主讲人介绍
张和睿
上银基金固定收益部高级研究员
复旦大学应用统计硕士，5年证券行业从业经历，长期深耕可转债研究领域，能力圈涵盖制造业和科技成长行业。
一、市场回顾
国内利率债市场方面，股债跷跷板效应近段时间较为明显，利率债收益率窄幅震荡；短端品种则受资金面影响，收益率明显上行。具体来看，10月以来截至10月30 日收盘：
（1）国债方面，1Y国债收益率上行8BP至1.45%；3Y国债上行4BP至1.61%；5Y国债收益率下行2P，收于1.82%；7Y国债收益率下行3BP至2.05%；10Y国债收益率上行1BP，收于2.16%。
（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行7-9BP；3Y国开债和口行债收益率下行1BP左右，3Y农发债收益率下行4BP；5Y国开债收益率下行4BP，5Y口行债收益率下行1BP，5Y农发债收益率持平；7年国开和口行债收益率上行1BP，7年农发债收益率上行3BP；10Y口行和农发债收益率上行3P，10Y国开债收益率下行1BP，收于2.23%。（数据来源：wind）
信用债市场方面，10月以来信用债大幅震荡，截至到10月30日，3年及以内的短端品种收益率基本下行，5年及以上长端品种表现较差、信用利差全面走阔。一级受市场情绪影响，取消发行大幅增加，取消发行债项也是弱资质、长久期的品种。（数据来源：wind）
权益和转债市场方面，截至10月30日，本月权益市场有所下跌，其中上证指数下跌2.11%，沪深300下跌3.20%，创业板指下跌1.08%，与权益下跌不同，中证转债上涨1.13%，转债整体表现较好。分行业看，计算机、电子、国防军工等行业表现较好，煤炭、银行、石油石化等行业表现较差。（数据来源：wind）
海外市场方面，美国大选影响市场预期，美股上涨、美债下跌；欧洲方面受到ASML等大公司业绩不及预期影响，整体表现较疲软。具体来看，10月以来至10月30日收盘，法国CAC40下跌2.72%，德国DAX指数下跌0.35%，英国富时100下跌0.94%，标普500上涨0.89%；亚洲股市方面，恒生指数下跌3.56%，韩国综合指数上涨0.02%，日经225上涨3.58%。债券市场方面，德国10Y国债收益率上行15BP至2.36%；法国的10Y国债收益率上行20BP至3.125%；美国10Y国债收益率上行48BP，收于4.29%；英国10Y国债收益率上行26BP至4.28%。
二、市场展望
利率债市场方面，从9月经济数据来看，政策发力痕迹明显，以旧换新家电补贴、消费券拉动商品消费，政府支出加快带动基建和公用事业投资，地产政策也助推地产销售小幅回暖，整体数据表现比较符合事实和逻辑。按照目前的政策决心、力度，如果能维持9月的修复趋势，相信四季度GDP同比有望回升至5%附近，那么全年GDP则有望完成目标。当前信心在修复，效果仍需观测。短期债市风险不大，但走势可能更纠结，可以关注回调时的介入机会。
信用债市场方面，与流动性冲击下的短端及优质信用承压不同，目前长端跌幅较大反映出市场风险偏好的上行，说明信用买盘力量出现流失，这种缺失或将持续整个四季度。建议主要关注短端下沉的信用策略，久期不宜拉长。当前化债政策频出的背景下，大规模债务置换确定性较高，城投短端挖掘确定性高于产业。
权益市场方面，年初以来呵护资本市场的政策持续落地，9月24日以来政策明确转向，市场信心得到明显提振，政策率先发力，推动公司基本面改善。结构上，基本面更优的科技制造、兼具供需优势的中高端制造或是中期主线。转债市场方面，从基金季报来看，三季度转债整体仓位继续降低，近期转债估值提升比较显著，但估值目前处在2021年以来不高的位置，中期具备一定配置价值。短期市场主要博弈政策落地以及美国大选情况，建议关注平衡/双低品种，或120-130元附近低溢价偏股型标的，兼具弹性且可控制回撤，低价转债中部分标的下修后期权价值改善，随着底部的出现，后续可以继续关注相关机会。行业建议关注科技及中高端制造、政策利好板块和三季报业绩主线。
三、热点关注：如何看待本轮政策的调整？
当前市场对于最近的政策调整有不同的看法。一些人认为政策正重新聚焦于经济增长，并将不断提供刺激直至经济有所好转，进而推动股市上涨。另一些人则认为政策的短期目的是提振股市，提升市场预期，并激发财富效应，以此稳定经济。我们认为，在短期内市场将高度依赖政策的宽松。随着第四季度经济从第三季度的低点反弹，市场将逐渐从政策驱动转向经济驱动，预计市场波动将减少，走势或更加稳定。
