VC冲上云霄。

这是一架编号为B-919A的C919大型客机从上海浦东国际机场启航飞往上海虹桥机场，完成首秀飞行。据悉，该飞机有望最早于2022年春季正式投入航线运营。

历经几代人的努力，我国民航运输市场终于首次拥有中国自主研发的喷气式干线飞机，这是中国高端制造产业崛起的一缕缩影。

看着这一幕，达晨财智合伙人黄琨不禁感叹：“这意味着国内航空将会迎来一个长达20年的高速发展期。大飞机产业链对应的市场规模达10万亿，相信未来将会诞生出数个千亿市值的企业。”言语背后，是以达晨为代表的人民币基金早早布局，陪伴了大飞机产业链上的一家家企业度过了昔日的蛰伏岁月。

欣喜之余，黄琨也多次提到忧患意识，“大飞机产业链国产替代是一场漫长征途，我们依然要继续脚踏实地做研发。”序幕才刚刚拉开。

“几乎每周都有同行来交流项目”，大飞机产业链，火了

如果不是首架C919交付成功，这个隐秘的赛道可能还没有那么快进入主流视野。

在这之前，我们先介绍下C919大飞机的产业链。随着大飞机陆续进行批产和交付航司运营，面临巨大的民机的市场发展空间，以及国内自主可控方面的诉求，国内的民机配套产业链势必会迎来较好的成长机会，圈内大致形成一个普遍的共识：大飞机产业链主要由设计研发、飞机制造、以及运营服务三个环节组成。其中，最上游的设计研发由中国商飞下属的研究院完成，终端的运营服务则主要由航空公司提供。目前，VC/PE的机会主要聚焦在中间的制造环节。

这个环节前景有多广阔？“哪怕只是一个小小零件，都可能撑起一家上市公司。”早年间，达晨团队开始梳理大飞机产业链，最终锚定了几个关键点：大飞机关键系统/分系统、材料、关键零部件。“比如说发动机系统相关配套，机载系统和设备，机体材料等方面，附加值高，技术密集型，科量含量较强，值得重点关注。”黄琨举例说。

其中，在最为关键且鲜有人知的飞机设计环节，达晨便有出手。为了设计出拥有自主知识产权的飞机，中国的飞机设计师要绘制无数份图纸——单是机翼可能就要绘制2000多份图纸，小翼也有700到800份——这些海量的设计图纸和不断的比对筛选，光靠人工完全不可想象。

C919型号研制的过程中，便出现了达晨系企业——前者全面采用了瑞风协同的装配设计系统FastADS 和基于MBD的模型辅助设计系统CFMDESIGN 进行产品的详细设计，并采用SEDIS进行三维可视化强度试验设计和监测，大幅提高了设计和试验的效率，缩短研制周期。

说起瑞风协同，黄琨瞬间打开了话匣子， “这是我们前瞻性布局的一个缩影。”原来早在2017年，达晨军工组预判大飞机配套行业进入快速发展与放量前期阶段的时间窗口在缩短，于是开始重点寻找相关“水下项目”。而瑞风协同产品涉及研发的设计仿真、试验测试和综合保障三大核心领域，曾为神舟七号、天宫一号等多个国家重点项目提供服务。后来，达晨团队快速完成了尽调工作，在瑞风协同估值增长拐点前顺利入股。

从隐秘的工业软件环节到大飞机的外观，达晨团队又发掘了一家攻坚C919“皮肤”的公司——兴航航空，已经建成了一条国产大飞机蒙皮生产线。根据西安发布，该生产线预计年产100架以上的国产大飞机机头、前中后机身、舱门、活动翼面上的蒙皮类零件。

所谓飞机蒙皮，相当于飞机的“皮肤”，主要作用是保护飞机内部结构，维持飞机外形，使之具有很好的空气动力特性。目前，兴航航空围绕蒙皮生产工艺和设备进行了大量的技术研究，在这个看似不起眼的细分赛道上占据了重要的一席之地，能大幅提升生产效率和降低生产成本，而且也是企业明年申报上市后新的业务增长点。

