一、恽雷
在基金经理眼中，要进一步理解好市场反弹的幅度和速度，需要把本轮 A 股和港股市场的反弹时点置于9月份全球宏观环境中，最后一周所呈现出来的反弹更多是交易行为的体现。
这和全球股票市场过去三年对冲基金最热门宏观交易之一有一定的关系——“做多非中国市场，做空中国市场”。尽管中国市场在经历了过去三年估值大幅回调之后，不少公司已经具备了非常吸引人的预期回报，但是由于担心通缩螺旋的宏观环境，中国市场上仍然积压了不少空头的头寸。在9月中下旬A股港股两地市场的成交量持续低迷，市场波动率处于低位。因此，当备受瞩目的宏观政策突发转向的时候，全球最热门的交易策略得到了迅速地扭转，不少对冲基金的空头头寸在短期内， 不计成本的回补（Short Squeeze）使得市场出现了快速大幅上行，超出了不少市场参与者的预期。
当前去判断市场反弹还是反转仍然为时过早，作为投资者在判断市场走势的时候需要客观理性的关注事实而非自身的观点，因为自身观点总会受到外界环境，组合仓位以及投资者经历影响，形成主观谬误。
作为基金经理，对于当前如此复杂的宏观问题，确实没办法给出准确的回答，历史往往是一面后视镜，关键转折点往往来自于后人的总结，当下也许两种情况都有出现的可能。作为投资者可能更多地思考如何应对不断变化的市场环境，如何调整自身的投资策略使之更加有韧性而非是预判市场走势。
作为投资者，正如查理芒格所说：把自己每天分内的事做好，尽可能未雨绸缪提前规划，至于结果，就顺其自然吧。
回归投资三点常识：（1）公司能不能持续产生自由现金流？（2）买的公司是否足够便宜？（3）极端市场环境下是否还有钱捡金子？同样，如果公司由于交易行为——空头回补（Short Squeeze）出现了与基本面相背离的估值水平，透支了未来过多的盈利预期，作为理性的投资者需要止盈。
在本轮极端行情中，基金经理认为我们需要关注自身投资策略的尾部风险。
归因这些曾经遭遇尾部风险的策略，都有其共同的特征——极致。
我们在构建组合的时候借用系统工程设计的概念，希望组合首先能够具备更高的容错性（fault tolerance），尽管组合在运作过程中需要牺牲一些进攻性，尤其是市场上行的过程中，基金净值的弹性往往不如“性格”更为刚性的赛道型基金， 但是减少犯大错的几率依然是组合管理中首先纳入考量的因素之一。
通常是那些不太使用经营杠杆的行业以及不 太追求景气度的企业，甚至在外人看来，正是这些松弛感十足的企业最终活了下来。
巨大的市场波动背后往往意味着较大的分歧，此时无为比有为更有意义，前者至少不会亏钱，而后者往往是市场参与者经常容易亏钱的行为——追涨。
对于寄希望通过股价的涨跌来获得收益的市场参与者而言，无论是研究宏观政策，产业趋势，抑或是公司边际变化，最后的落脚点都是关注并且跟随市场先生的情绪。
把股票资产分成两个类别现金流资产以及波动率资产。现金流资产顾名思义就是持续能够稳定产生自由现金流的资产，例如部分消费，医药等行业，而波动率资产则相反之。A 股市场还是港股市场，都有一些代表性的行 业并不能很好的产生自由现金流，例如新能源，半导体等制造业，但不代表这些行业作为资本市场中的一类资产没有价值。他们属于方向性资产，针对其定价的底层逻辑并非是自由现金流折现，而是自身行业的供需关系变化。
在低估值的状态下买入现金流资产是组合中的战略配置部分，而研究清楚景气度变化之后买入波动率资产则是组合中战术配置部分。
二、董福焱
从资源、公用事业、出口链、央企、收缩到保值属性最强的央企和大行。这种缩圈类似2021年下半年赛道资产的缩圈，在白酒、医药、半导体、新能源中缩圈到当时业绩确定性最强的新能源。
缩圈的本质是资金的流出，考虑到公募基金目前仓位水平与指数点位之间的背离，流动性问题值得重视，谨防出清价格出现。
资产价格取决于资产背后的叙事，买资产买的不是铜铁砖瓦，买的是叙事。这次宏观调控与前几次有本质不同，这次是以扭转价格下行趋势为目标，不是做加法而是做乘法，聚焦在非线性的预期管理而非过往线性的供需管理。
三、袁立
风险的核心是实际亏损的可能性。与此相对的则是股价的波动，尤其是向下波动。
止损能限制单笔投资的亏损幅度，却无法再系统层面上有效管理风险。
风险意味着未来可能发生的事件多于将会发生的事件。风险的来源在于未来的不确定性，以及人类对未来的无知。
