阳光电源Q2业绩超预期背后的一些思考

$阳光电源(SZ300274)$  

[咖啡]Q2阳光业绩28.6亿，同比+0.6%，环比+36.6%，超预期，核心原因我们拆解下来，还是光储业务毛利率保持优异，尤其储能，毛利率非常超预期，基于此，我们有几点思考，供交流探讨：

# Q2储能毛利率大超预期的原因？

[玫瑰]公司披露H1储能系统毛利率40%，我们根据报表测算Q2储能毛利率还在40%左右，但考虑H1质保金调整金额8.7亿，我们大致还原测算了Q2储能真实毛利率，实际上比报表我们拆出来的40%左右还要高4PCT，再考虑H1储能国内比例较高，实际整个储能业务板块毛利率大超预期，可能的原因：

[玫瑰]一方面，储能系统交付周期长，期间随原材料成本下降及企业集成方案和技术的提升和优化，具备获得较高毛利率的低成本基础

[玫瑰]另一方面，集成业务壁垒和集中度远比市场想的高，尤其在海外市场，叠加公司品牌渠道产品等优势加持，产品或具备一定溢价

[玫瑰]此外，随公司订单和交付规模提升，采购和费用的规模效应体现

# H2毛利率及后续稳态毛利率如何展望？

[玫瑰]短期看，考虑H2海外交付比例提升，总体海外毛利率好于国内，因此，我们总体预计H2储能毛利率有望保持相对稳定，稳中有降，大幅下降概率可能不大

[玫瑰]中长期看，考虑现在碳酸锂价格已降至8万元/吨以下，电芯已出现低于0.3元/Wh售价，因此，我们测算显示，当前公司系统成本或在5毛左右，而当前，中国/美国/欧洲/中东等市场最新签单价格大致还在5-6/11-13/10-12/8-9毛/wh，对应测算毛利率10%/45%/41%/30%左右，优于市场预期；此外，考虑储能系统从以前跟网、到现在的构网，再到未来的离网，其在电力系统中重要性逐步提升，壁垒也逐步增加，对二三线和新进入者是一个不小的挑战，竞争格局有望保持稳定，中期稳态毛利率应该不会差

[红包]综上，价的角度，市场此前对阳光争议和讨论最大的储能毛利率，有望随Q2毛利率超预期得到一定的预期修复；同时，量的角度，公司预计未来几年储能行业保持50%增速可期，大储23年才100GWH左右，到1000GWH公司认为相对容易，10倍空间，指引乐观也将进一步提振市场信心。后续节奏展望，Q2是此前大家比较担心的一个季度，公司目前已超预期，同时展望3/4季度，随海外储能大单交付和光伏旺季来临，业绩有望逐季度上行，继续重点推荐

此外，重申我们对大储板块的看好：H2有望迎来戴维斯双击，标的：上能/阳光/阿特斯等

风险提升：需求不及预期、毛利率大幅下滑等