另一个典型案例是达晨所投资的一家专注特种玻璃的企业——江苏铁锚玻璃。这家公司创建于1984年，是轨道交通特种玻璃的龙头企业，高铁、动车前挡风玻璃上可以看到它们产品的身影。在2013年，铁锚玻璃正式上马航空特种玻璃项目，董事长、总经理吴贲华投入战略资金牵头组建华东地区最大的鸟撞实验室。两年后，铁锚玻璃又与西北工业大学建立结构冲击力学联合实验室，后来该实验室成为了中国商飞指定的鸟撞试验基地。

经历重重考验，铁锚玻璃成功为国产C919大飞机提供挡风和舷窗玻璃，并承担了ARJ-700、国产新舟700部分玻璃的研制任务。须知道，飞机风挡玻璃和舷窗玻璃占整机比重虽然很小，却是飞机在低温低压缺氧的高空中抵抗和隔绝恶劣条件的关键零部件之一，每一块玻璃都有着严格的准入制度和适航认证管理程序，在此之前全是采购国外产品，国内并无企业能够研制。

黄琨依然印象深刻，当初刚接触上铁锚玻璃时，国产大飞机产业并没有像现在那么受关注，公司这个方向上业务收入几乎为零，但是铁锚玻璃开出的估值并不低。“后来项目摆上投委会，在内部引发了一些争议，意见都不少。”但黄琨和团队坚定看好特种玻璃的行业前景和领域应用，也相信国产大飞机必定会批量交付，最终说服了内部，达晨入股铁锚玻璃。

当然，以上只是达晨投资版图的小小一角。弹指一挥间，中国航空航天经历了飞跃性里程，产业链的投资机会开始井喷。“几乎每周都有同行来跟我们交流航空相关项目，明显感觉到了大家的热情。”黄琨感受深刻。

一支隐秘的团队

“航空航天赛道投资难度超乎想象，由于行业的特殊性，很多企业你连门牌都摸不着，更别提投资了。”一位短暂跨界的VC朋友曾分享说道。

这并非夸张——受保密性的影响，大飞机产业链项目大多非常隐秘，找项目意外成了第一道坎。更别说，不少航空航天类企业对投资机构要求极高，时常会反向尽调潜在投资机构的产业能力。

困难是显而易见。在公认技术门槛较高的半导体、新能源领域，投资人往往闭关研读几个月研究报告，再找找技术大牛请教，也许就能对行业有个较为清晰的认识和大致的图谱。但这一招在航空航天赛道并不太奏效——大飞机产业链极长、涉及面甚广，且公开信息偏少。“2-3个月可能只能了解其中某一个环节，想要彻底搞懂整个产业链需要耗费更长的时间。”黄琨分享了自己的感受。

那么一个专业的航空航天投资人如何炼成？我们可以从达晨一个鲜少露面的团队身上窥探一二。时间回到2000年，达晨成立之时就将智能制造作为重要投资方向之一，陆陆续续出手了一些涉及军工的企业。而随着机会越来越多，到了2015年，达晨开始单独划分军工行业投资部，重点关注航空航天、军工电子信息、特种新材料、无人化装备、精确制导弹药等细分领域，当时国内涉足这一方向的投资机构可以说凤毛麟角。

起初，达晨按照对硬科技投资人的一贯要求招聘团队，大致要求为：理工科毕业，且具有产业工作经历。自此，一批在国内航空、航天等在军工集团及部队从业过的理工科学霸陆续加入达晨。后来一次偶然机会，曾在空军某装备管理部门任职的公绪华，得知达晨正在招募军工业务线投资经理便前来应聘，于2017年正式加入，现分管军工投资一部的工作，主导投资了江苏铁锚等典型项目。