这次政策变动是一次重大调整，并非方向性的改变。9月24日，央行、金融监管总局和证监会共同举行了新闻发布会，首次推出了一系列新的政策措施。紧接着在9月26日，政治局提前召开会议，讨论并安排了经济任务。在国庆节前夕，北京、上海、深圳和广州这四个一线城市宣布放宽了住房购买限制。国庆节之后，发改委、财政部等机构也相继召开会议，以贯彻政治局会议精神，并推出了更多的新政策。政策制定者频繁发布新政策，迅速稳定了市场预期，资本市场出现了积极变化，一线城市的房地产销售也开始复苏。从政策的方向来看，这次调整的核心目标是通过一系列政策来应对当前经济和市场面临的新挑战和问题。这次政策调整的动机是什么？可能是基于多方面的考量，包括宏观经济的下行压力、房地产市场的衰退、资本市场的不景气、地方政府债务的增加以及中小银行风险的上升等。从政策部门的表态来看，稳定股市、房地产市场、经济、就业并改善预期是主要目标。预计在这些问题得到明显改善之前，政策将持续加力，并加强对预期的管理。
本轮政策调整有哪些显著特点？首先，它增强了宏观政策的一致性，并加强了政策之间的协同效应。虽然货币政策的宽松对于刺激经济具有独特作用，但它也受到人民币汇率变动的限制。财政政策在减轻债务负担和促进经济增长方面扮演着双重角色，其逆周期调节的力度正在增强，预计未来还会有更多的政策出台。中央政府可能会适度放宽对地方政府综合债务率的考核，以此激发地方政府推动经济发展的积极性。金融监管可能会调整其顺周期性，以便更有效地发挥金融机构的功能。此外，发改委已经明确表示将加大改革力度，以支持民营企业的发展并吸引外国投资。
长期来看，经济状况有何转变？经济仍然处于一个逐步恢复增长的模式中，从具备一定韧性过渡到更强的韧性需要一个过程。中国经济正处于一个修复阶段，而非全面复苏，并且这种修复式增长的状态将持续一段较长的时间。这是因为居民、企业和地方政府这三个主要经济主体都受到了多种因素的影响。目前，居民部门仍需应对房价下降和收入恢复的问题；企业需要改善盈利状况和预期；地方政府则需要修复其资产负债表。整体而言，经济的全面修复仍需一定的时间。
四、债券知识小课堂：可转债的核心分析要点有哪些？
可转债的核心分析要点主要包括以下几个方面：
1.正股走势判断：正股价格的变动是影响转债价格的最直接因素。投资者需要对正股的未来走势进行判断，因为这将直接影响转债的转换价值。
2.债底价值估算：债底价值是指转债作为普通债券的价值，它为投资者提供了一个价值底线。在转债价格低迷时，债底价值分析尤为重要。
3.转债条款分析：转债的特殊条款，如下修条款、回售条款和赎回条款，对转债价格有显著影响。投资者需要对这些条款进行深入研究，以评估其对转债价值的潜在影响。
4.转股溢价率和纯债溢价率：转股溢价率衡量的是转债价格相对于其转换价值的溢价水平，而纯债溢价率则衡量的是转债相对于其纯债价值的溢价水平。这两个比率是评估转债投资性价比的重要指标。
5.盈利与现金获取能力：企业的盈利能力和现金获取能力是评估其转债信用风险的关键指标。这些能力共同保障了企业的财务稳定性和偿债能力。
6.宏观流动性和权益市场趋势：宏观流动性和权益市场趋势对转债的估值有显著影响。在流动性充裕和权益市场牛市阶段，转债的估值通常会得到提升。
7.市场规模与行业分布：了解转债市场的规模和行业分布有助于投资者把握市场的整体趋势和投资机会。
8.政策变化：政策变化，如全面注册制实施后对转债发行条件的放松，可能会影响转债市场的供需关系，进而影响转债价格。
通过对这些核心要点的分析，投资者可以更全面地评估可转债的投资价值和风险。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本内容中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成任何投资建议。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身状况选择与自身风险承受能力相匹配的产品。本公司作为基金管理人承诺恪尽职守、诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金产品存在收益波动风险，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资管理人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。
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