港股历来以业绩为马是瞻，但笔者一直认为这一点应该对创新药公司更宽容一些，实际上业绩数据反映的更多的是过去的成绩，而真正决定其未来价值的是其管线价值与兑现潜力。
之前在年度业绩的时候，康哲药业(00867.HK)股价一度遭遇震荡，这也是因为其三款产品（黛力新、波依定、优思弗）进入国家带量采购（国采），对2023年业绩产生一定负面影响。众所周知，所有药企大品种一旦集采，其业绩必然受到冲击。
那么，国采对于康哲而言，是使其一蹶不振的冲击，还是短期阵痛？又来到新的财报季，这份新鲜出炉的财报又会带给公司价值评估哪些变动呢？
从此次财报次日后的市场表现来看，或许已经揭晓了答案。
8月16日，康哲药业大涨9%。
(来源：富途行情)
1、以创新为驱动，步入新成长窗口期
从财报数据来看，上半年康哲药业实现营收36.11亿元人民币，同比下降21.7%，环比增长6.1%；实现净利润9.03亿元，同比下降52.8%，环比大幅增长92.8%。
不难看到，康哲药业整体营业额和期间利润环比去年下半年都实现了稳步提升。财报指出，这标志着国采对公司的负面影响已基本消化，康哲药业进入到以非国采独家产品和创新产品驱动业绩增长的“新产品时代”。
那么，该怎么理解公司的这一表述？
不可否认，过去的1个财报期，国采是影响康哲药业业绩表现甚至市场表现的核心因素。
如2022年11月纳入国采的黛力新对2023年的业绩带来了影响，而2023年7月纳入国采的优思弗、波依定，对2023年下半年的以及2024年上半年业绩也都有不同程度的影响。
不过随着市场Price in了这一预期，当下来看康哲药业在国采影响下的业绩风险其实已经逐步出清，此时市场更应该关注其未来新产品组合的潜力了。
而从此次上半年销售数据来看，公司全按药品销售收入计算营收42.88亿元，同比下降22.6%，环比增长8.9%；其中，非国采独家产品及创新产品合计销售收入为24.05亿元，占全按药品销售收入计算营业额的56.1%。这一显著比例，反映出公司的产品结构正变得更加健康，逐步由竞争格局更优的创新药和独家药占据主导。
六年多来，康哲药业来通过高效的创新布局不断构建更健康产品结构，不断增强自身的市场适应性和抗风险能力，这也为其未来的持续增长奠定了坚实基础，而这一点则集中反映在公司的管线布局中。
那么，公司的管线中有哪些值得关注的亮点呢？
康哲药业目前拥有五款已上市的创新药物，涵盖六项不同的适应症。其中，四款药物已经成功被纳入国家医保目录，这不仅标志着它们临床价值受到的认可，也预示后续对业绩贡献的巨大潜力。
此外，公司今年至今还迎来了两项重要的上市里程碑。莱芙兰（亚甲蓝肠溶缓释片）于今年6月获批上市，美泰彤（甲氨蝶呤注射液）增加成人活动性类风湿关节炎适应症于7月获批上市。
这些药物的市场潜力不仅源于其针对的适应症领域，而且与当前未满足的临床需求紧密相关。随着这些创新药物的商业化推进和医保目录的纳入，康哲药业预计将在相关治疗领域占据有利地位，在为患者提供更优、更便利的治疗选择的同时，也将持续增厚其业绩。
而除了新药的获批上市，还能够看到康哲药业其他新药管线的临床开发也在有序推进当中，包含合作开发及自主研究项目。
其中，芦可替尼乳膏的临床开发进展关注度最高。芦可替尼乳膏是美国FDA以及欧洲EMA批准的首个也是唯一一个局部JAK抑制剂白癜风复色产品。据悉，中国白癜风患者约1,400万，东南亚11国白癜风患者约650万，暂时未有获批用于白癜风的处方药，存在巨大未被满足的治疗需求。
根据业绩公告，芦可替尼乳膏的白癜风适应症已完成关键真实世界研究，正在推进中国大陆注册上市申请工作。四月，磷酸芦可替尼乳膏获得澳门政府药物监督管理局（ISAF）批准新药上市申请，用于治疗12岁及以上青少年和成人患者伴面部受累的非节段型白癜风。