随着行业积累越来越深，达晨又从中国商飞招募了一员大将——谢鹏。在中国商飞工作期间，谢鹏曾参与过两款型号飞机的设计研发工作。在参与飞机的供应链管理工作时，他便深刻感受到国内相关产业链的不足，于是产生了转行做投资的想法。离开产业界后，谢鹏进入到了一级市场的投资行列。

就这样，一支“小而精悍”的军工投资团队逐渐成型。时至今日，达晨军工团队分布于北京上海和西安，团队成员均是理工科复合背景且有产业工作经历的老江湖。

投出一张版图

从军工到民用，我们渐渐看到达晨航空航天版图的轮廓。

通常来说，达晨出手军工企业之前，一定会围绕国家重点型号展开产业链上下游的行业和价值研究，在产业链的梳理过程中去发现那些技术和产品过硬、市场空间较大、成长性较高的企业。按照这个方法论，达晨团队早早地押注了金属3D打印企业——鑫精合。

那是2016年左右，达晨团队在分析国外航空产业时发现，波音公司已经使用3D打印技术研制300多种零部件，而空客A380的客舱行李架也是来自3D打印。于是，达晨走访了全国大部分从事3D打印工作的公司，最终选定了鑫精合。

当时，国内3D打印仍处于起步阶段，鑫精合也才刚刚成立一年，公司成员仅20人左右。“虽然这家公司未来充满了不确定性，但我们很认可创始人李澄及李广生对3D打印发展趋势的判断。”公绪华回忆起当时情景。2016年下半年，达晨参与了鑫精合A轮融资，成为后者最早一批投资方。

完成投资之后，达晨帮助鑫精合引荐供应商、推动后续融资，还不时地提供一些战略规划的建议。在业务上，鑫精合承接了大量航空航天以及航空发动机等国家重点型号产品的增材制造技术研制任务，与中国航天科技/科工集团在载人航天、外星探测等重大工程项目上获得了装机应用。

一路走来，达晨陪伴着鑫精合崛起为创投圈明星项目。今年年初，公司完成近5亿的Pre-IPO轮融资，参投机构有鼎晖百孚、中车资本、红塔创投、安徽省投等。相比达晨A轮进入时的估值，鑫精合现在估值大涨近20倍。

沿着相似的逻辑，达晨不知不觉在航空航天领域布局了超20家公司，并积极参与到国家重大科研项目中。如火星探测避障镜头所用的光学元件，是由达晨投资企业英田光学提供；长征五号B遥二运载火箭发动机的地面试验中，专业从事工业软件系统及发动机控制的瑞风协同参与其中；达晨投资企业国科环宇承研了天和号核心舱应用系统中绝大多数在轨支持设备及部分科学试验装置……如繁星点点，不胜枚举。

版图不小，达晨军工生态圈的化学反应正在发生。有一个小细节:达晨正在推动被投军工企业将自身业务和国内民机产业链衔接在一起，冀以打开更庞大的市场空间。比如今年，达晨出手了为国内数个明星军用无人机机型做发动机配套的航瑞动力，原因之一是判断其未来极有希望进入民机产业链。

航瑞动力成立于2015年，却是国内唯一一家已经完成正向研发航空重油活塞发动机的公司。所谓“正向研发”，真正内涵是原创技术，与之对应的是国内大多数发动机企业仍然还停留在“逆向研发”阶段。测仿的方式终究只能学得皮毛，很多技术问题依旧解决不了。在航瑞动力创始人朱航的眼里，任何技术问题都不能走捷径、不能偷懒。

于是，在航瑞动力芜湖的场地里，有一个几百平方米的图书馆，一排排的货架，专门用来存放航瑞发动机试验报废的零部件。“每个零部件都配一个二维码，一扫就能清楚这个零部件报废的原因以及调整方案。”谢鹏第一次参观的时候就受到了极大的震撼。正因如此，达晨今年完成投资后，立刻帮助航瑞动力对接业务，推动后者积极参与大飞机相关配套研发工作。

