院内诊疗在高基数+政策扰动下短期承压，低值耗材拐点趋势显著。
2024 上半年医疗器械上市公司收入 1305.39 亿元，同比下降 2.26%，扣非净利润 206.40 亿元，同比下降 9.30%，不同子板块分化明显：2024H1 收入增速从高到底排序为低值耗材（+10.77%）、高值耗材（+4.52%）、医疗设备（-0.97%）、体外诊断（-12.95%），扣非净利润增速从高到低排序为低值耗材（+33.30%）、高值耗材（+8.97%）、医疗设备（-7.41%）、体外诊断（-32.97%）。低值耗材在经历 1 年左右下游去库存后，恢复到快速增长趋势，且逐季加速趋势显著；高值耗材板块分化显著，电生理等高景气赛道持续高增长趋势，但骨科等集采赛道仍在消化集采降价风险；医疗设备大部分公司受招投标放缓影响，短期承压，部分品种如内镜依然保持稳健增长；体外诊断在 23H1 疫后诊疗高基数、叠加 DRGs、集采政策影响下，收入利润均呈现下降趋势。
24Q2 增速较 Q1 有所改善，医用耗材（高值+低值）改善趋势较好。
2024 年二季度，医疗器械板块整体收入同比增长 0.97%，环比增长 7.15%，扣非净利润同比下降5.05%，环比增长 15.79%，考虑到 Q1 有春节扰动，大部分公司 Q2 较 Q1 环比呈现增长趋势，部分诊断企业 Q1 有流感季呼吸道检测增量贡献，导致 Q2 环比表现一般。
子板块来看，收入同比增速从高到低排序为低值耗材（+16.05%）、高值耗材（+8.56%）、医疗设备（-1.36%）、体外诊断（-6.12%）；扣非净利润同比增速从高到低排序为低值耗材（+19.57%）、高值耗材（+15.77%）、医疗设备（-6.85%）、体外诊断（-21.72%）。
体外诊断：DRGs+集采扩面带来不确定，关注出海和差异化高景气细分。2024H1 子板块收入下降 12.95%（+51.33pp，相较 2023H1 营收同比变化，下同），扣非利润同比下降 32.97%（+53.70pp），主要还是新冠基数以及疫后消化产能带来的负面影响逐步出清；2024Q2 板块收入同比下降 6.12%（+48.78pp），环比增长 1.38%，扣非净利润同比下降 21.72%（+58.69pp），环比下降 6.42%，同比下降趋势较 Q1 有显著收窄，多数企业在 24Q2 陆续进入常态化增长状态。除开新冠负面影响，DGR/DIP 在检验领域，临床拆套餐、成本思维等可能对存量检验样本量带来负面影响，同时 2022 年底江西牵头的生化肝功集采在 24H1 实现全面执行，考虑到生化诊断国产化率较高，我们预计各生化企业面临较大的降价压力；
展望下半年和 2025 年，生化肾功和发光传染病、激素等项目逐步在一些省份开始执行，国产企业面临持续降价和进口替代的挑战与机遇。结合当前政策环境、竞争格局等，我们看好 2 条投资方向：
1）出海，疫后国产品牌在海外市场迎来发展良机，尤其在大样本量客户群体突破持续加速，未来产品出海有望成为 IVD 企业发展的重要方向，建议重点关注迈瑞医疗（+11%，24H1 收入同比增速，下同）、新产业（+19%）等出海布局早、落地见效快的头部企业。
2）差异化高景气细分，目前体外诊断集采聚焦在用量大、竞争充分的生化、发光等主流领域，IVD 行业中仍然有一些国产化率低、临床渗透率待提升的高景气细分，如病理诊断；同时在已成熟技术平台上，一些伴随技术突破、药物进展、临床价值持续被认可创新项目，如自身免疫、阿尔茨海默、IgA 肾病等有望带动企业实现差异化竞争，建议重点关注九强生物（+1%）、亚辉龙（-11%）、诺唯赞（+14%）等深度布局差异化创新方向的领先企业。
医疗设备：招投标放缓影响短期业绩，看好下半年设备更新逐步落地。2024H1 子板块收入下降 0.97%（-21.44pp），扣非利润同比下降 7.41%（-31.22pp），其中2024Q2 设备板块收入下降 1.36%（-21.13pp），扣非净利润下降 6.85%（-31.07pp），板块增速下滑主要与医疗反腐导致上半年招投标放缓。根据众成医械数据库，自 2024 年 6 月开始，部分品类已经表现出明显环比向上的趋势。我们认为医疗反腐带来的招投标放缓并未影响终端的设备采购需求，伴随设备更新政策陆续在各省份落地，前期挤压的需求有望在未来中期逐步释放，建议重点关注迈瑞医疗（+11%）、联影医疗（+1%）、开立医疗（-3%）、澳华内镜（+22%）等头部企业。
高值耗材：把握集采落地底部机会，持续看好创新品种。2024 上半年子板块收入增长4.52%（+8.93pp），扣非利润同比增长 8.97%（+21.08pp）；2024Q2 板块收入增长8.56%（+20.04pp），扣非利润增长 15.77%（+34.66pp），在 23H1 疫后诊疗高基数下依然保持快速增长趋势。“应采尽采”趋势下，目前大部分高值耗材已陆续纳入国家或地方集采范围，降价压力持续释放，相关品种国产中标份额提升显著，未来有望保持快速增长，一方面建议重点关注集采即将出清的骨科龙头，如三友医疗（-25%）、春立医疗（-30%）等，同时看好电生理领域持续进口替代，包括微电生理（+40%）、惠泰医疗（+27%）等。
低值耗材：拐点已现，看好海外 OEM/ODM 模式持续放量。2024 上半年低值耗材子板块收入增长 10.77%（+19.93pp），扣非净利润增长 33.30%(+66.70pp)，其中24Q2 板块收入增长 16.05%（+23.63pp），扣非净利润增长 19.57%（+44.12%），业绩增长显著，一方面是部分以 OEM/ODM 为主要商业模式的企业在经历 1 年左右下游客户去库存的负面影响后，于 2024Q1 陆续恢复增长趋势；另一方面部分防护产品为主（如防护手套）的企业，在经历疫后产能过剩和价格持续触底后，进入量价齐升状态，驱动业绩的持续向好。
上半年国内终端诊疗在高基数叠加反腐等政策影响，恢复进度可能略慢于海外，我们预计下半年国内政策趋缓以及基数变低下，低耗板块有望进一步加速。考虑到防护手套集中度持续提升，价格有望持续保持上升趋势，我们看好英科医疗（+37%）、中红医疗（+15%）等头部企业；同时国内 OEM/ODM 为主的企业不断进入外资龙头供应链体系，有望带来中期持续高成长，建议重点关注美好医疗（-6%）、维力医疗（+4%）等。
投资建议
国内医疗器械行业依然处于快速发展阶段，短期在诊疗高基数和政策扰动下整体行业略有承压，但我们依然看好创新驱动下的进口替代以及全球化发展，下半年伴随诊疗基数下降，反腐、招投标等负面边际改善，院内诊疗有望趋势向好，同时上半年表现较好的低耗板块在下半年有望延续快速增长趋势，板块估值有望逐渐修复。我们一方面持续看好在政策扶持以及技术驱动下，竞争力不断提升，加速进口替代，有望持续快速放量的国产创新品牌，包括迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、惠泰医疗等；另一方面我们建议结合政策进展、行业供需格局、公司经营节奏等，积极布局差异化细分龙头或者有边际向好变化的优质标的，包括九强生物、三友医疗、美好医疗、诺唯赞、亚辉龙等。
风险警示：
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