海康威视三季报公布，前三季度营收650亿，同比增长6%，净利81亿，同比降低8.4%。2024年三季度单季营收238亿，同比增长0.3%，扣非净利29亿，同比降低15%。财报一经公布，便引来了大讨论，昔日白马不再，海康还能继续持有吗？为了更好研判，对海康威视的财报进行拆解，讨论如下：
1、营收失速成为最大的风险。
在分析行业和公司时，多次提到营收是源头活水，是利润的来源。营收失速将会给企业带来灾难的后果。不幸的是，三季度的海康营收出现了不多见的同比微增，这是需要引起警觉的。
具体来看，Q1营收178亿，同比10%，Q2营收234亿，同比9.5%，Q3营收238亿，同比0.3%。结合中报披露的各个事业群的情况来看，PBG中报下滑9.25%，SMBG同比微增0.64%，EBG同比7.05%，可以合理推断的是PBG下滑可能扩大，SMBG和EBG承压。
其实从身边的经济体感而言，政府端财政压力颇大，现在基本是三保，企业端缩减开支，降本增效，非必需的数字化改造或会推迟，从而带来海康营收压力。而投资端的改善，并不会一蹴而就，当前也未能看到好转的迹象，短期还是要谨慎。
2、费用“刚性”侵蚀利润。
前期解读海康业务模式时提到，海康碎片化的业务模式，离不开大量的研发、运营和维护人员。因此，伴随海康业务规模不断增长的是员工总数的不断膨胀，从2016年的2万人增长到2023年末的5.85万人，复合增长16.5%，同期营收从319亿增长到893亿，复合增长15.8%，同期扣非利润从72.7亿增长到137亿，复合增长仅9.5%。人力增长超过营收增长，更是远远超过扣非净利增长。
人力不断增长的背后，是不断增长的费用支出，一旦营收增速下滑，刚性固定支出将会极大侵蚀企业利润，导致盈利下滑，这是目前海康威视营收维持利润下滑的一个主要原因。从具体数据来看：
2024年三季度单季在营收维持情况下，销售费用同比增长11%（增加3亿）、管理费用同比增长3.8%（增加0.29亿）、研发费用同比增长5.2%（增加1.5亿），三项期间费用较2023年同期整体多支出4.87亿，因此在销售毛利基本维持之下，扣非净利率从14.5%降低为12.2%，降低5亿左右的样子。
注意，以上期间费用是不包含二季度加速确认的4.71亿元股权激励费的。从期间费用来看，海康面临很大的降本增效压力。更多解读，微关-盾矛投资获取。
3、人均效益不可避免下滑，营收乏力之下压力更大。
在海康威视员工数量快速膨胀、营收停滞的双重挤压之下，海康人均效益大幅下滑。2023年人均营收153万，人均净利23万（扣非），仅略好于2022年，2024年同2023年相比预计不会有改善。公司在2021年提出了三年战略机遇期，进行了大幅度的人员扩编，但整体经济环境却出现了非常大的变化，导致人均效益下滑。
另外，海康的人均工资达到33万，较2022年大幅提升，创造了新高。人是企业最大的财富，也是企业最大的负担。年初电话会提到，2024年要有5%左右的人力增长，目前来看，或会调整。
4、销售毛利稳定、期间费用率持续高位、销售净利率维持低位。
上文解读的三条是因，第四条是果，从图片上的数据一目了然，不再过多赘述。
最后，谈下海康管理层，从最近几年的电话会、沟通会来看，海康管理层是坦诚的，但也出现了一些研判上的失误，整体运营效率在下降，成本在提升，期待管理层可以找到业务、成本更好的契合点。海康公告黄总卸任董秘，但继续担任公司高级副总裁。看过很多董秘交流，她是我最喜欢的董秘，没有之一，虽然年初的指引出现了偏差，但企业经营和经济发展都是动态的，谁也无法准确预测全年度甚至一个季度的事情，因此也无需过于苛责，愿她有更好的未来。
写到这里，我也明白了我对海康这份财报的态度，经营有压力，未来不可控，但作为龙头，自身的经营有韧性，未来还看经济复苏尤其是政府、企业投资端意愿。海康威视我目前持仓12.6%，成本31.6元（分红前），按照年度120亿利润测算，低估区域25元及以下，估值中枢35元左右，高估区域48元左右，鉴于当前市场较为活跃，其他目标标的也都脱离了底部区域，当前价位的海康不增不减。
最近北证50创了历史新高，自己持有的各种茅小雷不断，萎靡不振，估计跑输各类指数，心塞。但外面诱惑再大，也不是我的菜，了解自己的操作的，操作自己了解的是我必须要遵守的纪律。耗时四个小时左右，终于整理完了海康的三季报，对各位朋友如有哪怕一点启发，也请各位转发、点赞支持，谢谢。$海康威视(SZ002415)$
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