赢合科技大牛

$赢合科技(SZ300457)$  重大预期差的企业，美国市场有望取得大突破

241005 赢合科技推荐会议

会议要点

1、国际市场拓展

公司在英国市场的收入和利润分别增长了五倍和十倍，展现出强劲的市场表现。公司在欧洲市场的其他国家如德国、波兰、比利时和荷兰也在持续拓展业务。2024年第二季度，公司进入美国市场，美国电子烟市场规模是英国的七倍以上，是全球最大的市场。公司在美国市场的进入并非冲动，而是经过深思熟虑的战略决策。

公司在美国市场获得了两款产品的认证，抓住了市场制裁带来的机会。由于一些头部企业面临产品下架，公司在经销商合作方面取得了进展，成为替代产品的供应商，预计将在美国市场获得一定的市场份额。

2、业绩表现与盈利能力

公司的半年报显示，公司收入和利润持续增长，利润同比增长50%。第二季度业绩环比增长38%。在电子烟业务方面，净利率从去年的30%提升至今年上半年的40%，显示出显著的盈利能力提升。

公司在电子烟板块的表现领先于市场，尤其是在出海板块中。赢合科技是A股中唯一一家在电子烟自有品牌方面有显著建树的上市公司，受到国内外投资者的高度关注。

3、法规与市场环境

美国FDA对电子烟的PMTA认证效率提高，对赢合科技等合规企业是利好消息。公司背靠上海国资委，在合规经营方面具备优势。未来市场将向合法合规方向发展，赢合科技有望在行业变革中受益。

美国市场的电子烟渗透率超过30%，远高于全球平均水平。一次性电子烟作为第三代技术产品，因其性价比和客户体验优于前两代技术，市场前景广阔。赢合科技在产品开发方面表现出色，提供多种口味，受到消费者欢迎。

4、市场预期与估值

公司在美国市场的放量值得期待，预计未来1到2年内可达到与英国市场相当的收入和业绩水平。公司上半年电子烟业务实现6.3亿利润，全年预期利润为7到8亿，估值可达1 50亿。

在锂电设备领域，赢合科技作为龙头企业，已获得欧洲大客户订单，海外渗透率提升。公司在固态电池设备研发方面进展良好，市场预期估值为40到50亿。

综合来看，公司短期市值目标为200到250亿，当前市值仍处于较低水平，预计有60－100 ％左右的增长空间。

会议实录

1、海外市场扩展

赢合科技在英国市场实现了快速增长，成为继英国之后的第二大市场。公司两年前进入英国，去年业绩大幅增长，收入翻了五倍，利润翻了十倍。今年在英国市场仍保持良好增速。同时，公司在欧洲的德国、波兰、比利时和荷兰等国也在持续拓展，这些市场构成了公司的基本盘。在维护基本盘的同时，公司于今年第二季度进入美国市场。

美国电子烟市场规模是全球最大的，比英国大约七倍。公司进入美国市场并非冲动之举，而是经过充分准备。目前，美国的PMTA调查申请正在推进，约有35到40家企业因灰色市场和不合规产品面临制裁风险，其中不包括赢合科技。赢合科技进入市场较晚，且作为上海国资委控股的公司，注重合法合规，不追求极致的收入和利润增长。因此，公司不太可能受到制裁影响。

公司在美国市场的经销商合作也取得进展，特别是在其他企业面临下架的背景下，赢合科技的两款产品获得认证，抓住了市场机会。去年的类似情况在英国发生，赢合科技的Crystal bar产品在英国市场畅销。今年在美国市场，公司通过PMTA第一阶段整合，有望成为经销商主要供货品牌。

从财务表现来看，公司半年报显示收入和利润持续增长，净利率从去年的30%提升到今年的40%。第二季度业绩环比第一季度增长约38%。在出海板块中，赢合科技的净利率和盈利能力表现突出。总体来看，公司在业绩和盈利水平方面取得了显著提升。

