍甚至接近40倍。而目前不论是光模块还是PCB，市场普遍预期对应2025年PE估值不到20倍，说明其估值还是合理的。
Q4: 您在科技成长领域深耕多年，有什么经验或感悟可以与我们分享？您又是如何在新兴科技领域保持自己的认知的？
雷志勇：科技成长方向最大的魅力在于创新创造需求。iPhone就是一个典型的创新创造需求的例子，在iPhone没有出来之前，我们使用功能机，但是iPhone的出现改变了大家的手机使用习惯。包括现在的ChatGPT，也是创造出的一个全新产品。
科技的演进迭代会创造全新的产品，大幅提升某一项使用感知，或满足社会生活、工作的某一方面需求，产业本身也会获得长足的增长，同时社会效率得到提升，在这个过程中，相应的上市公司将产生巨大的成长机会，所谓的“牛股”就会在这些领域里面诞生。我认为这就是科技成长的魅力所在。
在科技成长领域进行研究，就是要保持对新鲜事物和产业趋势的敏感度和好奇心。我的投资组合会适度参与一些主题投资，这些主题投资是科技前瞻的演绎，是说明这个市场非常灵敏的一个典型表现。很多几年前的主题投资，到最后都变成了产业投资，比如在2016-2017年，锂电产业链当时纯粹是一个主题投资，没有业绩，但是到2019-2021年之后，它兑现了巨大的利润。因此投资科技成长行业，需要保持好奇心，不能固步自封，对新鲜事物要保持跟踪，要有好奇心去跟踪这些产业上新的东西，对这些主题也要有敏感度，因为今天的主题或许在几年之后就会成为巨大的投资机会来源。
Q5：您认为在新兴产业领域，中国企业与海外企业相比，优势差异体现在哪些方面？
雷志勇：我们国内的公司目前在上层应用方面还是处于跟随和追赶的角色，投入期可能不会有很大的收入和利润产生。例如A股有些公司也在做大模型，但由于是处于投入阶段，目前的业绩兑现度有限。但是中国企业有自己的优势，主要体现在两方面：一方面，我们有海量的工程师，中国的基础教育还是很强的，工程师性价比很高，成本也低于海外。另一方面，国内的应用场景和对创新的鼓励也优于海外，尤其是我们拥有庞大的数据积累和消费人群，使得我们在与海外竞争的过程中，在应用推出的很多方向上，往往具有弯道超车的能力。移动支付和外卖APP便是显著的例子。因此人形机器人、云计算芯片、大模型等新兴产业在国内都有很大的潜力。当然这需要一个过程，目前我们对于A股投资标的的选择还是主要聚焦在真正有业绩兑现的方向上。
注：基金业绩数据经托管行复核，截至2024年07月31日。大摩数字经济混合成立于2023年03月02日，业绩比较基准为中证数字经济主题指数收益率×80% 人民币活期存款利率（税后）×20%，2023年、2024年内、成立以来A、C份额净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为：-18.75%/-19.16%/-13.22%(2023.3.2-2023.12.31)、31.91%/31.48%/-9.60%(2024.1.1-2024.7.31)、7.18%/6.29%/-21.55%(成立以来2023.3.2-2024.7.31)，期间任职基金经理为：雷志勇（2023-03-02至今）。
注 ：同类排名数据来源于银河证券，具体排名为大摩数字经济混合A：1/48，同类为TMT与信息技术行业偏股型基金(A类)；大摩数字经济混合C：1/41，同类为TMT与信息技术行业偏股型基金(非A类)；评价时间为2024年7月31日。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。本基金法律文件中涉及基金风险特征的表述与基金销售机构对基金的风险评级可能不一致，您在购买本基金时，请遵循所在销售机构做出的基金风险评级结果，按照销售机构的要求完成风险承受能力与基金风险等级之间的匹配检验，并请及时关注销售机构对于本基金风险评级的调整情况。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、最新的基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力和投资目标，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
$大摩数字经济混合A(OTCFUND|017102)$
$大摩数字经济混合C(OTCFUND|017103)$
$大摩科技领先混合C(OTCFUND|014871)$
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