不要对万泰九价有过高期望！

$万泰生物(SH603392)$  从“一针难求”的网红疫苗到卖不动，HPV疫苗在国内总共也就用了不到十年。界面新闻梳理公开报道发现，自2024年上半年以来，全国包含湖南、陕西、重庆、广东、北京、浙江、上海、河南、内蒙古在内等22个省份、直辖市及自治区，均陆续启动了多样化的暑期HPV疫苗接种专场及绿色通道面预约活动，预计将覆盖超3200个接种点门诊。一系列活动不仅鼓励母亲带女儿一起同行接种，还特别推出了师生同行等专场接种服务。同时，为了便利小年龄段女性和初三及高三毕业生，多地专门开放了专属的暑期疫苗接种绿色通道，让她们无需预约即可享受接种服务。与过往社交媒体上“一针难求”的吐槽声相比，HPV疫苗的接种情况似乎已是大变天，这也明确表明了这一市场的供求关系已经发生了根本性的逆转。公开数据上看，国内主要三家销售HPV疫苗的公司业绩在今年上半年都出现了大幅度下滑。其中，智飞生物实现营收182.58亿元，同比下降25.31%；实现净利润22.34亿元，同比下降47.55%；沃森生物实现营收14.33亿元，同比下降33.88%，实现净利润1.7亿元，同比下降62.53%；万泰生物实现营收13.66亿元，同比下降67.19%，实现净利润2.6亿元，同比下降84.7%。三家公司中，智飞生物代理的是默沙东进口的九价HPV疫苗和四价HPV疫苗。沃森生物和万泰生物均销售国产二价HPV疫苗。实际上，这一转折在过去短短的两年时间里就完成了。有疫苗行业人士指出，其根本原因在于，HPV疫苗作为一种“网红疫苗”，过去几年里已经大大透支了市场，目前到了瓶颈期，“能打的基本都打了”，而未接种的适龄女性则受到经济等原因的限制，增量与存量市场都在快速萎缩。卖不掉的网红疫苗2022年至2023年是中国HPV疫苗市场供需关系的转折阶段。最突出的例子是，曾经一针难求的默沙东九价HPV疫苗不再难约。在2022年前，受限于产能、截至年龄限制等因素影响，作为最受年轻女性追捧的疫苗产品，九价HPV疫苗一直处于供不应求的状态。但自2023年起，随着产能跟上，九价HPV疫苗紧张供需关系得到缓解。默沙东共有两款HPV疫苗在中国上市销售：四价HPV疫苗和九价HPV疫苗。产能释放，也顺势让默沙东HPV疫苗出货量和营收增速在2023年达到“巅峰”。从全球范围上看，默沙东HPV疫苗同比增长从2022年的22%增至2023年的29%。其中，2023年上半年，默沙东HPV疫苗同比增长最为迅猛，为41%。但在今年二季度的财报中默沙东表示，九价HPV疫苗和四价HPV疫苗的销售额为24.8亿美元，同比仅增长1%。在默沙东HPV疫苗的国内代理商智飞生物财报上，这一趋势反应更为清晰。据智飞生物2024年半年报，其实现营收182.58亿元，同比下降25.31%；实现净利润22.34亿元，同比下降47.55%。其中，代理产品实现营收175.92亿元，同比下降25.4%。而这一切更是早有预兆。在此之前，智飞生物的HPV疫苗批签发量持续增加，但这一增长并未完全转化为实际销量，导致库存大量积压。据智飞生物财报，2021年至2023年，九价HPV疫苗批签发量从最初的1020.62万，增长至1547.72万，再到3655.08万。其中，2023年增长幅度最大，同比为136.16%。四价HPV疫苗批签发量从880.25万，到1402.84万，再到1034.34万。如此来计算，2021年至2023年，三年时间，共批签发6223.42万支九价HPV疫苗和3317.43万支四价HPV疫苗。需要注意的是，2023年，3655.08万支九价HPV疫苗和1034.34万支四价HPV疫苗并没有被消耗完，即产生了很多滞留的库存。