黄琨认为，相关军用机乃至航天配套产业链企业日后切入民机配套体系有着天然优势。接下来，达晨军工团队不仅要加快挖项目的动作，也会进一步推动被投企业参与大飞机产业的配套环节。

VC冲上云霄，打好国产化替代这一战

2022年，航空航天赛道肉眼可见地火热起来。这是一条攸关安全的超级赛道，正在隐隐爆发。

正如商用飞机一直被称为现代工业皇冠上的明珠，航空产业也是衡量一个国家科技水平、工业水平、综合国力的重要标志之一。在深入布局这一产业后，黄琨由衷感慨：“与C919一同起飞的是中国制造业。”伴随着C919的研制与生产、试飞和交付，一系列的新技术、新材料、新工艺在国产大飞机上得到应用，不断提升相关环节的国产化率，必将推动着中国基础工业能力的进一步提升与产业链的不断完善与发展。

身后的市场超乎想象——中国商飞发布《中国商飞公司市场预测年报（2021-2040）》预计，未来二十年全球将有超过41429架新机交付，价值约6.1万亿美元，用于替代和支持机队的发展。其中，中国航空市场将在未来二十年接收50座级以上客机9084架，价值约1.4万亿美元。

毫无疑问，VC/PE的投资热情被点燃了。在今年珠海航展中，投资人相约看展。一位来自北京某人民币基金军工组的VC朋友，今年已经是第四年来参加航展。当天，他在大坦克、军机的区域转了一圈后，特意去了民营企业扎堆儿的展区，看看哪些公司有机会成为大飞机产业链的配套企业。

“除了投军工的同行，一些不怎么关注这一领域的投资机构也来看展了，大多围着参观大飞机。”上述投资人分享现场的情况。

最近，航空航天赛道升温还有一个信号：投资人看项目的时候，遇到的同行越来越多了。有时，一个项目常常有十几个投资机构递交TS，这是以前很少看到的一幕。

当满怀期待的VC/PE涌入航空航天产业，还能投什么？黄琨透露：“达晨重点关注的方向除了现有的航空国产配套企业外，更看重的还是航空供应链的安全。目前国产大飞机供应链的稳定性仍需增强，依然存在很多进口替代的环节。这就是民营企业参与的机会，也是VC/PE参与投资的价值所在。”

根据《2013-2017 年中国航空发动机行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》，民机的主要成本结构大致是：机身结构占约38%，发动机占约27%，机电设备约14%，航电设备约11%，内装饰约6%，起落架约4%。

其中，飞机的动力系统、航电飞控系统、燃油系统、电源系统、起落架等关键环节产品，或直接采购国外企业的产品和技术，或是由中外合资企业制造，产业链国产化率仍有提升空间。随着国产大飞机商用进程提速，供应链的国产化进程将加速发展，进而也会有一批不错的民营企业脱颖而出。

对比海外，航空产业辐射的发动机、基础材料等各个领域已经催生出UTC、GE、伊顿、派克汉尼汾等千亿市值的巨头企业。而且，这些公司以航空业为支点，并在其他领域形成了较强的竞争力，成为了超级巨无霸公司。

一位航空业内专家曾表示，大飞机产业的规模化发展，短期来看取决于中国商飞的交付能力，长期来看则依赖技术创新，取决于国产大飞机能否形成完整的产品系列。由此，怀揣着投出一个千亿市值上市公司的愿望，投资人再一次齐聚在航空航天产业链。

中国民用飞机设计元老吴兴世曾说过，“让大飞机翱翔蓝天，让全世界爱上用智慧制造的大飞机，这是全国人民多年的渴望，更是我的中国梦。”如今，中国人的飞机梦终于实现，投资人也幸运地投身到这一场历史洪流里。