上海建工(600170)　　本报告导读：　　2025Q1~3归母净利润下降10.4%，经营净现金流净流出减少。子公司间接参投沐曦科技、摩尔线程持续成长，承建的第四代先进核能系统迎来新突破。　　投资要点：　　维持增持。维持预测2025–2027年EPS0.20/0.21/0.22元增-16.5/5.0/5.0%，给予公司2025年18.5倍PE，对应维持目标价3.70元。　　2025Q1~3归母净利润下降10.4%，毛利率增长0.8pct。(1)2025Q1~Q3营收1580.8亿元同降26.1%(2025Q1~Q3增-46.1/-9.1/-22.0%,2024Q1~Q4增12.9/-8.9/-13.5/5.7%)。2025Q1~Q3归母净利润12.1亿元同降10.4%(2025Q1~Q3增-161.8/65.9/-4.6%,2024Q1~Q4增13.3/7.3/-2.7/211.4%)；扣非归母净利润4.2亿元降46.8%。(2)2025Q1~Q3毛利率9.0%(+0.8pct)，期间费用率8.1%(+1.2pct)，归母净利率0.8%(+0.2pct)，加权ROE2.5%(-0.5pct)，资产负债率85.5%(-0.3pct)。应收账款591.2亿元同比减5.4%，减值转回1.8亿元（2024年同期减值损失5.7亿元）。　　2025Q1~Q3经营净现金流净流出减少，房产开发、城市建设投资新签增速快。(1)2025Q1~Q3经营净现金流净流出157.6亿元(2024年同期净流出214.9亿元)，其中Q1~Q3为-232.8/48.0/27.2亿元(2024Q1~Q4为-253.2/27.0/11.3/336.3亿元)。(2)2025Q1~Q3新签1921.2亿元同减30.8%,其中建筑施工1478.0亿元同减36.1%、设计咨询104.3亿元同减26.4%、建材工业196.4亿元同减10.7%、房产开发88.0亿元同增66.2%、城市建设投资12.7亿元同增12700.0%、其他41.9亿元同减15.5%。　　子公司间接参投沐曦科技、摩尔线程持续成长，第四代先进核能系统迎来新突破。(1)当前股息率2.2%,2024年年报分红比例24.6%,2025PE11.6倍近十年分位数50%,PB0.78倍近十年分位数18%。(2)公司发挥精细化建造优势，参与硬X射线自由电子激光装置、合肥“灵眸”先进光源、华力康桥二期集成电路生产线建设。(3)公司投资的基金间接对应摩尔线程0.02%股权（发行前），沐曦股份0.01%股权（发行前），助力国产半导体与集成电路产业突围发展。(4)由中国科学院上海应用物理研究所牵头建设、上海建工承建的2兆瓦液态燃料钍基熔盐实验堆（TMSR-LF1）首次实现钍铀燃料转换，成为目前全球唯一运行并实现钍燃料入堆的熔盐堆，初步证明了熔盐堆核能系统利用钍资源的技术可行性。这是钍基熔盐堆研发进程中的重要里程碑，为中国发展第四代先进核能系统提供了核心技术支撑与可行方案。　　风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。