虽然智飞生物并没有披露九价和四价HPV疫苗的销售与库存数据。但从整体库存数据来看，智飞生物的存货周转情况并不顺畅。据2023年年报，智飞生物销售量仅为2749.06万支，库存量为4209.6万支。到了2024年，智飞生物还未解决完2023年的存货问题。但依据采购协议，默沙东将继续向智飞生物供货。智飞生物也不得不继续采购。据智飞生物2024年半年报，2024年上半年，九价HPV疫苗批签发量为1827.17万支，同比增长24.48%。四价HPV疫苗批签发量则下滑明显，同比下降92.56%至46.6万支。HPV疫苗销售疲软最终在智飞生物的资产负债表中得到了明显体现，具体表现在异常高额的存货和应收账款上。 综合智飞生物财报，2020年至2024年上半年，前应收账款从66.24亿元增至254.72亿元；存货从34.06亿元增至156.53亿元。九价HPV疫苗卖不动，二价HPV疫苗自然也不可能卖得好。在此之前，九价HPV疫苗一针难求，许多打不到的人会转而选择接种二价HPV疫苗，这种因缺货所导致的“退而求其次”心理，在一定时间里层助力了二价HPV疫苗的火爆销售。但显然，当九价HPV疫苗不再“一针难求”，这种情况也自然会发生变化，这也反应到了首个国产二价HPV疫苗厂家万泰生物的业绩上，其营收与净利润于2022年达到巅峰，此后急转直下。万泰生物疫苗业务营收基本依靠二价HPV疫苗拉动。据万泰生物财报，2021年至2023年，疫苗业务营收从最初的32.78亿，增长至84.93亿，再跌回到39.6亿。2024年上半年，万泰生物实现营收13.66亿元，同比下降67.19%，实现净利润2.6亿元，同比84.7%。其中在2022年，其产销量达到巅峰，生产量为3450.5万支，销售量为2706.02万支，库存量为1556.79万支。但到了2023年，生产量跌至2997.38万支，销售量更跌至1571.11万支，库存量已达到2983.06万支。而到了今年上半年，疫苗业务持续下滑的万泰生物未再披露相关产销比。另一家国产二价HPV疫苗厂商沃森生物的日子更不好过。沃森生物二价HPV疫苗于2022年3月才获批上市，可能都没能赶上“二价红利期”。沃森生物二价HPV疫苗营收由其子公司上海泽润贡献。据沃森生物财报，2022年，上海泽润营收4.86亿元，而到了2023年，上海泽润营收跌至2.56亿元。2024年上半年，沃森生物实现营收14.33亿元，同比下降33.88%，实现净利润1.7亿元，同比下降62.53%。此外，沃森生物并没有披露其二价HPV疫苗的产销情况，因此，无法判断其库存积压如何情况。值得一提的是，HPV疫苗的存货积压并不仅仅体现在几家上市公司的财务报表里，有资深行业人士还透露，目前许多地方的疾控中心也有大量HPV疫苗存货，部分甚至快接近效期，这也直接导致疾控终端目前拿货意愿很低。实际上他还透露，已有地方疾控内部要求控制库存疫苗数量。而另一方面，国产的九价与四价HPV疫苗都已提交上市申请，这一领域的竞争只会更加激烈。接种瓶颈已经出现HPV疫苗不好卖了，根本原因在于，其接种率已遇到了阶段性瓶颈。据刊发于《中国疫苗和免疫卷》的《2018-2020年中国9－45岁女性人瘤病毒疫苗估算接种率》，2018年至2020年，中国9岁至45岁女性HPV疫苗累计全程接种率仅为2.24%。其中，对接种HPV疫苗获益最大的9岁至14岁女孩接种率仅不到2%。北京市、上海市和浙江省的HPV疫苗全程接种率最高，分别为8.28%、7.37%和4.68%，西藏自治区、青海省和新疆维吾尔自治区的HPV疫苗全程接种率最低，分别为0.06%、0.39%、0.46%。