尊敬的投资者，您好：
今年4季度以来，A股进入宽幅震荡期，板块轮动加快，投资主线尚不明确。在这样的投资环境下，如果想要参与投资国内A股市场，捕捉一些结构性的行情机会，我们推荐采用【杠铃策略】的思路来投资。【交银指数星球】就是一款优秀的杠铃策略，其核心仓位部分由国内优质的红利指数基金构成，力争以较低风险获得稳定回报；卫星仓位部分采用行业指数基金进行轮动，追求更高收益。截至2024/12/12，【交银指数星球】累计收益率9.74%，相较同期中证800指数超额5.27%。（数据来源：Wind，2023/6/1至2024/12/12）
在卫星仓位部分，【交银指数星球】成功把握了家用电器、通信、电力及公用事业等行业的强势期，并在12月份的调仓中减持了上述强势行业。从归因数据来看，【交银指数星球】所配置的家电、通信的收益绝对贡献均超过2%，卫星中其他行业总贡献约1.29%，其余部分收益贡献来自于核心部分仓位，具体数据如下图。总体来看，策略中卫星部分的行业配置效果显著。
近期有不少投资者对策略卫星部分的行业配置方法产生了好奇，那么【交银指数星球】是如何做好行业配置的呢？
图. 交银指数星球成立以来收益率归因
行业配置的主要难点和痛点
随着当前指数投资的思潮日益深入人心，也有越来越多投资者朋友开始关注如何通过自己的力量来把握市场风格和行业变化蕴含的机会。国内外市场上研究行业轮动方法的有很多，但因其背后牵扯到产业周期变迁、场内资金流向等诸多因素，因此很难有一个长期有效的一劳永逸之计，过去有很多人进行过各种角度的尝试，但整体来看实践效果多数并不尽如人意。作为一件本身就难度颇大的事情，很多人以为找到了行业配置的“圣杯”，但更大概率只是捕捉到了某种特定环境下的异象，能否在未来得以持续还是要打上一个问号。
行业配置实践中比较困难的一点是如何将左侧和右侧投资做到有机结合，单纯看左侧或者右侧的模型都有一定缺陷，右侧指标是大多数人更容易接受的，解释起来也更加浅显易懂，但由于只关注基本面和价格的趋势，你无法确定自己当前所处的位置，一旦市场没有持续的增量资金涌入，就很容易出现追涨杀跌或者买在阶段性高点的行为；而左侧投资则对于投资者的认知和定力有很高的考验，若能准确把握底部困境反转的机会，则有望实现估值和业绩的戴维斯双击，但这种机会并不是时时刻刻都存在的，且很大概率需要付出相当的时间成本，能够笑到最后兑现逻辑和收益者更是少之又少。
针对上述问题，我们交银投顾团队内部也是在多轮迭代之后，最终形成了当前实盘组合运行中所使用的行业胜率-赔率-拥挤度三维配置框架。这个框架较为科学合理地兼顾到了行业所处的趋势和位置，将左侧右侧投资相结合，并通过拥挤度试图规避短期交易过热的风险，当然目前也存在一些不完善之处，今天在这里仅和大家做一下分享和交流。
我们做行业配置的方法论
A股市场存在着显著的行业轮动现象，但单从表面出发我们很难把握其背后的规律。有人觉得行业轮动的频率需要很快，每天都有层出不穷的新概念，而有人觉得行业轮动可以按年为单位，毕竟事后来看每年的主线行业有且仅有那么几个。考虑到投顾策略的调仓频率和换手率限制，我们在业绩稳健、估值合理和关注度低这个“不可能三角”中，更希望寻找到赔率较高且底部出现拐点的行业，或者已经出现右侧信号且相对位置仍有较大空间的行业，这样从长周期来看能够把握尽可能多的行业配置机会。
具体来说，我们分胜率、赔率和拥挤度三个层面来进行行业配置策略的构建：
1. 首先在胜率策略上，我们会采用一系列指标对各个行业进行打分，对量价趋势、基本面盈利、未来预期和资金流向等方向均有所涉及，这些指标部分是行业整体呈现的，部分则是通过成分股数据进行合成的。举个例子来说，动量/反转效应是普遍存在于个股、风格和行业上的，但其作用机制各有不同，到底是过去短期收益还是长期收益更高的行业在未来具备更强的上涨动力？这里提到的短期和长期具体时间窗口又是多少？这些都是值得探究的问题。再比如，在市场的各类资金流当中，哪些特征的资金净流入是对于行业未来收益具有更强驱动力的？上述这些问题，都是构成行业胜率打分的重要维度。
2. 其次，在赔率策略上，我们更希望通过一定的指标测算得知当前各个行业“身在何处”，我们都知道股票价格长期上涨是依靠盈利增长的实现来驱动的，但市场存在着很多抢跑的行为，有很多明年的盈利预期可能今年就已经在股价上兑现了，同时短期内市场的波动更多的是估值水位的上下摇摆，而上述因素对行业未来收益空间的影响往往不是线性的，因此我们从行业的估值和盈利能力、股息率与宏观利率、预期增速等角度出发，利用一定非线性的方法来预测行业未来几年内的潜在收益空间，帮助我们规避买到强趋势末端、未来空间很小位置的风险。