风险无法再事前被精确量化，甚至在事后也无法准确衡量。波动率、夏普比率或其他量化指标可以作为一个观察风险的窗口，但它们并不是风险本身。
人类没有能力预见未来。我们推崇的态度是将未来视作一系列的概率分布。通过不断训练，我们希望对这些概率分布有一点点超越市场的洞察，了解哪些事件更可能发生，哪些事件不太可能发生。
在任何单笔投资中，长尾事件都可能发生，都可能出错。
风险是隐形的，是具有欺骗性的。它与过去一段时间的亏损频率和亏损幅度并无必然联系，但投资者却会线性外推过去的盈亏经验。
在市场底部评估企业时，理性的预期是政策将会出台。至于刺激的力度如何、效果多大，超出了我们对概率分布的粗略描述，我们无从得知。
当市场短期表现狂热，我们也无须猜测上涨是否会持续，或者哪些行业更具弹性。当个别资产涨幅较高时，我们会重新评估其是否仍被低估。在安全边际不足的情况下，选择减持或卖出。
四、李浩玄
五、秦毅
市场大涨的原因有三：首先，自5月份以来的调整历时4个月，从调整幅度和持续时间上均已经比较充分，市场本身就有一定的反弹需求。其次，9月下旬以来政策非常密集、高效、批量的出台，尤其是关于资本市场的重视大超市场预期，使得市场对未来经济触底好转的信心大增。再次，海外长时间低配中国资产的外资迅速回流，而市场的大幅回暖又快速吸引了国内的场外资金形成共振。
国庆节后市场进入了反弹后的盘整阶段。若经济能够持续恢复，则这一轮反弹则演变为反转。
六、郑有为
虽然近期市场热情火爆，但是我们想提醒投资者，应该保持理性且杜绝情绪化操作。
9月末在强力的政策预期引导下，权益市场分母端快速修复，估值抬升。但是我们也应该清晰看到，治理经济上的结构性问题，逆转通缩预期是个复杂过程，绝非一蹴而就。目前而言，政策态度转变是积极信号，但总体而言经济上行弹性不足，分子端修复需要耐心，如果以“疯牛”心态参与市场，严重脱离基本面恐将导致巨大潜在风险。
我们判断，在宏观经济确实改善，通缩预期得以逆转以前，指数级别行情有限。更可能的情景是，在政策托底背景下，经济逐步企稳，市场预期逐步修复，“指数搭台，个股唱戏”，依然应该坚持长期思维，业绩思维，价值思维。
落实到板块和结构上，我们认为顺周期板块受制于宏观弹性不足，上行空间依然有限。相对而言，我们更看好业绩确定性好，具备抗通缩能力与独立景气赛道个股。在抗通缩方向上，聚焦产能出清、全球需求共振领域（如：船舶产业、资源品、部分化工品等）。独立景气赛道则继续聚焦在宏观脱敏、新技术领域，把握产业变革渗透率提升的投资机会。
七、杨金金
展望未来，尽管短期在政策刺激预期下市场经历了强势的上涨，短期市场风格经历了强 beta 行情主导的市场，个股基本面及经营趋势并不能反映在短期股价表现上，反而由是否超跌、牛市记忆下的风格选择等其他维度主导市场行情。我们组合也经历了相对收益的落后，但我们相信，从历史任何一次见大底的规律来看，政策底带来的非基本面驱动的普涨行情并不能持久，而随着市场底的到来，新一轮经济周期的复苏节奏、产业结构的新趋势，才是真正主导市场的长期方向。
八、耿嘉洲
后续市场可能需要一段时间让波动率和成交量回落，在此过程中持仓结构的重要性显著超过整体仓位。
在政策调整的初期不宜抱有过高期望，但最高层观点已经产生了重大变化，在这个阶段态度转变远远重要于具体政策内容和力度大小，后续方向是比较明确的。
今年经济基本面直接反转不太可能，此时顺周期（包括白酒等可选消费品）等短期基本面对股价有较大影响的品种可能不是好选择，而科技等长期空间比较大、短期股价主要受估值波动影响的品种可能相对受益。
九、郭杰
大部分投资者失败的原因是过于在意股市的短期运行结果。价值投资的方法并不难，但坚守价值并不是一件容易的事。
十、许文星
回顾转折之前的市场状态，权益市场的悲观一致预期主要集中在几个方面， 人口红利、产能过剩、中美贸易和收入预期。有些矛盾是结构性因素导致，有些因素是周期性因素导致，其中我们认为关于中长期收入的悲观预期蔓延是共识偏离常识幅度最大、对资产价格影 响最显著的负面因素，也是最大概率会发生周期性转折的错误定价变量。在预期蔓延和经济数据 显性化的背景下，政策的导向出现转折似乎也在情理之中。
十一、高源