另外，公司的创新管线也在不断扩充。如今年3月康哲药业还与Incyte再度达成合作，获得选择性小分子口服JAK1抑制剂povorcitinib在中国大陆、香港、澳门、台湾地区及东南亚11国等国家/地区的研究、开发、注册及商业化产品的独家许可权利，进一步丰富公司在白癜风和其他免疫介导皮肤病治疗领域的产品组合。
此外，公司合计约10个项目即将开展/正在推进以注册性随机对照试验（RCT）为主的临床试验。同时，还有10余项自主研究项目，其中三款创新药已进入临床开发阶段。
可以说，丰富且差异化的创新储备让康哲能够不断有节奏地推出创新产品，创造可持续的业绩增长动能。而这背后，显然也离不开其构建的强大创新研发实力。
一方面，公司构建了独具竞争力的创新研发模式。
通过“合作研发+自主研发”相结合，康哲能够与全球创新力量展开合作，不断引进和开发具有全球首创（FIC）或同类最佳（BIC）潜力的创新产品。
这种模式的优势在于，康哲药业能够快速响应市场需求，同时保持研发的活力和动能。公司具备以较低的成本和风险，快速获得高质量的创新药物，并加速其从科研成果到商业应用的转化的能力。
另一方面，公司持续保持高强度的研发投入。
通过不断投入创新与研发，加强自身的技术实力和产品竞争力，这也为康哲的发展提供了强大的驱动力。
以今年上半年来看，其研发开支总额同比增加160.4%，达到6.22亿元，研发开支总额占营业额比率为17.2%，较去年同期的5.2%增加12.0个百分点。
（来源：公司资料）
从康哲药业的介绍来看，其定位是一家链接医药创新与商业化，把控产品全生命周期管理的开放式平台型企业。可见，公司专注的也是医药产业链中最核心、最高附加值的创新研发和商业化能力建设，这使其能够实现从早期研究到最终商业化的无缝对接。
而根据今年3月康哲药业公布的的“CMS新产品相关股份激励计划”，该计划设定了明确的目标：2020-2024年完成10个新产品上市，以及2025-2027年完成12个新产品上市。这意味着，在未来几年内其还将继续推动更多新产品获批上市，兑现价值增长。
值得一提的是，从当前政策层面来看，此前7月5日，国务院常务会议审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，7月上海政府发布《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》。不难看到，不论是国家层面还是地方层面都对创新药行业实行了一系列鼓励措施，这对创新药企而言也将构成直接利好，不仅迎来了更积极的发展环境，同时在研发和商业化成本上也有望降低，研发速度也有望加快。
对于康哲药业而言，在天时地利之下，其创新产品布局潜力也将迎来加速释放的新阶段。
2、如何看待康哲药业的核心竞争力？
首先，是商业化能力。
作为一家以CSO业务起家的企业，康哲药业有着天然的商业化基因和敏锐的市场洞察力，公司通过持续强化与整合“开放式商业化平台”，已经建立了心脑血管/消化、皮肤、眼科三大独立运营业务的深入发展，并在相关领域实现了有效扩张。
与此同时，康哲药业积累了丰富的市场推广和销售经验，建立了一支执行力强、素质高的专业的专科推广团队，并拥有广泛的渠道和资源覆盖，这为其创新产品的快速市场准入和品牌塑造提供了坚实的基础。
财报数据显示，截至2024年6月底，康哲药业推广网络覆盖中国超5.5万家医院及医疗机构、约28万家终端零售药店。
（来源：公司资料）
可见，公司的商业化能力不仅体现在网络覆盖面广，而且具有高执行力和可持续性，这为公司带来了显著的竞争优势。
