文 | 张佳儒
1984年12月，张瑞敏成为青岛电冰箱总厂的新厂长。当时的冰箱厂亏空147万元，在倒闭边缘徘徊。经历40年的变革，以青岛电冰箱总厂为起点的海尔智家，已经成长为国内“白电三巨头”之一。11月15日收盘，海尔智家总市值2776亿元。
相比40年前，$海尔智家(SH600690)$没有活下去的烦恼，但董事长兼总裁的李华刚的担子并不轻，他曾信心满满地表示，希望海尔智家成为“能够跳舞的大象”。然而，海尔智家的营收增速不断创新低。
近期，海尔智家发布了2024三季报。财报显示，公司前三季度实现营收2029.71亿元，同比增长2.17%；归母净利润151.54亿元，同比增长15.27%。
同花顺显示，2016到2023年，海尔智家前三季度营收增速分别为18.78%、41.27%、12.77%、7.72%、2.78%、10.07%、8.91%、7.50%。经对比，2024年前三季度，海尔智家的营收增长创下2016年同期以来的新低，且自2021年同期以来持续下滑。
在营收增速创新低，归母净利润双位数增长的情况下，海尔智家的净利润率依然是“白电三巨头”中最低的，7.61%的数值远低于格力电器的14.46%。与此同时，海尔智家的销售费用率大幅领先。
投资者关心的是，李华刚如何走出海尔智家四十之惑：带领公司破解营收低增长难题，实现大象起舞？
净利率垫底“白电三巨头”，海尔的钱花哪了？
1985年，青岛电冰箱总厂的厂长张瑞敏一声令下，谁生产的瑕疵冰箱，谁来砸。工人眼含热泪抡起大锤，砸掉76台售价800元的冰箱。当时，电冰箱是需要凭票证购买的珍贵商品，800元相当于一名工人两年的收入。
青岛电冰箱总厂就是海尔智家的前身，海尔砸冰箱的故事，至今仍为外界津津乐道。时至今日，以冰箱业务为起点的海尔智家，已经成长为家电行业的龙头企业，产品范围包括空调、电冰箱、厨电、水家电、洗衣机、装备部品及渠道综合服务等。
根据权威市场调查机构欧睿国际数据显示，海尔智家连续15年蝉联全球大型家用电器品牌零售量第一名。公司拥有全球家电品牌集群，包括海尔、卡萨帝、Leader、GE Appliances、Candy、Fisher&Paykel 及 AQUA。
在家电领域，海尔智家与美的集团和格力电器并称“白电三巨头”。在近年来的业绩排名中，海尔智家营收规模比不上美的集团，归母净利润比不上格力电器。
比如2024前三季度，海尔智家以营收2030亿元排行第二，低于美的集团的3203亿元，高于格力电器的1474亿元。在归母净利润排行上，海尔智家152亿元排名垫底，低于美的集团的317亿元以及格力电器的220亿元。
长期以来，海尔智家的毛利率领先，但年度净利润率数据垫底“白电三巨头”，2021至2023年，海尔智家的净利润率分别为5.81%、6.05%、6.40%，同期，格力电器的数据分别为12.15%、12.18%、13.59%。
2024年前三季度，海尔智家的净利润率为7.61%，与格力电器的14.46%相去甚远。
海尔智家的净利润率垫底，与销售费用高企有关。2021年至2023年，海尔智家的销售费用分别为365.84亿元、386.00亿元、409.78亿元，2024前三季度的数据是287.88亿元，三年多合计1400亿元。
从数字变动看，海尔智家的销售费用逐年走高。2024前三季度，公司的销售费用相比上年同期的291.62亿元下滑，得益于公司推进数字化变革，在营销资源配置、物流配送及仓储运营等方面效率提升。
即便如此，2024年前三季度，海尔智家的销售费用率为14.18%，在“白电三巨头”中排行第一，远高于格力电器的6.89%。
海尔智家的销售费用都花哪了？根据财报，销售费用主要为薪酬费用、物流仓储费、广告促销费、售后费用等。细分费用的具体花费，海尔智家没有披露。
营收增速创新低，海尔智家如何“大象起舞”？
2024年是海尔智家创立的第四十个年头，摆在李华刚面前的挑战，是如何让公司成为“能够跳舞的大象”。李华刚早在1991年加入海尔，是张瑞敏的得力干将，被视为海尔智家的“变革者”。
从业绩增速来看，海尔智家的归母净利润保持着双位数高速增长，但营收增速却创新低。
上文已经提到，公司2024年前三季度营收同比增长2.17%，为2016年同期以来的最低值。其中，第三季度，公司营收同比微增0.47%，相较2023年同期的6.12%，放缓明显。
在李华刚的执掌下，全球化、高端化、智能化成为海尔智家的战略关键词。其中，全球化是驱动海尔智家业绩增长的重要动力。
财报显示，2021年-2023年，海尔智家海外业务收入分别为1137.3亿元、1254.24亿元以及1356.78亿元，分别占总营收的49.98%、51.51%以及51.9%。
不难看出，海外市场已经成为海尔智家的营收重要阵地，但公司在海外的营收增速出现下滑。2021年-2023年，其收入分别同比增长13.2%、9.91%、7.6%，但增速高于国内。
除了增速放缓，海尔智家海外业务的毛利率也在走低。2021年至2023年，海尔智家在中国市场的毛利率分别为33.95%、35.85%、36.37%，整体呈上升态势。但同期，海尔智家海外市场毛利率分别为28.21%、26.92%、26.77%，呈下滑态势。
未来，随着海尔智家海外业务占比持续扩大，盈利空间是否将被进一步压缩，有待观察。
海尔智家在拓展海外市场中，收购是重要举措。
根据历史公告，海尔智家于2015 年收购了海尔集团公司海外白色家电业务，其中包括收购的日本三洋电机公司的日本及东南亚白色家电业务，于2016年收购美国通用电气公司的家电业务，于2018年收购Fisher&Paykel公司，并于2019年收购Candy公司。
值得注意的是，早在1992年，美国通用电气公司想要并购海尔作为自己打开中国市场的代工厂，但张瑞敏拒绝了。2016年，在美国本土经营了十几年的海尔智家，收购了美国通用电气家电业务，展现了中国智造在全球的强大竞争力。
未来，海尔智家的全球化扩张将迎来“神助攻”。
10月29 日，日日顺IPO 终止，同日，海尔集团将其所持有的日日顺表决权委托给海尔智家，海尔智家由此掌握了日日顺的控制权，并实现对日日顺的并表。日日顺是中国排名靠前的端到端供应链管理服务提供商，拥有强大的物流和供应链管理能力。
中信建投认为，日日顺并表后，通过深度参与海尔智家海外市场本土化物流体系与能力建设，开拓社会化业务的新蓝海，为公司创造新的增长引擎。
全球化、高端化、智能化是白电行业未来的破局方向，也是海尔智家的战略方向。未来，海尔智家能否摆脱营收低增长，实现大象起舞，值得关注。
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