2、电子烟市场展望

在整个板块方面，最近电子烟行业热度很高，全球电子烟企业表现出色。赢合科技是A股中唯一在电子烟自有品牌上有显著成就的上市公司，受到国内外投资者的高度关注。公司在稳定英国和欧洲市场的基础上，美国市场成为关注重点。今年以来，美国市场出现明显改善。

首先，认证环节取得进展。过去几年，FDA在PMTA认证上进展缓慢，近期有几款产品通过认证。美国政府对FDA审核效率低下的问题高度重视，因为不合规产品和灰色市场的增长对行业影响较大。未来，美国希望建立更合规高效的电子烟市场秩序，打击不合规产品，缩减灰色市场，并提高PMTA审核效率。这对赢合科技是利好，公司在合法合规经营上没有问题。

英国市场在合规方面表现良好。上周，特朗普发推支持电子烟，认可其社会价值，与FDA六月份的发言一致。FDA认为电子烟对戒烟的积极影响大于对青少年的负面影响，显示其对电子烟的认可。

未来发展方向是合法合规，并提高审核效率和进度。实力强、合规意识高的公司将在行业变革中受益，赢合科技就是其中之一。

在市场弹性方面，美国市场规模约为英国的七倍，一次性电子烟渗透率超过30%，全球渗透率在10%到15%之间。一次性电子烟作为第三代技术产品，性价比和客户体验优于前两代。

一次性产品价格较低，使用后可置换，采用封闭式技术路线，口味还原和烟油节约表现出色，性价比提升显著。电子一次性产品的口味和还原度优于换弹产品。赢合科技开发的产品有四五十种口味，深受消费者喜爱。

迎来这一个快速的放量，成为继英国之外的第二个比较大的市场。其实公司在两年前进入到英国，然后在去年实现了一个业绩的高增。从去年的业绩来看的话，收入端是翻了五倍以上，然后利润端的话是翻了十倍。在英国的市场，其实在今年也是保持一个相对来说不错的增速。在英国保持这样的一个增速的基础之上，在这个欧洲的市场，其实包括比如说德国、波兰、比利时以及荷兰这些国家公司也是一直在持续的突破。这块基本上我们可以把它归结为公司在英国以及欧洲的一个业务的基本盘。在维护好这一块基本盘的同时，公司是在今年的Q2进入到美国的市场。

美国市场与英国相比的话，其实最简单直接的一个对比就是在规模的层面。美国可以说它的电子烟市场是目前整个行业，整个全球最大的一个电子烟市场。对比英国的话，可能是在七倍以上的一个规模。所以其实这次进入美国，其实并也并不是公司的一个冲动的举措。其实在这一块的话确实是做了非常多的工作的那在公司Q2进入到这个美国市场之后，包括我们也可以看到，就是在最近美国的这个PMTA的调查申请也是在持续的推进当中。目前大概是有35到40家左右的企业，是因为各种包括灰色的市场以及不合规的产品，是面临到被制裁的风险。那这里面的话就包括了，在这个行业，电子烟的几家龙头公司，那其实也是在这个涉案清单里面，其实这个，清单我们也可以发现，并没有这个赢合科技这边的这个名的这个名称。

因为其实客观上讲，一个是它进入的相对比较慢。然后第二个的话，因为本身赢合科技大家对它的一个认知可能并不清楚，就可能他现在其实更多的一他是上海国资委穿透的一个股东这样的一个背景。所以作为一个国资委这样的一个控股股东，可以说他在这一个经营层面，他并不会说去追求收入跟利润的极致的放大。相反之下，他在这个合法合规的要求肯定是更高的。所以在这一个经营的过程中，他们一直秉承着这样的一个合法合规的前提。所以这是非常多投资者关心的一个问题，就是他后面会不会也被列入。

但我们经过对公司的了解，以及包括英国市场在它做大做强之后，其实他现在也还是在英国非常平稳健康的发展的。所以针对这个问题，我们的答复是公司其实并不会受到这样的一个影响。包括其实我们可以看到最近的这一个PMTA的突破，也是一定程度上可以说明这个问题，这是第一个点。

