股市展望11月4早震荡分化但不“歇脚松劲”，决断在年末

政策预期分歧减小，股指震荡仍有反复，中线无虞N型走势。国君策略9月24日所提“股指先拉升后震荡、结构先权重后成长”与10月20日以来“分歧减小、震荡延展”、“预期向现实回看”、“题材股余热还在但留意降温”的判断，与股市实际运行总体贴合。针对股市行情的演绎，我们的考虑在于：首先，决策层对于经济形势与资本市场态度的转变，这是行情启动与推升市场热情的基石，也是股市有望中线N型走势与股市底部抬高的基础。其次，在短期情绪狂热与政策工具箱相继明确后，市场会重新审视政策的空间、效果与股价拉高后所隐含的预期并相机抉择，政策分歧减小以后，仅交易预期而忽视现实的行情很难持续推动，行情进入震荡分化，这一点对于题材股而言也是类似，余热还在但留意降温（换手减速）。我们认为，当前股指以震荡为主，过程中仍会有上上下下的反复，这一阶段我们更看好大盘股的相对收益。行情决断在年末，政策取向能否从“扩货币”向“扩信用”迈进是行情可否再度推升的关键。

美国大选倒计时，从预期与潜在政策影响考虑投资选择。当前网站Polymarket预测共和党有望赢得全面胜利，但胜负依旧难料。市场一致预期倘若特朗普当选，国内逆周期政策将加码，这在逻辑层面具备合理性，但现实中其节奏仍具有较高的复杂性与不确定性：1）当前市场普遍预期特朗普关税、减税以及移民政策将推升二次通胀风险，美债、美元快速走高。但考虑到政策实施到见效存在时滞，而短期利率快速上行对于需求侧的压力将更快显现，因此先宽松交易、后二次通胀应是更为合理的逻辑演绎路径。后续偏紧的流动性预期有望边际修正，关注利率敏感型的有色/创新药/港股互联网等；2）当前市场普遍预期特朗普关税政策将对我国外需形成较大冲击，短期规避取消最惠国待遇税率提升较高的劳动密集型产品：纺服/家具/箱包等，以及对美出口依赖度高的医疗用品/日用化工/汽车零部件等。但考虑到国内可能通过汇率贬值的方式吸收部分关税压力，非美出口链或因此受益，如两轮车/商用车/船舶等。

行业比较：题材分化余热还在，留意逐步降温；短期看好大盘股相对收益；中期把握景气拐点机会。政策分歧减小，市场情绪退热，我们认为题材余热还在，但换手或逐步减速，题材进入分化和降温。从宽基维度，短期更看好大盘股相对收益，推荐：（1）流动性宽松，前期股价表现平平的电力/电信运营商/铁路公路有望反弹。（2）短期受海外影响较小，有望受益内需政策（化债/促消费）发力的建筑/环保/军工，与港股互联网；（3）既然“政策底”已现，调整后布局产能周期触底、龙头优势明显的电子/汽车/工程机械/新能源。

主题推荐：1、地方化债。政策力度空前，看好政府支付应收压力大的环保市政工程/信创。2、珠海航展。重磅新型装备首发，看好总装和无人化/智能化装备产业链。3、冰雪经济。普及发展下冰雪场馆设计施工/冰雪装备/冰雪旅游受益。4、国资并购。看好国有资本战略新兴领域资产重组和能源资源/公共服务领域整合。

风险提示：海外经济衰退超预期、全球地缘政治的不确定性。