透过持续构建的商业化能力，这也让公司在在识别和获取具有临床价值和商业化潜力的新药方面具有的天然优势。
从康哲的药品布局和商业化成果来看，例如创新管线芦可替尼乳膏的布局，以及多款在售产品的良好历史销售记录，公司能够准确识别和预测医药市场的需求和趋势；并通过持续的竞争格局研究，制定与调整学术推广与销售策略，高效推动创新产品商业和临床价值转化。
其次，运营效能。
从过去的业绩不难发现，康哲药业展现出了强大的造血能力，通过稳健的现金流管理，确保了企业的持续运营和发展。
最新数据显示，截至今年6月底，公司银行结余及现金达39.14亿元，可随时变现的银行承兑汇票为1.58亿元，这为公司的日常运营和长期发展提供了充足的资金保障。
随着国采影响逐步释放，康哲的运营能力将推动可持续的利润增长，形成良性循环，持续推动更多研发创新，不断增强核心竞争力。
同时，在这一过程中，康哲药业还展现出了良好的成本控制能力。
对于眼下药企遭遇资本寒冬叠加竞争加剧双重压力的大环境，康哲的这一能力让其有了更多的腾挪空间和更好的抗风险能力，继续保持稳健的经营姿态。
再次是国际化能力。
国际化能力是康哲药业不可忽视的竞争力。公司不仅在国内市场取得了显著成绩，目前还积极拓展东南亚市场，通过加速完善东南亚业务平台，将创新品种资源推向全球，也为公司带来了新的增长机会。
康哲药业的国际化能力通过其在东南亚的布局得到了充分的体现。
在全球经济增长放缓的背景下，东南亚等新兴市场凭借人口红利和消费潜力逐渐成为全球医药市场的重要增长点。康哲药业凭借其敏锐的市场洞察力和成熟的商业化能力，成功把握了这一机遇。
公司在东南亚市场已经建立了坚实的业务基础，旗下东南亚业务公司“康联达健康”，作为以“研产销”为一体的开放式平台，已建立以新加坡为总部，覆盖菲律宾、马来西亚、泰国、印尼、越南等地的运营网络，公司拥有十余款创新差异化创新储备品种，覆盖肿瘤、中枢神经、自免、皮肤科、眼科等疾病领域。目前正在加速推进创新储备产品在东南亚各国的上市申请和注册相关工作。
另外，康哲药业与合作伙伴共同投资的Pharma Gend公司目前也正在推进新加坡生产工厂的相关工作，加速推进CDMO业务进程。
可以看到，康哲正积极将中国市场的成功经验嫁接到东南亚市场，进而再向全球其他地区布局，在这一路径下，这也有望其不断打开更大的增量发展空间。
而随着公司在商业化和国际合作方面的不断深入，康哲药业的创新能力和临床转化能力也将得到进一步的验证和提升。
3、结语
站在当下来看，医药行业特别是港股创新药板块的机会正逐步受到市场机构的认可。
近期多家公募基金表示，政策利好催化和融资环境转好，正使得创新药行业投资价值不断凸显，有望迎来布局机遇。
对此，富国基金同时提到，降息预期下，港股医药有望率先演绎涨势。其认为相比A股医药公司，港股医药的“创新”含量更高、弹性更大，从历史上可以看出，恒生医疗保健指数与美国联邦基准利率呈负相关关系。自2019年美联储进入降息周期开始，恒生医疗保健指数经历了一波快速上涨，从3248.54点涨到8158.55点，涨幅超过1.5倍。
可见，行业基本面向好叠加政策支持以及美联储降息预期催化等一系列利好加持下，对于那些具备优质经营能力，兑现成长预期的创新药企而言，后续将有望受到市场的更多关注。
就康哲药业来看，从最初的进口原研药代理，到控制原研或独家成熟产品，再到实现全面创新转型，如今其已经迎来一个全新的时刻，此次财报进一步向市场释放了信心，相信公司在资本市场的价值有望重新得到审视。
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