极简投研：稳健的生意——代工行业本文是《极简投研》的第332篇文章。文章仅记录个

极简投研：稳健的生意——代工行业

本文是《极简投研》的第332篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。

一、代工行业

对于代工行业，我研究过歌尔股份（电子产品）、立讯精密（电子产品）、思摩尔国际（电子烟）、豪悦护理（卫生用品）、华利集团（鞋）、申洲国际（衣服）。

甚至医学领域的CXO公司，从某种意义上说也算是代工企业，只不过是医学的研发和制造代工，本质并没有不同。

二、什么样的行业特点会允许存在代工厂的生存空间？

1）代工产品不能是同质化、标准化的产品。

为什么这很重要？原因是，如果产品同质，那么这意味着生产难度很低，品牌商就会选择自己生产，而不会外包出去选择代工厂生产。

例如，很多饮料公司的产品都是同质化的，所以它们不仅做销售、做渠道、做品牌，而且也做生产；作为对比，耐克公司，它仅仅做销售、做渠道、做品牌，但是并不做生产，完全交付给上游的代工厂，原因就是鞋子这种东西并非同质化产品，存在产品的更新换代和用户的喜新厌旧。

2）代工产品也不能是完全不同质化、完全不标准化的产品。

代工厂的核心竞争力是规模经济，如果代工产品一直在变，那么意味着生产线要经常更新、原材料要经常置换、员工要经常培训、产成品的库存压力很大，那么就无法发挥代工厂的规模经济优势。

例如，果链企业，苹果公司一年一度的新品发布会，对于消费者而言是一件喜闻乐见的事，而对于果链企业则事关生死存亡，纵使侥幸留在了果链，也意味着惊人的重置成本，所以果链企业普通都有一个特征：成长性惊人，然而盈利能力一般、盈利质量一般、资产负债结构一般。

3）存在研发空间。

根据之前的分析，代工产品并非完全同质，因而存在研发空间；上游品牌商也是甩手掌柜，因而存在自主研发可能；更强的溢价能力、更强的不可替代性、更强的盈利能力也提供了自主研发动力。

因而，大多数上市的代工企业都有自己的研发投入，都有自己的核心技术，也都不甘于只做一个可有可无的代工企业。

4）越来越大的规模。

代工厂普遍追求更低的成本、更稳定的质量、更强的产能，而这一切都指向了一个方向，更大的规模。如此，方能拥有更加稳定的以及更多的B端客户；如此，就拥有了宽广的护城河，后来者很难弯道超车。

因而，规模效应是代工厂的核心竞争力，而不断扩大规模，则是代工行业的基因。

三、作为一个代工厂，其有利因素是什么？

1）规模经济：由于代工厂面对的是B端，而非C端，出货以量取胜，毕竟更大的规模，意味着成本、质量上的优势。

2）B端更加稳定、可靠：C端喜新厌旧，而B端更加看重稳定可靠的货源、低廉的造价、大量走货的本事，因而合作更加长久。

3）三费占比较低：由于客户是下游品牌商，并不直接面对C端消费者，三费不会随着营收的变动而变动，导致管理费用和销售费用较低，三费占比较低。

4）劳动力优势：劳动力密集型行业，劳动力的价格和素质很重要，毕竟机器人只在汽车等少数行业普及。

5）行业最上游：无论下游如何厮杀，都稳坐钓鱼台。但是终端品牌不一样，再好的品牌，都有可能被小品牌弯道超车，不然那些一夜成名的网红品牌是从哪里来的？

6）行业集中度提升：由于规模经济对于代工厂特别重要，代工厂的基因就是越做越大，因而行业集中度越来越高。

7）行业大趋势：随着专业化分工的深入，利润分为生产端和销售端，会有越来越多的品牌商逐步将生产移交给生产端，只专注于销售端，导致代工工厂的客户需求更加稳定。同时，为了满足品牌商们各式各样的需求，需要有更强的研发能力。

四、作为一个代工厂，其不利因素是什么？

1）没有C端：没有直面消费者的渠道，只得做代工，虽然没有销售费用的支出，但是B端整体的毛利率较低，同时，由于主做代工产品，导致品牌影响力差，品牌知名度低。

2）大客户依赖：严重依赖重要客户，客户集中度往往很高。

3）技术含量低：代工厂技术含量相对较低，面对下游没有定价权，大多走薄利多销路线。

4）行业竞争：为了使自己占据优势地位，下游品牌商不会只选择一个代工厂商，而是会选择多个代工厂商，导致上游代工厂商的竞争格局永远都不会是一家独大，而是多强的寡头市场，永远处于一种很痛苦却无穷无尽的竞争之中。

五、代工厂的投资逻辑

总体而言，代工厂是一门很稳健的生意，

由于存在规模经济，不用时刻担心自己会被后辈立刻超越；由于面对B端客户，不用时刻担心客户的朝秦暮楚、喜新厌旧；由于身处行业最上游，也不必掺和下游的惨烈竞争，反正无论最终赢家是谁，你都得从我这里拿货。

然而，终究是一个代工厂，最终也只能拿到一份合理的回报，永远不会有超额收益，因而也不会有令人浮想联翩的故事，自然也不会有资本市场的高估值，公司市值来自于量升价不变。

忽然间感觉代工厂这门生意好像自己啊，一个憨憨的证券分析师。

因而，代工厂的投资逻辑，最重要的可能是寻找一个新兴产品，其满足代工行业的一切特征，进而投资背后的那个代工厂，进而公司市值会随着公司规模的增长而增长，我们这些投资人就陪伴着这个代工厂越来越大，直到成为一个无法再增长的巨无霸后，互道珍重，从此相忘于江湖。

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