$*ST合泰(SZ002217)$
书接上回。前三篇文章，我们认为，福建国资主动启动破产重整和财务大洗澡的前提是与监管层和产业投资人达成了默契。否则，如果一旦重整失败，福建国资的经济代价将是巨大的。
今天，我们站在福建国资的角度，怎样才能尽可能挽回损失呢？
我个人认为，由于合力泰的窟窿太大，如果仅仅重整成功保住壳，没有强大的产业投资人入场，福建国资的股权收购款、担保债权、借款是很难逐步拿回来的。
福建国资的收购成本是6.14元/股。福建国资的担保债权、借款，如果债转股的价格，也应该是6元/股以上。
假设本次扩股一倍以上，也就是扩股30-50亿股来引进投资人和债转股，公司的总股本达到70-80亿股左右。而相对福建国资6元/股以上的成本，福建国资要想解套，合力泰的股价必须长期稳定达到7-8元/股才有可能。
这样一来，重整后合力泰的市值要长期稳定达到将近500-600亿。这没有产业龙头的参与，几乎是不可能的。
面对如此严峻的局面，福建国资被迫作出的让步有哪些呢？
（一）让渡控制权换取产业龙头的参与。一般来说，产业龙头参与上市公司破产重整的目的并非仅获取财务回报，而是实现控制一家上市公司、增加资本运作平台。对福建国资来讲，把合力泰的控制权拿在手里已没有实质意义，它的主要目的是引进产业龙头，把公司做好、股价起来，再逐步退出。福建国资让渡控制权换取产业龙头的参与已经是势在必行了。甚至如果重整后产业龙头的股比不高的情况下，福建国资要把自己的表决权委托给产业龙头，以稳固产业龙头的实控地位。让渡实控权已经在福建国资的一些动作中露出端倪：
1. 福建国资2023年就有意策划把实控权转让。2023年3月，福建国资已与深圳慧舍科技达成合力泰控股权转让的协议。后因慧舍科技违约导致控股权转让功归一篑。但这充分表明，福建国资无意恋战，愿意转让控股权。
2.本次投资人招募公开透露出有意转让实控权。ST合泰2024年5月11日发布的《关于公开招募和遴选重整投资人的公告》中“二、报名条件”中的第6条，明确“意向投资人可在报名时明确是否有意参与重整投资取得合力泰控制权…..”。因此，福建国资有意转让ST合泰的实控权。
（二）巨额减值计提换取产业龙头的参与。在前几篇文章我已经提到，合力泰2023年3季度总资产175.8亿元，到年末一口气计提92.7亿的资产减值损失（相当于一口气计提了总资产的52.7%的损失）是极为不寻常的。今天，我们在对比一下，2023年年报与2023年半年报的资产减值损失披露情况，2023年半年报披露上半年资产减值损失总共计提16.7亿（应收账款计提6.4亿、存货跌价计提10.3亿），而2023年年报披露2023年资产减值损失高达92.7亿元。仅仅过去6个月，资产价格、市场环境不至于发生如此巨大的变动。只有一种解释，2023年年报的巨额减值计提，是为了换取产业龙头参与的无奈之举。
（三）重整方案中对产业投资人作出让步。从产业投资人角度讲，合力泰的壳价值其实是非常低的，虽然说合力泰生产线、业务资源还有点价值，但产业投资人花巨资拿到合力泰的实控权，个人觉得难度比较高。因此，福建国资在重整方案中必须对产业投资人作出巨大让步，包括两个方面：
1.产业投资人的增发价格足够低。产业投资人的增发价格只有足够低，产业投资人获取合力泰控制权的成本才比较低。个人猜测在0.5元/股上下。
2.债权人转股的价格相对比较高。由于债转股的价格决定债转股增发的股票数量，如果债转股的价格比较低，向债权人增发的股票就比较多，会影响产投的股比和实控地位。因此，债权人的转股价格应该比较高。
以上是我站在福建国资的角度推测的思路（注意不一定是事实），如果福建国资想逐步挽回损失，ST合泰的重整方案应该是，控制权转移给产业投资人、产业投资人增发价格很低、债转股价格很高。
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