A股上市的阀门企业已经不少，现在又有一家业内“小巨人”正在对北交所发起冲刺。
$方正阀门(SZ873908)$，专注于油气领域的工业阀制造，在招股书中自称产销规模“位于第二梯队”。
如其所言，公司并没有诸如“核级阀门”“智能阀门”等高精尖产品，而是围绕油气、石化工程的复杂工况环境，去持续开发适应超低温、超高温、超高压、高腐蚀性环境的中高端阀门产品。
其实，方正阀门“处于第二梯队”的远不止产销规模。
在产业链上游，方正阀门整合度不足，各种毛坯铸锻件主要来自于外采。
在加工环节，公司设备老旧，产能受限，部分产品采用OEM（代工）模式。
在产业链下游，公司渠道不足，大量借力外部服务商，支付的市场服务费甚至占了销售费用的一半以上。
令人费解的是，这样一家“第二梯队”的公司，盈利能力却在业内领先，净资产收益率仅次于纽威股份。
更有意思的是，一家名为华油汉威的企业，既是方正阀门的第一大代工方，又是公司第一大市场服务商。
这样离谱的上下游重合，引来北交所直接发问：是否存在虚增收入？
项目介绍：
公司简称：方正阀门
公司全称：方正阀门集团股份有限公司
成立时间：2004年7月16日
控股股东：公司控股股东为方高远、方品田，截至招股书签署日，二人直接或间接合计持有方正阀门股份比例为89.94%。
主营业务：公司是一家提供工业管路控制方案的制造商。报告期内，公司主要从事工业阀门的设计、制造和销售，目前已形成以球阀、闸阀、截止阀、止回阀、蝶阀及井口设备为主的若干产品系列，适用于石油、天然气、炼油、化工、电站、船舶等诸多领域。
行业地位：公司系国家级“专精特新”小巨人企业，建有浙江省科技厅、浙江省发改委、浙江省经信委认定的浙江省方正特种阀门研究院（省级企业研究院）和浙江省人社厅认定的浙江省博士后工作站。
募资投向：
“第二梯队”规模，一流盈利能力
如今，国内“二代接班”越发常见，方正阀门正是其中之一。
2020年11月，创始人方存正病逝，方正阀门的主要股权先继承于其妻苏小英名下，后于年末“无偿赠与”方高远、方品田兄弟二人。
有趣的是，兄弟二人持股比例虽一致，但加入公司更晚的弟弟方高远却出任了公司董事长，而哥哥方品田反倒屈居其下出任副董事长。
但无论如何，在“兄弟同心”之下，方正阀门逐步走出了2021年油气投资下滑的阴霾。2023年，公司实现营收6.79亿元，略高于2020年的6.62亿元；归母净利润6059万元，亦与2020年的6416万元接近。
2024年上半年，方正阀门营业收入、归母净利润分别为4.06亿元、3690万元，同比分别增长19.92%、43.39%。假若下半年能延续增长，则兄弟二人治下的公司业绩体量将全面超越其父方存正在世时期。
当然，就论当前业绩，则方正阀门目前卓越的盈利能力，在同业众多上市公司之中，唯有纽威股份可比。
2023年，方正阀门的净资产收益率为19.87%，略低于$纽威股份(SH603699)$的20.65%，但显著高于$中核科技(SZ000777)$（11.76%）、江苏神通（8.64%）。
上述三家企业，是方正阀门在招股书中列出产销规模超10亿的行业领先企业。方正阀门同时自称“公司的产销规模次于上述龙头企业，位于第二梯队。”
而与方正阀门产销规模接近的智能自控、浙江力诺，同期净资产收益率分别为10.24%、11.18%。
第二梯队的经营体量，却拥有业内领先的盈利能力，方正阀门凭什么？
产业链整合欠缺，关联交易存疑
其实，工业阀门市场相对成熟、产品同质化较强，国内外各种竞标中往往价格战打得颇为激烈。
中核科技在2023年年报中直言，“由于国内阀门市场准入‘门槛’较低，行业整体呈现高度竞争态势，‘低价中标’成为常态，通用阀门产品的市场价格长在低位运行，加上产业链各环节的利润空间也在不断压缩，降价空间日趋减少。”
相比业内第一梯队，除了规模劣势，方正阀门在上游整合、下游渠道，乃至技术研发等方面皆存在显著差距。
例如，在上游整合方面，纽威股份拥有三家专业的阀门铸件生产配套企业、一家专业的阀门锻件生产配套企业；中核科技则是“已形成阀门生产制造的全产业链优势，开展从锻造-焊接热处理-加工-装配-成品的全工序制造过程。”