3. 最后，在拥挤度策略上，我们也会尽量避免买在阶段性“人声鼎沸”的情况，从历史经验上来看，当单一行业的成交量占全市场比例或者换手率达到历史峰值时，很可能是其阶段性的高点，过去几年的经验包括21年初的食品饮料、22年中的光伏等等，此外，诸如顶部出现顶背离等现象也会作为我们的风险检测指标。通过对于各个行业的拥挤度打分，我们也能够对于全市场所处的水位一窥究竟，当多数行业都处于相对拥挤的状态时，或者市场的热度已经过高，而当多数行业拥挤度都处于历史地位时，市场新的机会可能已经在酝酿过程中。
指数星球：行业配置策略的实盘心得体会
交银指数星球中的30%卫星部分即是按照上述策略来进行实践中行业配置的，到目前运行下来已经有超过一半年的时间。在这段时间里，市场风格经历了多轮切换，从TMT一枝独秀的主升浪行情，到顺周期行情的预期证伪，从红利+小盘的哑铃型结构，到微盘股的大起大落，再到924之后市场的反转，在这种多次反复的行情特征下，若不能有一个行之有效且严格纪律执行的配置框架，则很容易偏离自己最初的目标。在这里，我们也对行业部分的配置变化做一下复盘。
组合成立初期，按照上述框架我们有幸寻找到了家电、通信和电力这三个兼具胜率赔率且市场关注相对较低的行业（除通信因为当时TMT的集中炒作拥挤度中等偏高外），而在此后较长时间内，上述三个行业始终保持在我们的配置区域内，因此一直占据了我们投顾策略卫星部分的主要持仓，而电子和食品饮料则分别因为胜率和赔率单一层面的占优而多次选入到组合当中，此外我们还短期配置过钢铁、建材、银行、计算机等行业。
上述的行业胜率赔率特征延续了比较长的时间，在此期间市场经历了起起伏伏，但这三个行业还是走出了相对持续的超额收益，且我们的布局时间要早于市场上多数投资者。直到今年9月初，随着市场持续的回调以及价值成长风格收益差的不断拉大，行业格局出现了较为显著的变化，电力与公用事业板块赔率胜率均出现明显下滑，我们及时做了止盈，而在11月初，通信和家电也分别因为赔率和胜率的下滑而离开了重点配置区域，我们也逐步做了减持。与此同时，新的行业机会也开始涌现，有色成为了赔率和胜率均比较占优的行业，化工、农业等行业也进入了我们的组合当中。
总体来看，在过去一年多的实践当中，我们的行业配置策略较好地把握住了大势，在几个重点配置行业上实现了从买入持有到止盈的全流程，也较好地兑现了策略设计之初的逻辑。但也存在着对于部分赔率胜率排名中等偏上的行业难以把握配置节奏、对于高胜率赔率但拥挤度偏高行业收益无法充分把握等问题。未来，我们将结合投资实践当中遇到的种种问题，不断精进我们的策略，力求为广大投资者朋友们提供更加实用且有效的指数投资一站式解决方案。
声明与风险提示：基金有风险，投资需谨慎。
交银指数星球基金投顾组合风险等级为R4。基金投顾试点机构不保证基金投顾组合策略一定盈利及最低收益，也不作保本承诺，投资者参与基金投顾组合策略存在无法获得收益甚至本金亏损的风险。基金投顾组合策略的过往业绩不代表其未来表现，为其他投资者创造的收益并不构成业绩表现的保证。基金投顾组合策略的风险特征与单只基金产品的风险特征存在差异，投资者参与投资前，应认真阅读基金投资顾问服务协议、基金投资顾问服务业务规则、风险揭示书、基金投顾组合策略说明书等文件，在全面了解基金投顾组合策略的风险收益特征、运作特点及适当性匹配意见的基础上，结合自身情况选择合适的基金投顾组合策略，谨慎作出投资决策，独立承担投资风险。
交银指数星球策略运作表现/业绩比较基准收益率：自成立起至2023年底-5.02%/-9.98%。数据来源：交银基金。投资者应当充分了解并知悉：（1）因转入转出时间不同、相关基金交易限制、基金交易费用、组合调仓等原因，投资者持有的基金投顾组合与基金投顾组合策略所对应的标准组合之间可能存在差异，并由此可能导致业绩表现等方面存在差异；（2）本基金投顾组合策略所投资的基金产品中可能包含交银基金或其关联方管理、托管或销售的产品。基金投资顾问业务尚处于试点阶段，基金投资顾问机构存在因试点资格被取消不能继续提供服务的风险。
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