从同业竞争看伊泰B股转A股的可能性

来自遇见巴菲特的雪球专栏

目前，纯B 股上市公司筹资功能几乎丧失，市场成交量低迷，市场价格多数长期低于每股净资产，导致股权价值明显偏低。另外，控股股东的持股无法正常流通，影响了控股股东的投资回报。伊泰B股2024年4月22日收盘价1.855美元，折算成人民币约为13.44元，而2023年末每股净资产15.84元，市净率仅为0.85。同期中国神华、陕西煤业的A股市价分别为40.3元、25.87元，每股净资产分别为20.57元、9.21元，市净率分别为1.96、2.81。相同的行业和产品，由于在不同的市场交易，导致A股B股公司市值差别巨大，影响了股东的变现价值，使股东投资回报受损。如果伊泰集团吸收合并伊泰B股，再申请A股上市，不仅解决了控股股东伊泰集团与伊泰B股的同业竞争，也实现了原伊泰B股所有股东持股的A股流通，原控股股东持有的股份会有一定时间的限受期，到期后也可以流通交易。

一、伊泰B股基本情况

内蒙古伊泰煤炭股份有限公司（以下简称伊泰B股）是以煤炭生产、运输、销售为基础，集铁路与煤化工为一体的大型清洁能源企业，是煤炭行业仅有一家民营上市公司。公司1997年8月在沪市B股上市，B股代码900948。2012年7月在香港港交所上市，2023年，公司回购并注销全部3.26亿股H股，回购价17.50港元，支付回购对价总额57.05亿港元。内蒙古伊泰集团有限公司（以下简称伊泰集团）是公司的控股股东，截止2024年1月末，伊泰集团直接持有16亿股，占总股本年的54.62%。另外还通过子公司伊泰（集团）香港有限公司持有3.44亿股占总股本11.73%，伊泰集团直接和间接共持有伊泰B股$$66.35%的股份。

伊泰B股与控股股东伊泰集团之间一直存在同业竞争。内蒙古伊泰广联煤化有限责任公司（以下简称伊泰广联，红庆河煤矿的所有人）主要经营煤炭生产、洗选、销售，设备租赁，由伊泰B股、伊泰集团、内蒙古自治区煤田地质局与内蒙古广联民族经济发展公司共同出资组建。伊泰集团持有伊泰广联70%的股权，伊泰B股持有20%的股权（分三次购买），上市至今仍未彻底解决同业竞争问题。根据伊泰B股2023年报，“2012 年 5 月 29 日，伊泰集团与本公司签订了《避免同业竞争协议》，伊泰集团承诺：红庆河煤矿的矿权权属资质办理完善且具备合规的生产条件的情况下，按合理和公平的条款和条件将其优先出售给本公司或本公司的附属企业，本公司有选择权和优先受让权。于上市日期起至红庆河煤矿被本公司收购之日止期间，从红庆河煤矿开采的所有煤炭产品独家供应予本公司（作为买方）以作转售。”“本公司分别于 2014 年 3 月 25 日、2015 年 3 月 18 日、2017 年 8 月 23 日在鄂尔多斯市与伊泰集团签署股权转让协议，分别以 19.12 亿元、19.12 亿元、38.24 亿元向伊泰集团受让其持有的伊泰广联 5%、5%、10%的股权。未来公司与伊泰集团将继续采取相应措施，解决本公司与伊泰集团同业竞争问题。”

二、A股上市对同业竞争的新要求

同业竞争是IPO审核重点关注的问题，伊泰B股要想在A股上市，也必须彻底解决该问题。2023年2月17日，中国证监会发布全面实施股票发行注册制相关制度规则，全面注册制改革落地，统一了IPO同业竞争的审核标准。新规要求境内A股上市所有板块均允许不构成“重大不利影响”的同业竞争存在。其中，竞争方相关业务的收入和毛利占发行人收入和毛利比例“低于30%”是具体的评判标准。除此之外，还需要结合经营地域、产品或服务的定位等因素论证同业竞争是否会导致发行人与竞争方之间的非公平竞争、利益输送、相互或者单方让渡商业机会情形、是否会对发行人未来发展存在潜在影响等问题。

（一）收入和毛利占比情况。根据伊泰B股2023年报，伊泰广联2023年实现营业总收入 45.38 亿元，实现净利润 10.58 亿元。营业收入占伊泰B股2023年424.79亿元。煤炭类业务营业收入的10.68%。伊泰广联2023年度毛利没有在年报中披露，根据伊泰B股2023年150.84亿元毛收入的30%计算，伊泰广联2023年度毛利要达到45.25亿元以上才能构成“重大不利影响”。伊泰广联2023年营业总收入只有 45.38亿元，毛利不可能达到45.25亿元。所以，伊泰广联（伊泰集团）无论从2023年度的收入和毛利占伊泰B股收入和毛利均低于30%，均不构成“重大不利影响”。

（二）煤炭年产量、可采储量情况。伊泰B股2023年报显示，公司2023年度共生产煤炭5179.88万吨，而伊泰广联所属红庆河煤矿属于特大型煤矿，年产量达1500万吨，占伊泰B股年生产量的28.96%。并且从煤炭可采储量看，2023年末伊泰B股21.26亿吨，煤炭待开采，红庆河煤矿约为21.69亿吨（伊泰广联公司红庆河煤矿招聘信息中的公司简介），两公司的可采储量大体相当。综上两点，我个人认为，煤炭储量年产量、可采储量情况两项指标看，都能产生较大的影响，伊泰集团与控股的伊泰B股构成同业竞争。

三、伊泰集团吸收合并伊泰B股，再申请A股上市

根据以往纯B股公司转A股的成功经验，伊泰集团吸收合并伊泰B股，然后注销伊泰B股，伊泰集团改组为股份有限公司后可以申请在A股上市。这种方式可以彻底解决伊泰集团控股伊泰广联所属红庆河煤矿对伊泰B股的同业竞争问题。实施后，伊泰B股从B股退市，资产、负债及所有者权均并入伊泰集团，伊泰B股的法人资格注销。伊泰集团继承了原伊泰B股的煤炭资产、负债及所有者权益，原来伊泰B股的除伊泰集团和其一致行动人之外股东可以通过换股方式，从持有伊泰B股改为持有伊泰集团的股权（换股行为及换股比例需要经过伊泰B股的股东大会批准）。不同意换股的B股股东，按照惯例可以行使现金选择权后退出股份。伊泰集团的公司性质从有限责任公司改为股份有限公司后，伊泰集团申请A股上市。综上所述，如果不考虑行业受限、B股流通股股东转A股意愿等问题，伊泰B股与控股股东伊泰集团可以采用吸收合并方式解决同业竞争问题并且能够实现B股转A股，同时有效地保障了所有股东的合理回报。

综上所述，如果不考虑行业受限、B股流通股股东转A股意愿等问题，伊泰B股与控股股东伊泰集团可以采用吸收合并方式解决同业竞争问题并且能够实现B股转A股，同时有效地保障了所有股东的合理回报