“这是价值事务所的第1652篇原创文章”
近期，牧原、温氏纷纷公布了半年度业绩预告，从他们的业绩基本可以推测出这一轮猪周期最困难的日子已经过去，两者均实现扭亏为盈。其中牧原上半年整体实现净利润为8.29亿元，相当于Q2单季实现扣非利润32.08亿；温氏上半年实现扣非净利润13-15.5亿，单Q2则是25-27亿，均大幅超出市场预期。
两者一个季度业绩实现如此大的转变，核心源于两条腿走路，一方面是生猪出栏量和销售均价对比去年同期都有不小的提升，另一方面则是相应企业的养殖成本在下降。
牧原2024H1实现生猪出栏 3238.8 万头，同比增长 7%，其中商品猪2898.2万头，仔猪309.3万头，种猪31.2万头；温氏实现肉猪出栏1437.4万头，同比增长21.96%。
牧原没有披露销售均价，但温氏这个数据为15.32元/公斤，同比增长5.09%，想必牧原也大差不差，不论卖成多少钱，均价肯定是上涨的（毕竟猪肉在涨价）。
而两大企业养殖成本的下降更是让人惊叹，按照牧原投资者交流的说法，截至2024年6月份，其生猪养殖完全成本已接近14元/公斤，最重要的是成本方差在缩小（就是各大厂区的数据越来越靠拢），成本在14元以下的厂区已经达到56%左右，13元以下的厂区在18%左右，16元以上的只占5%了。换句话说就是，牧原的降本措施在各个厂区都有了成效，体现了整体管理能力的提高。到年底，牧原有信心将养殖成本近一步下降到13元/公斤。
温氏没说这么详细，截至5月，其猪苗成本下降至330元/头，养殖综合成本下降至14.2元/公斤，同牧原还蛮接近的。
这里还是要表扬一下温氏，从前文两者的出栏量（猪销售数量）不难看出，牧原当下是比温氏大好几圈的（生猪出栏量大约是温氏的一倍），一般而言，越大越有规模效应，牧原还是什么都自己做的一体化工厂养殖模式，但温氏却将自己的成本已经拉得和牧原差不多了，整个上半年不论整体还是头均盈利都比牧原要强，根据测算，2024Q2牧原的头均肥猪养殖盈利接近 200-220 元，温氏则为250-280元/头。可以说，温氏的这个业绩非常之强，强得大幅超过市场预期，不过后续还需要观察是否能保持，如果不能一直维持，也只能说相比牧原也就只优秀了半年。
总的来说，整个养猪行业业绩改善都比较明显，当然，作为龙头的牧原和温氏改善得更明显。
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价值事务所
养殖还得看龙头
虽然一轮一轮的猪周期非常明显，当处于周期低点时，全行业甭管是谁，日子都不好过，即便是龙头也一样亏钱，但拉长看，有一点还是很明显，那就是通过一轮轮的猪周期，行业还是在向头部集中的。
别的不说，就看前文讲的两大龙头牧原和温氏，通过种种努力，他们的养殖成本一直在下降，目前养殖成本都有望降到13元/公斤了。看下图，近期猪价的最低点也就在12元多点，换句话说，如果龙头能一直保持这个趋势下去，未来在养殖成本上可以和同行拉开非常大的差距。
为什么会有猪周期呢？倒回去复盘，国内历史上的每一轮猪周期起因都是一个突发事件，似06-09年的蓝耳病、13年的仔猪腹泻、16年的环保禁养政策、18-19年超级猪周期的非洲猪瘟、22年疫情，换句话说，猪周期的起因基本是一种突发的外力消灭了一波供给，从而导致猪价的变动。
数据来源：Wind
而一旦猪价开始飙升，到一定程度后，就必然吸引外来者入场，于是大批有养殖经验的、没养殖经验的都往里面冲，这时候由于新的供给增加，猪价回落，行业开始有企业出现亏损，最后有些不够专业的、养殖成本不占优势的因承受不住亏损被迫退出，就这样通过市场“看不见的手”进行产能调节，最后达到新的供需平衡。
讲完猪周期的诞生和发展经历，其实我们大体能明白，能够笑到最后的一定是在养殖成本上有惊人优势的，别人撑不住大幅亏损时，他能少亏甚至还能赚钱，养殖行业最后拼的其实就是谁的养殖成本最低。
这波猪周期猪价的低点基本就是12元/公斤，换句话说就是，如果谁的养殖成本可以干到12元以下，是不是就不会亏钱了？
我们看下图，这是几大龙头养猪企业近几年的年均养殖成本和年末销售均价情况，不难发现，这些龙头的成本一直呈现逐年下降趋势，里面牧原的成本相对而言是最低的（不过温氏今年优秀得过分，2023年成本还16块多，经历短短几个月，今年上半年就降到了14.2，好恐怖）。
数据来源：Wind
这几年里，牧原的日子相对最好过，除了2023年出现亏损，其他年份均实现了较大幅度的盈利。同样是龙头的温氏股份 2021 年巨亏131.44 亿，2023 年的亏损金额也显著高于牧原。
数据来源：Wind
另一龙头新希望则是自 2021 年以来持续亏损，连亏3 年，而且2024 年上半年延续亏损态势（虽然Q2单季度扭亏为盈赚了7.5亿，但也填不平Q1巨亏的坑）。
也是因为牧原的成本相对更低，他除了在别人亏损时能亏更少或者能赚钱，盈利时相比同行也赚得更多。对比一下养殖模式更为接近的神农集团，2019-2022 年平均净利润 5.27 亿元，而同期牧原股份平均净利润高达 148.21 亿元，二者相差超 28 倍；在亏损的 2023 年，神农亏了6.46 亿元，同期牧原亏损了41.68 亿元，二者仅相差 6.45 倍。
换句话说就是，假设同等体量，牧原赚钱时能赚更多、亏损时能亏更少，这样的周期如果多来几轮，牧原能保持这样的优势，那他与同行的差距将是难以想象的大。
这其实就是所长一直在强调的复利效应。下图是牧原近些年来的经营数据，猪肉的终端需求一直都是比较稳定的，量基本没有太大的变化，但牧原的出栏量、销量都不断在增长，这就说明市占率是越来越大的。关于2024，公司预计全年生猪出栏量为6600到7200万头，相比2023又有不小的提高。
数据来源：Wind
另外，公司为养殖配套的屠宰业务产能亦在稳步上量，2024H1 实现生猪屠宰 541 万头。目前公司已投产10家屠宰厂，投产产能合计 2900 万头/年，未来随着产能利用率提升有望逐步盈利（按照公司说法，产能利用率达到55%以上即有望盈利），这块要是做起来了，也相当于为公司开辟了新的成长空间。
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最后
在这一轮猪周期里，牧原相对别的猪企表现出了非常明显的阿尔法。当下，本轮猪周期的反转可以说基本确定，头部企业不论温氏、牧原还是新希望，Q2均已实现盈利。对于未来的展望，牧原一如既往地保守（牧原每次的投资交流都会提到对猪周期的敬畏以及猪价的无法预测），但也表示下半年整体猪价会保持在目前这个位置，甚至再往上走一点的可能性都是有的，2025至少不会比2023年差，因为2023确实是太糟糕了。
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