来源：华泰证券
海昌海洋公园是国内唯一实现全国化布局的海洋公园运营商。截至22年，公司拥有并运营6家“海昌”品牌大型主题公园和1家在建公园，规模优势突出。公司重塑治理结构，加码轻资产管理输出和IP新业态，酝酿REITS发行，有望乘文旅复苏之风，迎来经营和财务双改善。预测23-25年EPS为0.01/0.04/0.06元，给予公司24年11XEV/EBITDA，目标价1.07港币，(高于可比公司24年彭博一致预期10X，国内稀缺主题公园龙头影响力深远，新项目落地带动业绩高增，认可龙头溢价）。首覆给予“持有”评级。
海洋公园主题稀缺，承接消费新需求
由于海洋生物保育难度大，采购渠道管控严格，我国规模化海洋主题公园品牌稀缺，龙头有明显先发优势。据AECOM，20年我国海洋乐园仅占城市级主题公园的15%。同时，海洋公园需求潜力可观。据麦肯锡，22年我国主题公园市场渗透率仅27%，远低于发达市场平均水平（68%）。疫后复苏阶段，家庭亲子游、体验性旅游需求迸发，具备多元娱乐方式和场景，寓教于乐的海洋主题乐园或持续受益。
动物资产和运营能力构筑护城河，龙头涅槃再出发
海昌深耕海洋乐园二十载，拥有逾14万只/头的海洋/极地生物资源和千人专业保育团队，在品牌/规模/资源/运营方面壁垒高筑。同时，公司敢于破旧立新，21年及时抛售4个公园破解财务困局，经营端广纳专业人才改善管理效率，深化与奥特曼等特色IP合作，提升园区客流和二次消费收入空间。我们认为在疫后复苏期公司或迎来收入和盈利的双重改善。
轻重并进，大型主题公园+连锁精品海洋馆+IP衍生品内容输出三轮驱动
公司在建上海公园二期、郑州项目看点丰富，若在23-25年顺利落地，有望显著增厚公司收入。截至2023.4，公司已有25个精品海洋馆和1个少儿冰雪中心项目落地，目标开拓百家连锁海洋馆。22年7月全球首个奥特曼主题馆落地上海公园。我们认为轻资产管理和IP新消费战略能更好实现公司既有核心管理能力和品牌流量复用，中长期或成为公司新业绩增长曲线。
目标价1.07港币；给予“持有”评级
我们预计23-25年EPS为0.01/0.04/0.06元。考虑多个项目拟于23年底落地，24年体现在公司收入和业绩中，故我们基于2024年EBITDA进行估值，得到目标价1.07港币，对应24年11XEV/EBITDA（高于可比公司24年彭博一致预期10X，国内稀缺的主题公园龙头影响力深远，新项目和新业务落地带动公司业绩高增，认可龙头溢价。首次覆盖给予“持有”评级。
风险提示：宏观经济波动，新业务扩展不及预期，授权到期和生物资源受损。$海昌海洋公园(HK|02255)$
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