摩根资产管理张一格｜长端收益率下行空间有限，关注转债投资机会

当前中国经济正处于转型的关键时期，政府出台一系列强有力的政策“组合拳”，旨在稳定市场预期，缓解地方债务压力，为中长期经济发展注入了新的动力。与此同时，包括美联储等主要经济体进入了降息周期，为中国未来的货币政策提供了更大的操作空间。在此背景下，市场信心逐步恢复，制造业、消费市场等多个领域出现相对积极迹象。

制造业景气度回升 消费市场总体平稳

10月18日国家统计局数据显示，前三季度全国规模以上工业增加值同比增长4.0%，比上半年加快0.2个百分点。9月份规模以上工业增加值同比增长4.5%，增速与上月持平，比7月份加快0.8个百分点；环比增长0.36%。1-8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降11.7%，降幅比上半年收窄5.1个百分点。9月份，制造业采购经理指数为50.2%，比上月上升0.5个百分点，企业生产经营活动预期指数为55.5%，持续位于较高景气区间，企业对市场预期总体保持乐观。

工业产品价格下跌，前三季度，全国工业生产者出厂价格同比下降3.1%。其中，9月份同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.5个百分点，环比上涨0.4%，主要受国际大宗商品价格波动等因素的影响。前三季度，全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.4%，消费市场运行总体平稳。

近来股市成交量高于前期，市场较为活跃。受到证券客户保证金增长等因素的影响，9月新增9100亿元非银金融机构存款，推高M2。M2同比增长6.8%，较前值上升0.5个百分点。企业中长期贷款和居民中长期贷款的增速放缓，表明企业和居民的投资和消费意愿仍待加强。

数据来源：中国人民银行2024年前三季度金融统计数据报告。

政策保留加力空间 有望对经济形成长期支撑

为了刺激经济增长并缓解债务压力，政府于近期出台了一系列政策措施。9月底，央行宣布下调存款准备金率，释放流动性。同时，调降房贷利率，减轻购房者的负担，可能会鼓励更多的消费。政府还宣布了一系列超出市场预期的措施，包括加大地方政府专项债券的发行规模，缓解地方政府的债务压力。地方政府压力减轻，或有更多资源支持经济发展。

此外，财政部支持收购存量房，加大保障性住房供给，助力房地产市场止跌回稳。10月17日，国新办举行了新闻发布会，住建部部长倪虹表示，中国房地产在系列政策作用下，经过三年不断调整，市场已经开始筑底，10月相关数据一定会是积极乐观的。接下来各部门要把政策“组合拳”打好，推动市场止跌回稳。年底前，将“白名单”项目的信贷规模增加到4万亿，新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，并通过货币化方式，加大政策支持力度。这将为基建、房地产等行业，提供有力的资金支持。

放眼未来，货币政策和财政政策还有加大力度的空间。10月18日，央行行长潘功胜在2024金融街论坛年会上表示，9月27日已下调存款准备金利率0.5个百分点，预计年底前视市场流动性情况，择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点，货币政策或将进一步宽松。从财政政策来看，除了已规划较高规模的财政支出，政府还强调中央财政有较大的举债空间和赤字提升空间。在当前经济弱复苏，以及消费、投资意愿有待恢复的背景下，财政政策和货币政策的持续加力，可能对经济形成长期支撑。

低利率环境下 债券仍具有中长期配置价值

受政策影响，股市近期热度较高。由于股市和纯债存在一定的跷跷板效应，当股市行情较好时，部分资金可能从债市流向股市，导致纯债在前期走弱。从中长期来看，债券市场仍具备一定的投资价值。

首先，美联储的降息周期已经开启，全球主要经济体的利率水平普遍下行，这为中国创造了继续降息的条件。未来，我国利率下行的空间依然存在，通过进一步降准、降息，为企业和个人降低融资成本，从而刺激经济增长。在低利率环境下，中国债券的吸引力增加，有望吸引全球资金流入。

其次，财政部支持地方化解债务风险的力度超过预期，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，包括城投债等。政策出台后，信用债尤其是城投债的风险得到了有效缓解，市场对城投债兑付能力的信心也在增强。

此外，随着政策不断发力，财政政策有望推动经济逐步回暖，而宽松的货币政策也将继续维持市场的流动性。经济的复苏和流动性的改善，将为股市、债市的长期表现奠定基础。转债兼具股性和债性，走势跟随正股。在9月底开始的A股行情中，转债上涨幅度较为温和。如果正股上涨，转债有可能补涨。如果正股未能上涨，转债将有一定的防御属性。

长端收益率下行空间有限 关注转债投资机会

展望后市，摩根资产管理认为，政策持续推进，利率环境改善，经济复苏的前景可能更加明朗。从中长期来看，随着政策逐步显效，地方政府、企业状况向好，债券市场依然具备较好的配置价值，可关注转债投资机会。

在9月24日政策“组合拳”以及9月26日政治局会议的推动下，全市场风险偏好明显得到提振，股市站上3000点，债券市场迎来回调。摩根资产管理张一格认为，中长期看，债券长端收益率快速下行的时间点已经过去，后续下行空间或较为有限。短期看，由于财政政策方向清晰，或仍对权益市场信心带来提振，不排除股债跷跷板仍然存在，居民资金涌入股市以及部分股债混合产品，也会在资金层面对债市产生一定影响。因此债券市场短期或维持震荡，但仍可关注交易性机会。未来1到2个月债券市场偏防御，预计中长端利率宽幅震荡上行，短端受益于降准降息或仍有一定机会，同时也关注可转债的投资机会。