民生证券发布研究报告称，维持新东方-S(09901)“推荐”评级，预计公司非甄选业务FY2025-2027收入44.16/55.36/66.97亿美元、Non-GAAP经营利润5.39/7.31/9.38亿美元。预计公司FY2025-2027整体经调整EPS为0.34/0.44/0.55美元。教培政策稳定，国家支持合规机构展业，行业供需仍存错配，公司作为龙头有望受益。
事件：10月23日晚间，公司发布FY2025Q1业绩。2024年6-8月总收入14.35亿美元，yoy+30.5%，归母净利润2.45亿美元，yoy+48.4%;Non-GAAP经营利润3.00亿美元，yoy+22.6%，Non-GAAP归母净利润2.65亿美元，yoy+39.8%。
民生证券主要观点如下：
Q1非甄选业务收入同比增长33.5%，新业务保持快速增长。
2024年6-8月公司非甄选业务收入12.78亿美元，yoy+33.5%，贴近指引上限(yoy+31~34%)，符合该行的预期。分业务看，出国考培/出国咨询/成人大学生/新业务/高中收入yoy+18.8%/20.7%/30.4%/49.8%/20~21%，文旅业务实现收入约9000万美金。新业务主要包括非学科课程(占比50%+)、智能学习系统(占比约33%)。Q1公司非学科课程报名48.4万人次，yoy+11%，表观增速较低主要系今年招生节奏提前、Q4计入了更多的人次。Q1+Q4结合来看，非学科课程报名人次yoy+27%，两项核心新业务人次yoy+39%。
预计Q2非甄选业务收入同增25~28%，符合该行的预期。
公司预计2024年9-11月非甄选业务收入8.514~8.718亿美元，yoy+25~28%。剔除文旅来看，纯教育业务季度间增速较为稳定(该行测算Q1纯教育业务收入同增25%左右)，与递延收入表现相匹配。分业务看，公司预计新业务收入保持45%左右增长，出国业务同增20%+，成人大学生业务同增30-35%，高中业务同增20%。总体在去年高基数的基础上，仍然保持较快增长。
Q1非甄选业务利润表现略超预期，Q2传统淡季利润较薄、叠加文旅业务投入，预计利润端小幅波动。
2024年6-8月公司非甄选业务Non-GAAP经营利润3.12亿美元，yoy+46.7%，对应利润率24.4%，同比提升2.2ppt，略超该行的预期，反映网点整体利用率持续爬升+较好的成本控制。展望Q2，由于教培收入进入淡季、经营杠杆释放不明显(FY24Q2公司Non-GAAP经营利润约5100万美元，利润率5.9%)，叠加文旅业务仍在初期，利润端或小幅波动。
产能扩张节奏稳健，全国性布局优势明显。
截至2024年8月底，公司线下教学点数量增长至1089个，qoq+6%，全年计划扩张20~25%目标不变。参考公司近期披露的年报数据，广州、南京、杭州、合肥教学点数超过40个，北京、上海、武汉、西安、重庆、成都、济南、苏州教学点数超过30个。公司全国性网络优势仍在加强。
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