第二个点的话，其实进入到美国之后，除了这个制裁之外，其实公司在这个经销商的商的建立各个层面其实一直也是是在突破。比如包括在跟头部经销商的建立合作方面，他们也是取得了非常不错的进展。这些经销商在这一些前期一些被制裁的企业，被后续可能会面临下架这样的一个背景之下，可能这些公司后面的产品可能会陆续下架。经销商的销售以及经营是不可能说在这个时候就停滞的。所以他们必须在这个时间点去找到相关的替代的产品跟这个公司。所以赢合科技在现在美国这边拿到了两款的产品认证，可以说是一个非常好的时间窗口。通过本身公司的这个产品的一个竞争力，以及现在的这样的一个大制裁的背景之下。所以其实公司是非常有希望在美国的市场拿到一定的市场份额。

其实这个也不是说我们凭空捏造出来的一个逻辑。去年的这时候，其实这个事情就在英国发生了。去年就如我刚刚讲的一样，就是在英国的市场，公司的收入业绩都有一个非常好的一个增速。核心的原因也是因为当时头部的企业因为这个烟油超标的问题面临下架。所以经销商也是在那个时候在市场找了一圈，然后发现赢合科技的产品确实是做的非常不错。特别是他的那个Crystal bar这一个产品的话，可以说是现在在英国非常畅销的一个产品的类型。

所以其实去年这个事情在英国发生了，那今年同样的这个事情在美国也是在持续的推进。所以这个时候他拿到了这个PMTA第一阶段的整合。对他后续成为这一些经销商的主要的产品的一个供货的一个品牌的这一个可能性来说，可以说是一个非常大的一个提升。

目前来看的话，他们在这一块的一个进展也是比较顺利的那这是他从这个经营模式方面以及这个认证方面的一些表现以及进度。那从我们再从这个报表端来看的话，其实半年报的这个业绩我们也可以看到，就是公司在这个收入也是持续的保持一个增速。然后在利润端的话，同样的也是保持了一个50%的增速。把单Q2的这个业绩相比环比于Q1的话，也是有个大概38%左右的一个增速。

在我们保持收入跟业绩持续增长的这样的一个背景之下，其实公司的这个净利率也是持续在提升的。那我们从这个报表看可以看到的数据就是去年单电子烟这一块业务，它的一个净利率大概是在30%左右的一个水平。那今年的话，目前，上半年的这个业绩可以看到它的净利率已经是提升到了40%。所以，其实在盈利水平这个角度来看的话，它的一个提升也是非常显著的。包括其实近期整个出海板块，也是市场上非常受到关注的一个板块。其实这里面我们单论这个净利率以及盈利能力这一个环节来看，其实公司在这一个板块里面都是的一个表现了。那这块就是，业绩以及盈利水平方面的一个情况。

那再看到整个板块端，其实最近我们也可以看到，就是电子烟整个板块也是有一个非常高的热度。那包括全球的电子烟企业，都有非常不错的业绩表现。反观到这个A股里面的话，其实赢合科技可以说是现在在这个电子烟自有品牌里面，有非常不错的建树，唯一的一家上市公司。所以其实不光是我们国内的这个市场非常高度的重视，包括其实境外美国、英国的投资者，也是非常看好公司的未来的发展的。那其实公司现在在稳定好，英国是一个基础盘跟欧洲的这个基本盘之外，其实在美国这一块确实是可能市场上最关心的一个环节。那美国市场其实从今年以来我们可以发现，现它在整个行业方面也是有比较明显的一些变化，而且是一个非常好的一个改善。

