来源：东方证券
公司发布24H1 中报，实现营业收入35 亿，同比增长120.7%，实现归母净利润4亿，同比增长297%。
韩束继续高增，一页品牌有望打造第二成长曲线。分品牌来看，1）韩束：24H1 收入同比增长184.7%，韩束继续保持抖音渠道美妆行业领先地位，上半年GMV 位居美妆品牌第一，达到34.4 亿，已超过去年全年GMV。同时，韩束在其他电商平台也取得了快速发展，截至24H1，韩束天猫旗舰店GMV 同比增长超过 200%，京东自营旗舰店同比增长超400%。2）一叶子：24H1 收入同比下滑38.6%。3）红色小象：24H1 收入同比下滑7.9%，红色小象继续推动品牌转型，聚焦中大童学龄市场。产品层面，推出更多儿童彩妆新品，受市场欢迎。4）一页：24H1 收入同比增长173.2%，24H1 一页在抖音、天猫、京东渠道GMV 均实现三位数以上增长；线下方面，一页合作超过6,000 家母婴专卖店，并布局爱婴室等母婴渠道。
线上渠道引领增长。24H1 线上和线下渠道同比增长146%和12%。上半年线上收入占比90.6%，其中线上自营、线上零售商和线上分销商分别同比增长179%、108.2%和-19.1%，线上自营的大幅增长主要来源于抖音、天猫等平台高增。
毛利率大幅提升，盈利能力明显改善。1）毛利率：24H1 实现毛利率为76.5%，同比增长7.5pct，主要由于DTC 渠道占比提升。2）费用率：24H1 销售、管理和研发费用率分别同比增长4pct、-3.8pct 和-1.2pct，其中销售费用率大幅增长，主要源于公司为提高品牌曝光度、把握新渠道机会，加大品牌宣传力度及渠道建设投入所致。3）24H1 实现归母净利率11.8%，同比增长5.4pct。
在上半年消费疲弱的背景下，韩束、一页等品牌表现非常亮眼，表明公司多品牌、多品类的矩阵已初步成型，期待后续洗护和高端抗衰等品类的表现。我们认为公司扎实的国际化研发基础和灵活高效的组织和激励机制有利于其长期可持续增长。
根据半年报，我们调整盈利预测并引入2026 年的盈利预测，预计公司2024-2026 年每股收益分别为2.26、2.92 和3.65 元（原24-25 年为2.06 和2.62 元），参考可比公司，给予2024 年19 倍PE 估值，目标价为47 港币（1 人民币=1.095 港币），考虑到公司优秀的业绩表现和不断上升的品牌势能，上调评级至“买入”。$上美股份(HK|02145)$
风险提示：行业竞争加剧，新品牌、新品类推广不及预期等。
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