但到了2023年底，短短三年时间，中国9岁至45岁女性HPV疫苗接种率已大幅提升。据《经济观察网》引援不愿具名机构对HPV疫苗批签发量的测算，截至2023年底，中国HPV疫苗累计接种率（以9－45岁女性作为基数）已接近20%，一线城市适龄女性接种率更高。这一数据与国信证券研究和国金证券研究所的推测相近，分别估计为14.3%和19%。相较高收入国家，中国适龄女性HPV疫苗的市场渗透率仍处于较低水平。据昆山杜克大学疫苗交付研究创新实验室《HPV疫苗接种和纳入国家免疫规划的情况》，2019年，高收入国家女性第一针疫苗接种率为50%，完成全部免疫接种的比例为40%。需要注意的是，以19%接种率为准，截至2023年，中国适龄女性HPV疫苗接种率已超过中、低收入国家的平均水平。据《HPV疫苗接种和纳入国家免疫规划的情况》，中、低收入国家女性第一针疫苗的接种率仅为16%，完成全部免疫针剂的比例仅为12%。实际上，国内适龄女性的接种意愿并不低，据昆山杜克大学疫苗交付研究创新实验室《我国人群HPV疫苗的知晓率、接种意愿》引援一项2019年开展的涵盖了21个城市和农村地区的横断面调查数据，在受访的15-59岁女性人群中HPV疫苗的接种意愿达到78%。这也意味着，目前来看，价格依然是影响HPV疫苗接种率继续提升的一大阻碍，仅靠自费的非免疫规划模式，已很难再大幅提高中国HPV疫苗接种率。愿意自费接种高价HPV疫苗的女性或已基本接种完毕。还未接种的适龄女性更多是因为自身经济情况受限。据国家统计局，2023年，全国居民人均可支配收入中位数33036元。即，平均每月可支配收入仅为2753元。以默沙东九价为例，接种三针共需花费3993元。这远超个人每月平均可支配收入。因此，降价似乎成了现在唯一可行的逻辑。因此，HPV疫苗市场以高价非免疫规划的增长的逻辑已改变。事实上，包括美国、英国等在内的高收入国家，也是将HPV纳入国家免疫规划后，接种率才得以继续提升。据山杜克大学疫苗交付研究创新实验室《纳入国家免疫规划的国家情况》，约59%的HPV疫苗接种项目通过学校动员作为主要战略或通过学校与接种医疗机构配合开展针对学生的预防接种工作；其中发达国家由学校和接种机构主导的比例相当，而在发展中国家90%以上的项目通过以学校为单位组织开展HPV疫苗接种。由政府采购主导的增量市场是未来较确定的增长点。其中，最直接受益的是接种疫苗的适龄儿童。民生项目惠及所在省份的所有适龄在校女生，大大促进了疫苗的公平获取和卫生资源的覆盖。例如，8月，沃森生物将单支二价HPV疫苗的中标价格降至27.5元，这一价格范围也与免疫规划疫苗采购价相近。这也才更符合国家《加速消除宫颈癌行动计划（2023-2030年）》的定位：在2030年前90%的女孩在15周岁之前完成HPV疫苗全程接种的目标。未来市场还有机会吗？与药品不同的是，患者完成疫苗接种后，市场需求就减少一个。因此，HPV疫苗的中国市场就像一块固定大小的蛋糕，每多一名适龄女性接种疫苗，剩余市场份额就会相应减少。到目前为止，随着增长逻辑的改变，中国HPV疫苗市场的规模还剩多少？界面新闻预测，中国HPV市场规模，将由存量市场与增量市场构成。存量市场为9-45岁的适龄接种女性；增量市场为新进入适龄接种女性和未来适应症可能扩展至男性。界面新闻综合各大劵商和咨询公司的行业研究报告，对2024年至2031年女性HPV疫苗存量市场空间进行测算后得出，目前，存量市场为以2023年为基数的3.1亿9-45岁的适龄女性。其中，9-14岁女性人口约为0.46 亿，16-45岁女性人口约为2.64亿。存量市场接种率为2023年HPV疫苗累计接种率及2031年HPV疫苗目标接种率差额。