$千禾味业(SH603027)$
上周五晚，零添加酱油的开创者千禾味业（603027）几乎压哨披露2024年半年报：
实现营业收入15.89亿元，较上年同期增加3.78%；归母净利润为2.51亿元，较上年同期减少2.38%。
其中，二季度营收6.942亿，较去年同期减少2.54%，较一季度下降22.4%；净利润0.956亿，较去年同期减少14.18%，较一季度下降38.28%。
上半年增收不增利，二季度则营收、净利双降，这就是基本失去零添加红利后的千禾味业的成绩单，这至少是千禾味业近两年多以来最差的财报。
这份不及预期的中报公布后，千禾股价直接跌停，股价创了4年多新低，下行通道再次被打开。
两年前的海天双标门事件让千禾味业的零添加一夜爆火，成为事件最大受益者，业绩连续高速增长。
如今两年过去了，海天上半年用双10%的增长强势宣告一哥归来，而千禾味业则明显后劲不足。
那千禾味业告别增长，真的是因为零添加红利消失的原因吗？我们逐一来看公司主要数据情况，从中寻找答案：
一、业绩
从产品上看，千禾味业的主营产品为酱油和食醋，二者营收合计占比75.68%，剩下的是包括料酒、蚝油等其他调味品。我们逐一来看：
1、酱油：实现营业收入10.00亿元（营收占比62.96%），较去年同期增加3.5%，毛利率为35.75%。
酱油是公司的基本盘，2023年公司酱油产品营收首破20亿，仅次于126.4亿的海天酱油、30.28亿的厨邦酱油（中炬高新），稳居行业第三，一超两强的行业格局估计会持续多年。
酱油的增长乏力是导致公司营收增势较弱的主因，主要受两方面因素影响：
一是去年行业事件影响致基数较高；二是酱油市场趋于饱和且“零添加”赛道涌现出较多玩家，竞争加剧，打折促销成为常态，毛利率也出现小幅下滑。
值得一提的是，千禾味业还在计划继续扩产，并正在进行项目建设。
财报显示，千禾味业投资总额为12.6亿元的“年产60万吨调味品智能制造项目”，建设周期为2020年1月—2024年12月，共计五年，分两期建设。
其中第一期年产20万吨酱油、10万吨料酒生产线建设已于2023年2月底竣工转固投入使用；第二期将完成年产30万吨酱油生产线建设。截至2024年6月30日，该项目累计投入110840.75万元，基本建设完成。
2、食醋：实现营业收入2.02亿元（营收占比12.72%），较去年同期减少8%，毛利率为38.71%。
国内食醋业务相比酱油业务更加分散，酱油尚且存在一超两强多雄的格局，食醋行业即使“醋王”恒顺醋业市占率也才近10%，千禾面对的是各地醋企的竞争，能小幅增长不拖后腿就不错了。
从区域来看，北部、中部、南部三大区域营收业绩呈现增长：北部区域营收3.03亿元，同比增长13.61%；中部区域营收2.17亿元，同比增长7.32%；南部区域营收1.12亿元，同比增长22.01%，在所有区域中营收增长最快。
不过，最核心的西部、东部两大区域营收则双双下滑：大本营西部区域营收5.92亿元，同比下降2.74%，被偷家了；东部区域营收3.33亿元，同比下降1.12%。
从经销商数量上看，截止6月30日，千禾味业经销商总数3560个（海天6674家），上半年新增433个，减少123个，净增310个。公司大本营西部区域经销商首破1000家。
总的来看，需求疲软、、竞争加剧是上半年千禾味业业绩承压的主要原因。
我们消费者从身边的商超也应该看得到，酱油、醋、料酒这些今年明显打折促销力度加大、频次增多，这种玩法下行业集中度必然不断提高，企业优胜劣汰速度加快。
二、费用
1、销售费用为2.17亿，同比增加12.9%。主要是报告期内人员费用增加。
2、研发费用为0.42亿，同比增加0.29%。
3、管理费用为0.47亿，同比减少19.92%。主要是报告期内限制性股权激励费用减少。
4、经营活动产生的现金流量净额为2.79亿，同比大增108.41%。主要是销售商品、提供劳务收到的现金增加。
5、货币资金为14.61亿，上年期末为15.94亿，略有减少。无交易性金融资产。
6、合同负债为6732万元，上年期末为9584万元，减少了29%。
合同负债是收了款没发货，暂时不列入营收和利润。千禾味业的合同负债一直不高只有2022年三季度受海天双标门影响才大幅增加，其他时间大多在在7000万元上下。现在有所减少，说明渠道采购的意愿有所下降。
7、公司近几年均无长期借款。短期借款为2.326亿，上年期末为0。
公司货币资金有所减少，开始有短期借款，说明对资金需求有所增强。
8、存货为7.348亿，上年期末达到7.487亿为公司上市新高，略有减少。
9、应收账款为1.338亿，上年期末为1.368亿，略有减少。其中近98%的应收账款是账期在是一年以内。
公司库存处在一个历史性的高位，但半年内库存、应收账款都几乎没变，说明公司今年去库存效果几乎不奏效，尤其是对比隔壁海天，更是如此。
三、效率
1、上半年公司整体毛利率为35.61%。2022年H1、2023年H1分别为35.37%、38.29%。
2、上半年净资产收益率为6.81 %。2022年H1、2023年H1分别为5.57%、10.34%。
3、上半年净利率为15.77%。2022年H1、2023年H1分别为11.71%、16.76%。
4、上半年资产负债率为19.42%，为近5年新高。2022年H1、2023年H1分别为15.71%、14.19%。
5、上半年存货周转天数为130.5天。2022年H1、2023年H1分别为158.0天、119.0天。
四、股东
截止6月30日，千禾味业的股东人数为7.460万户，2023年底为7.620万户，一季度末为7.232万户，基本无变化。
机构股东由去年年底的252家减少至187家，累计持仓占流通股的11.68%小幅增加至二季度末的11.99%，基金数量在明显减少但持仓在微增。
值得注意的是，知名外资高盛公司有限责任公司在一季度买入526万股成为十大流通股东第四位，二季度就直接清仓走人了，看股价走势也是割肉了。
公司几位高管在上半年通过二级市场不断减持。此前股价高位时期，千禾味业曾遭董事、高管大规模减持。
千禾味业的控股股东在本报告期内无增持、减持、回购等操作。
五、估值
前两年公司业绩高速增长，狠狠吃到了一波海天跌倒的红利，股价上也是如此。
公司股价和同行很多公司一样，自2021年2月高点以来，一路下行，跌幅也有60%。
但是在双标门后，股价大幅反弹，不到半年直接翻倍。随后就再次“回归正轨”，一路调整跌回起点，至今无明显止跌迹象。
截止9月7日，公司市值为114亿元，市盈率TTM为21.7倍，早已是10年新低了。
六、小结
“踩着”海天上位，千禾味业曾实现业绩飞跃，一年多之后，属于千禾的高光时刻似乎正在结束。
更讽刺的是，和两年前的海天双标门一样，今年千禾味业的业绩放缓似乎也与添加剂有关。曾经靠着零添加逆袭，如今又陷入真假零添加的传闻，千禾味业的红利算是吃到头了。
最后说一句，
任何依赖噱头的产品或服务，都难以逃脱短命的命运，噱头只是短暂的喧嚣，真正的价值才能经受时间的考验。
公司未来将会如何发展，还得看产品创新、运营效率的提高和市场渠道建设等方面，长远看来，还需要等待市场的检验。
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