相较之下，方正阀门并没有类似的布局，各种毛坯铸锻件大多外采而得。
招股书显示，报告期内，公司直接材料成本分别为39155.75万元、30330.53万元、40686.74万元、21850.25万元，占主营业务成本的比例分别为84.53%、82.81%、84.11%、82.84%，其中主要原材料包括各类坯体、定制件、其他组件等。
通常来讲，产业链的垂直整合，是降低生产成本、确保产品品质的核心手段之一。
显然，依赖外购的方正阀门降低生产成本不易，但奇怪的是，公司的净资产收益率竟然在业内名列前茅。
在一询中，北交所直接指出了采购端的关联交易问题——“浙江云柱阀门有限公司等十余家关联方从事泵阀业相关业务，为公司实际控制人的亲属控制的企业，公司主要向其采购阀门配件、半成品及机加工服务等。”
一询回复显示，被北交所点名的浙江云柱阀门成立于2013年，2014年就与方正阀门展开合作，对方正阀门的销售占比高达64%—74%。
在冲刺IPO的背景下，不由得引发对外采价格是否公允的质疑。
此外，产品质量风险已经在方正阀门的财报中有所体现。
2022年，方正阀门对一海外项目销售的14455台阀门出现质量问题，年内计提相关维修费用1242.60万元；2023年1—6月，方正阀门质量保证责任金额达388.58万元，接近2022年全年131.36万质保金的3倍。
渠道建设不足，销售依赖市场服务
在销售端，方正阀门也同样善于“借助外力”。
2023年，方正阀门的市场服务费发生2366.84万元，占公司销售费用的54.16%。
二询回复显示，方正阀门所列“公司销售业务对接客户外勤人员”仅有11人，而合作的市场服务商足有40家之多。
有趣的是，大量借力外部市场服务商反而使得方正阀门销售费用少于同业。
2021年—2023年，方正阀门销售费用率分别为6.86%、7.84%、6.43%；而拥有完善渠道的纽威股份，同期销售费用率为7.57%、8.77%、7.81%，反而更高。
上游不整合、渠道不建设，方正阀门傲视同业的盈利能力，实在令人有些费解。其中“玄妙”之处，或许能从方正阀门与华油汉威的合作中一窥端倪。
被疑“虚增收入”，主动更正往期财报
2024年8月19日，方正阀门发布前期会计差错更正公告，称“出于谨慎性原则”，追溯更正了2020年度、2021年度、2022年度、2023年度、2023年半年度报告。
真实的原因是，公司在二询中被北交所切切实实问到了“痛点”。
在同日披露的二询回复中，方正阀门称，“针对该等业务及发行人与其他OEM产品和市场服务供应商合作的同类业务，发行人基于谨慎执行新收入准则的考虑，将上述交易收入确认方式由总额法更正为净额法……”。
在此处提及的“该等业务”，就是方正阀门与华油汉威的离奇合作。
根据一询回复，华油汉威是方正阀门第一大OEM供应商，报告期内销售规模2.34亿元，方正阀门采购占其收入比例约52%；同时，华油汉威亦是方正阀门的第一大市场服务商。
北交所在二询中点出：“华油汉威为发行人OEM代工生产阀门，产品由华油汉威生产完工后直接发往中海油等客户，实物不经过发行人。”
简单解释，就是华油汉威生产了一批阀门直接卖给中海油，但连货都没摸过的方正阀门，却通过OEM代工+市场服务的方式将这笔业务记在了自己的财报之中。
更为离谱的是，据保荐工作底稿显示，在该类业务订单上签字的方正阀门“销售业务经办人”，其实就是华油汉威的实控人张建设。
难怪北交所在二询中直接要求公司解释“是否存在华油汉威配合发行人虚增收入的情形”。
在回复中，方正阀门坚称该类业务“终端客户资源受方正阀门自主控制……”，否认了虚增收入的质疑，但同时也把原来该类收入确认用的总额法改为了净额法。
也就是说，一方面坚决否认虚增收入，一方面老老实实去掉了营收中的“水分”。
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