那首先就是在，我们刚刚重点提到的认证的环节，因为其实在过去的几年的时间，其实FDA在这个PMTA的认证环节，其实一直是没有什么进展的。那除了最近这几次几款产品的一个认证通过之外，在非常长的一段时间都是空白的一个表现。那其实这个跟FDA他们在这一块的一个审核的效率，以及审核的进度方面，确实也是相对来说效率比较低下，也是有比较大的一个关系。但是前段时间，美国政府这边对于这样的一个情况也是，比较高度的重视。因为你在FDA审核相对低效的这样的一个背景之下，其实不合规的产品以及这个灰色市场的一个高增，其实这两个相对来说比较差的一个市场影响，对于电子烟行业来说也是会有比较大的影响。所以目前从美国整个电子烟板块的一个监管层面来看，他们未来是希望建立一个更合规，更高效的一个电子烟的这样的一个产品秩序。那在打击这些不合规产品，以及相对来说我们缩减这个灰色市场的同时，加大我们对正规的电子烟产品的一个PMTA的审核效率以及审核进度。这个可以说对赢合科技来说是一个非常大的一个利好。因为本身对公司来说，他们本身现在也是背靠上海国资委，所以在这个合法合规经营方面肯定是没有问题。

那我们再参考英国他们目前的一个情况，确实他们在这一块是做的非常的合法合规的。那这是合规方面的一个角度，包括其实最近上周上周末的时候，其实特朗普也是发推公开的为这个电子烟站台。他其实也是认可了电子烟一定的积极的社会价值。其实这个跟FDA在六月份的相关的发言也是高度吻合的。当时FDA是在发言里面明确的讲到，电子烟对于烟民的戒烟的积极的影响，是大于青少年吸食电子烟的负面的影响。所以一定程度上可以体现出FDA在这一块现在的一个对电子烟的一个认可程度。

所以其实我们觉得未来的一个方向肯定是我们往这个合法合规的方向去发展。在合法合规的基础之上，我们去扩大我们这一个审核的效率以及进度。这样子的话会有相对来说更有实力，更有这一个产品合规意识的这一些公司，肯定能在这个行业的一个变革中享受到一定的红利。那在这里面的话，赢合科技就是其中之一了。

我刚也汇报了，就是在整个市场弹性方面，其实美国现在的整体规模大概是英国的七倍以上。包括这里面因为本身一次性的一个渗透率方面，美国现在也是走在市场前列的。目前大概的一个渗透率水平是在30%以上。那全球一次性的一个渗透率水平大概是在10%到15%。可以说一次性的电子烟作为第三代的电子烟技术产品，其实本身它的一个整体的这一个产品的性价比以及客户的体验方面，也是比之前的两代技术可能表现会更好一些。具体来说的话，因为可能有一些投资者之前没有关注过，所以我就简单的也再科普一下。

一次性这个产品客观的讲，它在价格方面，首先是相对来说更低的。因为本身来看的话，你这个产品抽完之后，可能你就可以去做这样的一个置换的一个动作。所以本身它的价格会比这个换弹的产品价格更低，这是第一个点。第二个点的话就是一次性，它其实更多的是采用封闭式这样的一个技术路线。所以它在口味的还原，包括在烟油的节约方面，其实整体的表现都是非常不错。所以其实总结来说就是性价比的一个提升。

第三个就是在口味方面，目前来看的话，电子一次性的这个产品的口味以及这个还原度都是比这个换代的产品更好的那以银河为例，其实思科的产品现在开发出来的口味也是有四五十种。在这里面，其实整体的一个受到消费者的喜爱度来看也是非常高的。所以在这里面我们觉得从整个行业的层面，以及这个产品品的层面，以及公司自身的层面，其实他在这一块都是做的非常不错。

总结的说就是公司在稳定好英国以及欧洲在保持一个不错的基础之上，在今年去进入到这个美国市场，可以说是一个非常明智的一个选择。在进入到这个市场的时候，刚好就是市场大概因为之前的那个三七调查申请，大概有个35到40家公司被列入到这个涉案清单。所以后续经销商肯定会在这个名单被剔除的这个前提之下，肯定会去找一些新的有竞争力的产品。

