看到万科发了半年报，谈几点感受。之前已经谈了非常多了，基本的看法没有改变，我对万科的最高期待和底线要求都一样：不倒，不倒就是赢，这个市场谁也别，留得青山，苦撑待变。做到这个，其它就慢慢来。
关于亏损。这是绕不开的话题，但说实话，当前的地产行业，亏损真不是重点。
为什么？
开发商“投资-开发-建设-交付-结算”的完整周期通常是3-4年，所以这两年房企结算的项目，多数是2021年及之前获取的项目。
而那两年的项目，有着高度的时代特殊性：
1、地价特别高：2022年之前，房地产处于高增长时代最后的疯狂时刻，尤其是双集中时期，大家都怕拿不到地导致掉队，“保规模”的激励竞争下，各大房企自然都会拿到高价地（地售比大幅超过40%的合理值）。我查了一些公开数据，当时杭州首次集中供地41宗溢价30％，广州黄埔竞拍的3宗地块均触顶摇号，重庆、合肥、郑州等城市地价涨幅均超过40%。
2、限制条件特别多：市场高度火热，自然也是调控最高峰，导致那两年项目均面临大量的限制条件，如“竞配建”、“竞自持”等等，“双限双竞”还不够，像深圳还有“三限双竞”。比如在2021年上半年北京竞拍的土地，最终租赁占商品房用地比例近40%，也就是建3套住宅，要配建2套自持租赁。这大幅抬升了开发商的实际成本，并且导致项目宜居度不好。
以上这两个特点交织，必然导致一个结果，项目性价比低。地价成本高，又要满足各类限制条件，就会导致项目的户型、装修、配套等都受到影响。楼市上行阶段，价格持续上涨，这部分成本加上倒也影响不大。但侯到这批项目在进入销售阶段时，恰又遇到楼市变盘，这就大大增加了去化难度。
更重要的是，2022年之后，行业进入深度调整，“保现金流”成了房企的头等大事。一边是本就去化困难的库存，一边是急需回笼现金流，两相叠加，就意味着大力度的促销、打折、以价换量成为了房企不得不用的手段。高成本、低售价，亏损自然就在意料之中了。而且，规模越大，体现越明显。这也是为什么，规模房企亏损这两年已经不算新闻了。
由此来看，这两年房企结算的项目具有高度的时代特殊性，不能作为长期业绩的参考。所以我才说，亏损不是重点。
那什么是重点？
万科这次的半年报，真正值得关注的，我认为是以下四个关键词：极限压力下的现金流安全、2022年后的精准投资、抢答REITs这道必答题、长租公寓“长大成人”。
1）极限压力下保持了现金流安全。上半年百强房企销售同比下降超40%，房地产行业整体债券融资规模下降26%，现金流两头紧缩，说是极限挑战毫不为过。这种情况下，万科顶住压力，公开债全都顺利偿还。而且要强调一点，万科不是单靠融资输血完成的这些，是依靠自身的全力销售，积极推进大宗交易，通过自身的努力造血，回款了超过1300亿。从目前情况看，行业恢复肯定还需要时间，守住现金流自然是最重要的事。
2）2022年后的精准投资能力。如前所述，2022年之前的项目，不太具备参考性。2022年之后的投资表现，才能反映出开发商在行业新形势下的投资能力。根据数据披露：万科2022年之后主动投资项目整体兑现度能达到87%，销售毛利率平均达18%。我认为这说明，万科已经逐步建立了适配新发展阶段的精准投资能力。
3）抢答了REITs这道必答题。REITs最大的意义，在于它不是简单的大宗买卖。在REITs之前，大宗资产交易就像农贸市场里买菜，看对眼的双方砍价、成交。这种交易方式效率低、可持续性差、也无法反向催生优质资产。REITs则解决了这些问题，以万科为例，不仅是手里的商业、物流、公寓等合格资产可以退出变现，更重要是能形成资产可持续的“投融管退”良性循环，而不是简单的折价甩卖，卖掉未来。
我大胆预测，REITs将会是未来房企们的必答题。为什么？国内过去数十年的大发展，留下了百万亿级的存量资产，而处置这些资产最好的方式，当然不是再搞大拆大建，而是盘活起来、良性循环起来，REITs是其中最关键的一环。过去，REITs在国内推广有限，明显提速是最近两年的事儿。作为国际上非常成熟的地产信托机制，REITs对企业的资产运营能力、资产质量等都有较高的要求，能够率先熟练应用的房企，会占据先发优势。
所以，当看到万科已经在多个业务领域抢答了这道必答题，而且还一并实践了Pre-REIT基金，我认为是超预期的。这说明万科尽管身处危机之中，也没有只顾着眼前活命，而是依然保持了前瞻性和向前走的斗志。
4）长租公寓“长大成人”。长租公寓这块业务，之前最大的问题，在于“理想很美，现实很骨感”，即虽然符合政策大趋势，市场空间也巨大，但始终没建立可持续的生意模式。简单来说，就是不怎么赚钱，也没法贡献现金流。
但万科此次的半年报，让我看到了长租业务破局的可能性。一是现金流，万科通过Pre-REIT基金，已经可以实现公寓项目的退出和资金回笼，基金目标100亿，目前据说已经推进了数十亿。后续再加上REITs，意味着长租公寓业务已经可以为万科的现金流做出真实贡献。二是盈利趋势向好，根据业绩会的介绍，泊寓的NOI和权益净利润都实现了双位数增长。此外，万科泊寓已经把存量资产盘活逐渐练成了“看家本领”，“由售改租”、“非居改保”模式跑通，实现了全国复制数千间。如前所说，存量资产盘活是未来房地产的痛点之一，能够跑通这条赛道，未来是颇具想象空间的。可以说，经过十年培育，万科的长租业务已经逐渐“长大成人”，开始为家里做贡献了。
整体判断，万科自去年以来，到今年上半年，都是挑战巨大，但这是属于行业发展阶段变化带来的共性必然反应，越是头部企业，体感越明显。往后展望，这个挑战依然会持续，我没有太高的期待，所有房企能活下去就是成功。正如我今天发文所说，看了一圈房企半年报，我一个强烈的感受：房地产行业的调整还在继续，房子卖不掉，所有的房企都是“活下去”第一。我相信万科在接下来的日子依然不会太好过，重点是去判断那个管理层，有没有做正确的事，全力以赴做正确的事。在这一点上，我给万科管理层依然是投支持票：全力以赴，守住了安全线，为未来做了准备，开始积蓄力量。
市场短期不可能会看到，但市场最终会看到。
管理层的问答实录我要整理一下，稍晚再发出来，供大家参考收藏。
$万 科Ａ(SZ000002)$ #什么情况？两光伏龙头延期披露半年报# $光伏设备(BK1031)$
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