比亚迪，慢了下来

8月28日盘后，比亚迪公布了2024年上半年业绩。

主要看点有：

1）业绩增速明显放缓，尤其是“汽车”主营业务；

2）受“荣耀”版本新车的影响，单车收入下滑明显；

3）得益于垂直一体化的产业链优势与规模效应，公司的盈利水平继续提升；

4）海外市场汽车销量增长亮眼，有望成为新的增长极；

整体看，比亚迪今年上半年录得营收3011.26亿元，归母净利润为136.31亿元，分别同比增长15.76%、24.44%。表面看上去，这一增速不错，但与去年同期相比就相形见绌了。

2023年上半年，比亚迪营收与归母净利润的同比增速分别高达72.72%与204.68%，进而使得2023年全年两项数据分别为42.04%与80.72%。可以说，与2023年上半年及全年相比，比亚迪的业绩增速腰斩有余。

那是什么原因导致了这一分野？

先来看收入构成。比亚迪的收入由“汽车、汽车相关产品及其他产品”与“手机部件、组装及其他产品业务”两部分构成。2023年上半年，这两部分的分布比例为80.3%：19.7%，到了今年上半年这一比例变为75.8%：24.2%。

也就是说：比亚迪业绩放缓的因素主要是“汽车、汽车相关产品及其他产品”。此部分由汽车、动力电池、锂离子电池、铁电池、光伏产品及轨道交通等业务组成，但主要还是汽车整车业务。

《侦探猫》认为，汽车业务收入增速的放缓正是比亚迪慢下来的核心原因，具体分为两部分：

其一，国内新能源汽车的销量增速在放缓，2023年上半年国内新能源汽车销量同比增速的放缓（从44.1%下滑至32%）；

其二，在激烈的市场竞争下，比亚迪“以价换量”的策略导致单车收入净下滑2.1万元（从15.7万元下滑至约13.6万元）。

而展望未来，上述两大趋势大概率仍会持续。

这是因为，目前国内新能源汽车的渗透率已经突破了50%（51%），渗透率越高，意味着市场进一步放量的速度也会越慢。其次，包括吉利银河、小鹏MONA等性价比电动汽车品牌的冲击，也会使得比亚迪继续采取以价换量的经营策略，单车收入仍可能会下行。

不过，有意思的是，尽管比亚迪的以及增速腰斩有余，但公司的盈利能力反倒提升了。具体而言，上半年，比亚迪的毛利率从去年同期的18.35提升至20%，净利率从4.4%提升至约4.7%。

分业务看，上半年，比亚迪“手机部件、组装业务及其他”的毛利率同比净减少1.06个百分点至7.71%；“汽车、汽车相关产品及其他”的毛利率同比净增加3.27个百分点至23.94%。

《侦探猫》认为，这主要得益于比亚迪的垂直一体化产业链体系。业内人都知道，比亚迪汽车的三电系统（电池、电机、电驱）等核心零部件均来自公司自产，其相对于其他品牌外购的核心零部件成本较低。

其次，在规模效应的加持下，比亚迪的相关费用率得到进一步的压缩。

具体而言，上半年比亚迪的营销费用率同比净减少2.2个百分点至4.2%、研发费用率净减少0.3个百分点至5.1%、管理费用率净减少0.2个百分点至2.2%，仅财务费用率上升0.9个百分点至0.2%，不过占比太小，可以忽略不计。

上半年，比亚迪的汽车销量为161.3万辆，同比增长28.5%，市场份额较去年同期净提升3个百分点至35%，较第二名特斯拉的9.3%。与此同时，比亚迪在海外市场增长迅猛。

1-6月的汽车总销量超过20.3万辆，同比增速高达174%。并相继于1月份启动了位于乌兹别克斯的工厂、7月份泰国工厂也开始竣工投产。公司还赞助了“欧洲杯”与“美洲杯”，海外品牌形象进一步得到提升。

我们认为，随着中国新能源汽车技术的溢出以及品牌的放大，包括比亚迪在内的国内自主汽车品牌都将迎来海外放量的历史性机遇。

总结：

上半年，比亚迪主要发布了高性价比的“荣耀版车型”以及由第5代混动技术“DM5.0”加持的“L”车型，这些新车的售价多数在15万元以下。下半年，比亚迪将发布售价更高的车型，比如搭载DM5.0的“宋 PLUS” 、“宋 L Dmi”、“汉 L Dmi”、“唐 L Dmi”，以及售价更高的猎装轿跑“腾势 Z9 GT”等。

这些新车型的发布将有望扭转比亚迪汽车ASP下滑的势头，不过具体效果还需要观察。

值得一提的是，上半年比亚迪的经营活动净现金流出现下滑82.7%至141.78亿元，其主要是公司为应对市场需求的而主动增加的新车库存。从7月份环比增长13%的新能源乘用车势头看，比亚迪这些存货被消化的问题不大。

综上，在售价更高的新车发售，以及环比继续增长的月度销量，与强劲的出海势头看，比亚迪下半年的净利润增速将大概率高于上半年。这将意味着届时比亚迪的PEG(PE/净利润增速）将仍然小于1，公司估值尚处在合理位置。