刚好银河科技在这个时候是拿到了这样的一个相关的认证。所以他拿到这个SPM码之后，他可以正式的在美国市场去进行销售。所以本身它的一个量是非常大的，而且未来的一个空间也是非常值得想象的。

所以美国的这个市场我们觉得，因为其实在英国，其实它在这个渗透率方面大概是在个10%以上的一个水平。保守的说，其实他不需要在美国达到10%，因为其实美国的市占率确实也比较大。那只需要比如他拿到5个点左右的这个市场份额，那其实也是比英国更大的一个市场空间。再加上他其实前期在销售费用以及研发费用投入相对比较多。然后形成一个相对比较已经比较成熟的产品体系跟销售体系之后，它的这个盈利水平还是可以进一步的提升的。所以我们觉得在今年的三季度到四季度，可能我们可以看到在美国这一边的一个放量。因为在这个英国，他是22年进去英国市场的。再进去这个英国市场之后，22年的时候，当时上半年也是亏损的一个状态，但是下半年已经是实现了全年是实现了8000万的利润，也就是下半年一下子做了1.4亿的利润出来。

所以对于一个to c端的产品来说，它的一个产品的放量是非常快的那在美国这样的一个更加开源以及更加年轻化的市场，可能我们觉得它在美国市场的一个放量也是非常值得我们去期待的。所以这一块我们觉得不排除在美国市场，在未来1到2年的时间年内，他们可以再做到一个跟英国市场这样的一个收入体量，以及这个业绩体量的一个水平。那相对来说可能就是一个非常不错的一个收入跟业绩弹性了。

今年上半年我们可以看一下公司的业绩，其实上半年他在电子烟这一块整体实现的利润是在6.3亿。相比港股的这个私募，它其实上半年的这个业绩是在6.8亿左右的一个水平。所以其实不排除今年可能他在这一个业绩端可以跟斯摩尔差达到差不多持平的水平。现在来看的话，其实银河科技作为一个自由以自由品牌著称，以及从这个设计研发到这一个生产这一个环节，它都是自力更生这样的一个状态。所以本身它的盈利水平也是更高的。所以相比之下，我们觉得银河科技在这个电子烟板块当前的这个估值水平肯定是被严重低估了。所以电子烟这一块的话，我们今年给的一个预期就是大概7到8亿左右的利润水平。那如果给个15倍左右的一个估值，那其实这一块单电子烟这一块就可以达到120亿左右的一个市值。

第二块的话就是锂电设备了。那锂电这一块的话，因为公司是相对来说传统的一个锂电设备的龙头企业。然后在今年已在出海的环节，他目前也是已经拿到欧洲这边，大客户的这个订单，然后在这一块的一个整体海外的一个渗透率环节来看的话，其实都是有一个非常不错的一个提升。那这是珠海的一个布局情况。

那在新技术方面的话，在固态电池这一块，因为公司本身在前道跟中道的设备都是比较领先的企业。那在这里面的话，其实依托前期的这个先发优势。他们在这个环节其实继续去对这一些新产品，比如在固态的这一块相关的设备的一个研发验证。其实现在也已经有非常不错的一个进展，包括头部客户的验证也是在持续的推进，包括在订单的环节也是有非常不错的一个表现。所以综合来看，其实锂电这一块目前市场相对给的预期也比较一致，大概给个到40到50亿左右的一个估值的预期。

所以整体来看的话，我们觉得这个公司短期的这个市值目标是可以达到150到160亿的那虽然这几天的关注度也确实非常高，然后这个涨幅也是比较大。但是其实现在我们觉得这个位置相对来说还是处于一个比较底部的位置。我们觉得差不多可以给到个从1 50亿到220亿左右的一个市值的一个展望。所以大概就是一个70% －100 ％左右的空间。

以上就是我对这个公司的一个汇报。因为时间的关系，可能有一些细节的问题，没办法仔细的交流。看看后面这个投资者们有什么问题的话，欢迎跟我们团队进一步的对接联系。以上是我这边对这个银河科技的一个更新，谢谢大家。