回看过去的一年，PCB行业是步履维艰的。
PCB（印刷电路板），是所有电子产品的核心组件。主要作用是承载电子元件并且连接电路，应用领域包括通讯电子、计算机和医疗器械等。
2023年，全球PCB产值为695.17亿美元，整体规模较2022年下降15%。但是，PCB的产出面积同比下降只有4.7%，减小幅度远小于产值的减小幅度。
因而出现了供应量过剩的局面，而这也导致了PCB的价格被迫下降，直接使得PCB产值减少。
PCB市场景气度下行，终端消费承压，使得兴森科技、深南电路和鹏鼎控股等多家龙头的业绩承压，2023年的营收增速出现负增长。
2024上半年，随着AI算力需求增加，以及汽车电子景气度上升，PCB企业们的营收增速均出现明显的回升。
但对比来看，过去几年业绩表现最稳健的，也是营收增速回升最快的公司，是沪电股份。
2023年，即使沪电股份的营收利润有所下滑，但也保持了正增长，营收同比增速为7.23%，净利润同比增加11.09%，凸显出穿越周期的属性。
至2024上半年，营收同比增长44.13%，净利润实现11.41亿，同比大增131.59%，高成长状态极其亮眼。
要知道，沪电股份，是国内规模最大PCB制造商之一，深耕数通和汽车电子领域，主营业务就是PCB，收入比例超过了95%。
就是说，在整个PCB行业景气度低迷的时期，营收几乎只依靠PCB的沪电股份，却没受到太大影响。
那么，在这种环境下，是什么原因使得沪电股份保持了业绩增长呢？
首先，最大原因还是技术水平高。
公司一贯注重工艺改进和技术创新，2023年在研发方面投入了5.39亿，同比增长15.04%，研发人员数量同比增长14.71%，共有4项发明专利和21项实用新型专利，研发实力强劲。
此外，专注于生产高端产品，高技术通孔板最高可达64层，产品的生产难度远高于平板电脑这些消费电子产品，技术水平领先行业。
其次，业务以外销为主，海外业务增速显著。
沪电股份主要依赖海外业务来驱动发展，这在市场环境高度不确定的背景下，帮助公司实现了多区域分散风险。
近年来公司的海外业务营收不断上升，2023年达72.18亿，同比增长14.68%，占总营收的80.82%，2024上半年营收占比达到了85.59%。
同时，海外业务的毛利率从2022年的30.04%增长到2024上半年的39.18%，利润增长幅度与增长潜力都要好于内销业务。
再次，还因为公司有强大稳定的客源。
要知道，下游客户对PCB厂商的品质要求是很高的，PCB产品进入大型客户体系需要经过审核、试产等多个环节，并且达到两年以上的积累，才会与供应商建立长期合作关系。
目前，沪电股份受下游客户的倾向程度高，核心客户包括通信领域的华为、思科、爱立信，汽车领域的比亚迪、大陆和特斯拉等行业龙头，还切入了海外巨头英伟达的供应链，形成深度绑定，客源基础十分强大。
最后，盈利能力十分强劲，显著优于同行。
2021-2023年，ROE从15.85%增加到16.84%，盈利能力显著增强。净利率始终处于高位，从14.34%稳步增长到16.66%，超越同行深南电路、胜宏科技和鹏鼎控股等。
同时，毛利率也呈现稳步上升的趋势，2023年为31.17%，占据高位且在一众下跌的同行公司中十分突出。
未来，我们预计沪电股份的业绩会延续这种增长，理由如下：
一是新能源汽车渗透加速，带动PCB量价齐升。
TrendForce统计，2022年时全球车用PCB产值约94亿美元，预计至2027年将增加到124亿美元，年复合增长率5.66%。对沪电股份来说，未来的车用PCB市场无疑是个大蓝海。
量方面：
新能源汽车拥有电驱动系统，PCB的用量要远高于传统燃油车。主要被用在汽车的动力控制系统中，特别是电池单元的核心组件BMS（电池管理系统）。
根据SPIR数据，2023年我国新能源车销量为949.5万辆，同比增长37.9%，渗透率为31.6%，预计2025年将增加至1520万辆，对应渗透率达到45.2%。
可以想见，随着新能源电子汽车的销量增加，PCB用量也会被随之拉动上升。
价方面：
如今市场上的自动驾驶技术逐渐成熟，具备ADAS（驾驶辅助系统）的车型已经在规模放量。
根据数据，截至2023年，国内配备L2级别及以上自动驾驶功能的新车装配量约995.3万辆，同比增加43.6%，增幅显著。
我们知道，汽车的自动驾驶级别越高，用到的PCB就越多。并且，普通车用PCB多用4-8层的多层板，而自动驾驶系统用的是HDI板，价格是4-8层多层板的3倍。
由此，量价齐升的逻辑已然明确。
二是AI服务器高速发展拉动PCB用量增加。
TrendForce数据，未来几年AI服务器的全球出货量将保持高增状态，2023年全球AI服务器的出货量为118万台，同比增长38.4%，预计到2026年将以26%的GACR增长至237万台。
PCB在AI服务器里面被用在主板、硬盘背板和网卡等多个关键部件中。
而相较于传统服务器，AI服务器的PCB增量主要在于GPU母板（UBB）、GPU加速卡（OAM）等产品。
以英伟达的DGX H100为例，仅在GPU加速模块，就包含一个UBB，4个NvSwitch和8个OAM。更别说其他的硬盘、内存等部件中增加的用量了。
根据IDC数据，2023年全球生成式AI的市场规模为670亿美元，预计至2032年将增加到13040亿美元，CAGR高达39%，这也驱动着PCB的用量上升。
而公司作为全球AI服务器PCB的龙头，也会深度受益于AI服务器的发展。
三是800G交换机正在取代400G，带动PCB需求量上涨。
AI应用对网络传输速度的要求不断上升，目前，更高效的网络传输技术正在加速渗透。
IDC数据，2023年全球的网络市场规模为714.2亿美元，同比上升12.8%。交换机是其中占比最大的细分市场，市场规模增速远超其他领域，2023年同比增长20.1%。
当前市场AI后端网络的交换机端口主要使用400Gbps居多，但根据DellOro预计，2025年大多交换机端口将达到800Gbps，2027年多数将达到1600Gbps。
要知道，PCB是承载数据传输的基础硬件载体，交换机逐渐走向高端，也会带动PCB的用料、层数和规格随之升级。沪电股份作为交换机PCB龙头，业务也还有很大的增量空间。
根据Prismark数据，预计至2024年结束，全球PCB产值将达到729.7亿美元，至2028年将增至904.1亿美元。其中，国内市场规模会增长到461.8亿美元，可见，未来PCB的市场潜力巨大。
总之，沪电股份具备显著的逆周期特性，盈利能力强劲，且具备明确的成长逻辑，未来有望延续业绩的高增长。
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来源：投研邦
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