回到现阶段的A股基本面方面，仍然看不到清晰的盈利主线。展望未来2-3 个季度，海外需求恢复和贸易政策不确定性同时存在。
内需方面，年底投资缺乏亮点，部分消费行业逐步进入旺季，在针对性补贴等利好政策刺激下，部分数据出现环比改善的迹象，持续性仍待观察。
目前我们的持仓仍然是以自下而上的选股为主，更多依靠个股和细分赛道的基本面优势去跑赢市场。如果后期出现持续超预期的宏观政策和增量资金，我们认为选股可以更偏向于经济改善弹性较大的板块，例如部分消费行业和顺周期标的。
十二、韩冬燕
我们坚持认为经济与资本市场是一个复杂微妙的系统，包含国内外政府、央行、企业和居民在内的每 一个微观主体都在持续向系统输入变量并且相互影响，经济增长态势、政策、改革方向、地缘政治演变和 预期修正等多因素会互为因果、复杂演绎，只要政府和政策是客观务实的、企业和居民是积极努力的，即使过程中不可避免地出现周期性和曲折性，长期来看会呈现螺旋形上升的发展态势。在动态的演绎过程中， 如果我们能看到很多优秀的公司被低估，这是我们可以获得的宝贵投资机会。
十三、綦缚鹏
市场波动主要来自情绪变化，巨幅波动下，我们更需要立足长期来审视自己的组合，持有长期潜在回报有空间的品种。
往后看，我们之前的乐观是建立在估值安全和股债收益比之上的，认为过度悲观预期下被极度压缩的估值具有安全性和修复空间，这是我们愿意坚 持不减仓并逢低加仓的决定性理由。这一理由也决定我们不会因为市场大涨而盲目追高加仓。
权益市场的表现是由盈利和估值决定的，盈利的背后是宏观贝塔和企业能力，估值的背后是流动性和投资者行为。前者决定了股价重心，后者决定波幅，前者决定了我们的仓位重心，后者我们会尽力跟随，但不强求。
十四、薄官辉
目前出台的相关政策对逆转内需不足、消费疲软、地方债务、产能过剩等中长期问题或仍需一定的时间才能产生作用，但资金的流入有助于市场估值的提升，躁动是市场的一部分，不用回避。目前估值修复是从悲观预期修复到合理估值，并不算高估，不构成全面降低仓位的理由。
十五、过均
自 7 月份小幅下调利率后，季末央行继续降息降准，且力度超出预期。货币政策发力后，后续财政政策如何演绎成为关键。我们预期此轮经济刺激不似以往以基建或房地产为主，更多以促消费和化债角度着手，扭转通缩预期，立意更长远，但对经济短期刺激作用不及过往。因此利率反弹高度可能有限；而政策根本性的转变也使得利率再见新低可能性不大。更多需要关注超长债发行、风险资产回升、财富效应回归和通胀预期改善对投资者行为的影响。
政策转变不可能是短期的，具有一定的持续性。现在政策目标明确：1）扭转经济基本面下行预期以及 2）实现再通胀解决当前的债务问题。尽管短期强刺激并不现实，但同货币政策一样，给予市场不够就继续加码的预期，不会再现之前后继乏力的情况。
如果投资者不愿承受波动，也就无法在市场出现机会的时候出现在合适的位置。我们上次说过，“投资是反人性的。”我们能做的就是在资产便宜的时候买入，不要轻易交出廉价的筹码，然后交给时间来证明。右侧交易往往会错过底部回升的一大波收益，尤其在政策市中的剧烈波动中投资者往往会猝不及防。
展望四季度，超预期的货币政策和之后的财政政策相配合，有望扭转市场的悲观情绪，市场底部应该已经探明。利率债收益率难重回底部，但进一步上行空间可能也有限；信用债极致的估值得到一定修复，但投资者行为变化可能会带来超调。
十六、张坤
经历了三年多反向的股价变化后，我们发现一些消费龙头的股息率水平，已经处于全市场靠前的水平，超过相当数量的红利指数成分公司。
在这种情况下，投资者在分析这些公司时会多一些比较的维度，即和红利指数成分股互相比较自由现金流的产生能力、资产负债状况以及管理层分红的意愿等， 在这些维度上，我们认为这些消费龙头甚至也高于很多红利类公司。
如果综合考虑股东回报——回购和分红，目前一些科技龙头和消费龙头的股东回报水平，不论绝对还是相对水平都是很高的。
十七、林庆
风险提示：
股票和基金都有风险，投资需谨慎。本号主要是梳理一些知识点，以及自己投基之路上的感悟，看做个人笔记就好，公开主要是方便自己查询，也希望对他人产生那么一些帮助，不构成任何投资建议，所提的基金、股票也不作任何推荐。
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