其中，2023年HPV疫苗累计接种率为19%，2031年目标接种率选取高收入国家的40%。即，存量市场接种率为21%。如9-14岁女性接种按照2剂次进行接种测算、15-45岁女性按照3剂次进行接种测算。得出，2024年至2031年女性HPV疫苗存量市场预计约为1.86亿剂次。如增量市场为2024年至2031年预计新进入适龄接种女性的0.595亿人口数量。即那些将在未来步入青春期的少女。增量市场接种率根据高收入国家15岁女性HPV疫苗覆盖率和世界卫生组织（WTO）发布的《加速消除宫颈癌全球战略》得出，为80%。据弗若斯特沙利文数据，澳大利亚、加拿大、丹麦、英国、美国等15岁女性HPV疫苗覆盖率分别为80%、86%、82%、60%、69%。据WHO发布的《加速消除宫颈癌全球战略》，目标系90%的女孩在15岁前完成HPV疫苗接种。如新进入适龄接种女性按照2剂次进行接种测算则得出，2024年至2031年女性HPV疫苗增量市场预计约为0.952亿剂次。根据综合测算，2024年至2031年女性HPV疫苗市场共约为2.812亿针次。其中，存量市场约1.86亿剂次，增量市场约0.952亿剂次。存量市场约1.86亿剂次能否达到目标接种率仍存疑。正如前述所提及，HPV疫苗中国市场增长面临收入限制的阶段性瓶颈。由政府采购的惠民市场会接替后续接种率提升。但，降价也会导致利润率降低，额外的销量能否撑起未来利润是最大未知数。不过，HPV疫苗也依然有一个新的增量市场预期存在，即男性市场。美国疾病预防控制中心官网数据显示，由HPV病毒引起的癌症超过4/10发生在男性中，每年有超过1.4万名男性患上由HPV引起的癌症。据悉，目前全球已有包括英国、美国等近一百个国家已批准男性可接种HPV疫苗。而在国内，默沙东在2022年前后就已在国内启动期九价HPV疫苗的男性临床试验，具体是在9-19岁中国男性中预防由人瘤病毒6、11、16、18、31、33、45、52、58型引起的疣、/周/会阴上皮内瘤变、/周/会阴癌、上皮内瘤变、癌和持续感染。广西疾控今年8月也曾发布消息，广西壮族自治区疾病预防控制中心9月份将开展一项人瘤病毒（HPV）疫苗男性三期临床试验，试验涉及一款国产九价疫苗，将在6年内对500位试验参与者进行随访。国联证券于2023年年末发布的研报曾提到，默沙东九价HPV疫苗男性适应证有望在2024-2025年于国内获批。在2023年，默沙东九价HPV疫苗已提交男性适应症的上市申请。不过，受接种意愿、安全性的顾虑、疫苗价格较高等影响，这一部分的市场规模预计仍未可知。界面新闻综合各大劵商和咨询公司的行业研究报告，对2024年至2031年男性HPV疫苗存量市场空间进行测算后得出，假设，男性HPV疫苗2031年前在中国获批。以2031年男性人口3.13亿为基础。据《HPV疫苗接种和纳入国家免疫规划的情况》，全球范围内，5%男性完成全部HPV疫苗接种针剂。即，以5%作为接种率。按照2剂次进行接种测算。得出，2024年至2031年男性HPV疫苗市场共约为0.313亿针次。综合，男性市场与女性市场，截至2031年，整个HPV疫苗共剩余约3.125亿针次。接种率提升能否继续提升，剩余针次规模到底有多大，剩余针次将什么价格被瓜分，将是未来HPV疫苗厂商考虑的问题，也决定着到底能创造多大市场规模。只不过，到时候，可能不仅只有万泰生物、沃森生物、葛兰素史克和默沙东。截至目前，国内已有19款HPV疫苗获批开展临床试验，包括万泰生物、沃森生物、上海博唯、康乐卫士、瑞科生物等。其中，万泰生物九价 HPV 疫苗已经提交上市申请，其他4家在推进临床三期。#周末杂谈#