核心观点
权益市场：
11月数据继续反映政策转向有积极效果，地产销售明显改善，但政策仍需持续发力。近期国债收益率进一步快速下行，一定程度上反映了货币进一步宽松的预期，利率下行有利二手房销售进一步改善，同时提升股票资产相对吸引力（尤其是高股息资产）。
战略乐观，市场赔率在中高区域，政策积极，胜率提升；战术上考虑逆向操作，一是政策力度和效果需要观察，二是外部冲击大概率持续。
聚焦内需和消费，重视有股东回报的核心资产。
（1）重点关注高端酒、互联网；（2）地产链估值存在修复空间：家电、软体家具和消费建材优质公司；（3）地产风险对股份行和保险预期影响较大，股份行和保险行业同样存在修复空间；（4）自下而上看，运动、护肤品、调味品、啤酒和乳业龙头历史和国际对标均低估，医疗器械和服务估值历史低位，需求存在改善预期。
从更长时间和政策导向看，重视有股东回报的核心资产：持续回购注销后EPS增长更快、ROE更高，估值中枢有可能显著提升（尤其是互联网和白酒等现金流充沛的优质企业和消费赛道）。
债券市场：
资金流动性变化较大叠加止盈情绪累积，加大债市走势波动性。在交易情绪不稳定的市场环境中，建议多关注资金面动态和政策执行情况。
权益市场
11月数据继续反映政策转向有积极效果，地产特别是二手房销售好于预期，以旧换新向家电之外的耐用品扩散。但消费增速有所回落，虽有双11错位的影响，但政策的持续发力无疑非常重要；地产投资仍有非常大的拖累，也需要销售持续改善才能缓解。
社零数据同比回落，或仍在改善趋势中 ：反映政策刺激脉冲+双11前置影响，且去年11月基数较高，分项看以旧换新的积极影响向装修家居等耐用品扩散；往后看政策和基数影响均偏正面。
地产短期显著改善，持续性好于预期：新房销售累计同比跌幅继续收窄，高频数据显示新房销售显著改善，且持续性好于以往；二手房同比持续加速，销售面积淡季创创出新高。
投资变化不明显：地产继续拖累，基建和制造业投资维持较高增速。
工业有企稳迹象：工业实际同环比稳定，名义增速没有进一步下行，与外需表现好于预期有关。
高频数据印证经济活动明显改善：高频经济活动指数显示经济同比改善幅度是过去一年多以来最大的，但政策仍需持续发力。
信贷继续放缓，社融增速相对稳定，新增信贷和社融均同比少增但结构边际改善，货币增速从趋势看有回升迹象。
（1）新增贷款同比少增，但中长期贷款占比回升，结构边际改善；
（2）企业信贷少增，其中长贷均明显少增，反映需求疲软；
（3）居民信贷少增，但中长贷多增，一定程度反映地产销售改善的正面影响；
（4）社融增速增多稳定，政府债券融资多增仍是最主要的驱动力。
近期国债收益率进一步快速下行，一定程度上反映了货币进一步宽松的预期。
（1）从微观主体看，企业、居民和金融机构风险偏好持续下降，表现为定存和国债配置占比持续提升，这可能是国债收益率持续下行最直接的驱动力。
（2）国债收益率大幅下行，隐含政策利率进一步下调50BP左右预期；如政策利率下调，可能带动贷款加权利率下行30BP左右。
（3）基本面看对利率下行最敏感的是二手房销售，而小盘股对流动性宽松最敏感。
战略乐观，市场赔率在中高区域，政策积极，胜率提升；战术上考虑逆向操作，一是政策力度和效果需要观察，二是外部冲击大概率持续。
聚焦内需，重视有股东回报的核心资产：在低增长的环境中，公司治理良好的公司有可能通过优化资本结构，实现更高增长和更快的价值创造速度。持续回购减少了股份数，每股收益增长高于利润增长；回购降低了净资产增长的速度，净资产收益率（ROE）和估值双击；持续稳定的自由现金流+良好的公司治理是重要前提。
（1）重点关注高端酒、互联网（宏观预期敏感，估值低位区域，成长性优于海外公司而估值折价）；这类资产久期较长，现金流充沛，不应低估其估值修复和提升的空间；从苹果公司的历史看，持续回购可实现低增长下的高估值，回购对盈利能力和估值的积极影响值得高度重视。
（2）地产链估值存在修复空间：家电、软体家具和消费建材优质公司（估值低位，赛道不差，两新扩围及更新需求受益，持续用力推动房地产市场止跌回稳）。
（3）地产风险对股份行和保险预期影响较大，股份行和保险行业同样存在修复空间（增长预期敏感）。
（4）自下而上看，运动、护肤品、调味品、啤酒和乳业龙头历史和国际对标均低估，医疗器械和服务估值历史低位，需求存在改善预期。
债券市场
1、债市情况
债券市场继续走强，但波动性加大。上半周，由于资金面紧张，市场进行了调整。报道称，央行约谈了本轮债市行情中部分交易激进的金融机构，这导致止盈情绪出现。尽管有14500亿元MLF到期，全周央行通过OMO投放11398亿元，使流动性逐渐宽松。市场消化了央行的指导意见，债券利率再创新低，10年期国债收益率突破1.7%，30年期国债收益率下至1.95%。十年期国债240011下行7.5个BP，十年期国开240215下行8.25 BP。
2、工业增加值数据分析
11月工业增值同比增长5.5%，较10月提高0.1个百分点，回到6月的高点。这一增长主要源自制造业，其增值增长至6.0%，比10月上升0.6个百分点，并连续三个月反弹。其中，规模以上装备制造业同比增速达到7.6%，比上月加快1%。汽车行业继续在高位运行，对制造业增值的拉动作用显著。11月工业增值同比增长5.5%，较10月提高0.1%，回到6月的高点。这一增长主要源自制造业，其增值增长至6.0%，比10月上升0.6%，并连续三个月反弹。其中，规模以上装备制造业同比增速达到7.6%，比上月加快1%。汽车行业继续在高位运行，对制造业增值的拉动作用显著。在工业增值方面，国有和外资企业均呈现增长，而私营企业则下降0.3%至4.5%，这表明增强民营企业信心仍需政策支持。在房地产市场，11月新开工面积大幅下降26.8%，但商品房销售面积同比增长2.6%，新房价格同比降幅收窄至6.1%。强二线城市交易数据回升，显示房地产市场开始企稳。社会消费品零售总额同比增速降至3.0%，回落1.8个百分点。商品零售增速降低2.2%，但餐饮收入增速增加0.8%。由于双十一促销被提前至10月24日，导致11月的消费挤出。然而，由于春节提前，后续零售将有所回升。总体来看，制造业的复苏速度领先于服务业。
3、市场展望
近期公布的经济和金融数据显示基本面呈现波浪式修复。同时，中央经济工作会议提及适度宽松的货币政策，进一步推动债市走强。在10年期国债已经下行30BP的背景下，是否仍有进一步下降空间存在疑问。央行的调研引发市场波动，反映出极低收益率下交易头寸集中，情绪不稳定。目前，各期限利率债对降准降息预期已充分定价，“双降”政策可能会导致市场反应利好出尽。此外，信用债利差快速缩小，考虑到其流动性，建议减持流动性效率低的品种，转向那些能提高产品流动性、抵御资金面波动的品种，提升具有一定价值的骑乘策略品种的比重。
大类资产价格表现
（截至2024/12/20）
文章数据来源：Wind，广发资管
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