【存货高企相关讨论】 一、当下现状
以下是2025年三季报的节选部分：
乍一看，可不得了：短短三个季度，现金资产减少了30亿元。公司的现金流是否充足？让市场怀疑。这些资金去了哪里？固定资产项目上马，大量研发项目投入，这都正常，因为这些将来会产生效益的。问题是这些钱，许多变成了存货（增加了近九亿元）、变成了应收帐款（增加了近九亿元），这不得不让人担忧。
二、存货高企的害处
存货高企，有几大隐忧：一是可能产生存货跌价，直接冲击未来的利润；二是占用公司资金，影响公司的流动性，影响公司的发展后劲；三是直接影响现金等高流动资产的投资收益，减少利润。
三、不必过于悲观
1、计提存货跌价的可能性很小
在讲计提存货跌价之前，我们首先要弄清楚公司的存货是如何计价的，在什么情况下应当计提存货跌价。联影的存货最初以成本入帐（注意：不是市场价、中标价等等），公司定期进行相关存货的可变现价值测试（即产品销售价值加上适当营销成本），并与成本进行比较，以较低的价值入帐。除了极少数低端过时产品，基本不存在计提存货跌价准备的可能。公司的产品周转期目前约在200天左右，计提存货跌价准备的可能性不大，即便有，量也十分有限。
这让我想起许多生物医药公司，动辄计提数亿、甚至数十亿元的存货跌价，因为你生产的如果是药品、是疫苗，过了6个月（尤其疫苗），基本就报废了，得全部计提存货跌价，对利润的影响就太大了。一些价格下行期的产业，房地产、油气，如果房产、油气进入价格下行周期，其存货跌价损失亦十分巨大，数百亿元也是小儿科。
2、存货增速开始回落
我们观察近几年联影医疗的存货情况（数据来源：公司定期报告）：
公司存货基本是每年增长10亿元，从21年底的20亿元，增长到25年9月的60亿元。照此下去可不得了。但如果我们统计近两年分季度存货情况，结果可能就不一样了（数据来源：公司定期报告）。（勘误：图表中后一个24年6月应为9月，以下同）
从以上图表你可看出，存货增长最快的阶段是24年一季度至25年一季度这一年，增长了近20亿元；而25年一季度末至25年三季度，存货基本没有增长；甚至在25年年中，存货还出现下降。为何出现这种情况？其实原因也简单：23年年中开始，由于种种原因，医疗器械中标量开始下降，24年三季度之前（行业与公司）中标量同比下降40%以上，这使得25年一季度之前，公司实际出货量下降，产品只能积压在仓库成了存货。
3、为25年大量中标项目提供保障
未来会如何？从24年四季度开始，整个25年，医疗器械行业（尤其是联影医疗自身），中标量提升50%以上，这些中标项目，将会在25年年中至26年年中进入装机阶段，存货自然就不增长了。从另一个角度观察，如果联影医疗现在没有足够量的存货，能否保障26年大量项目按时交付都可能有问题，毕竟中标量增长50%容易，产能短期增长50%很困难。从这个角度看，手中的存货可能是优势，而非隐忧了，这可以保障大量中标项目的产品供给。
情况究竟如何？得等我们看了25年年报，26年一季报后情况方才明朗。不过，如果以上推测成真，公司股价可能已经上了一个台阶了。毕竟公司的营收大幅增长，如果同期存货大量下降，现金流会大幅改善，市场会没有反应？
$联影医疗(SH688271)$
其实，我们如果光看存货的绝对值，趋势还不明显；但如果我们看季度环比增度，这个趋势立马就出来了。
存货环比增长最快的时期是24年6月，环比增长20%以上（原因是24年一季度中标题下降太多），之后存货增速震荡下行，25年季度环比增速已经降到5%左右了，已经弱于其营收的快速增长了。
【应收帐款激增】
一、隐患
1、可能产生信用减值，直接冲击公司利润
公司2024年度产生了超1.4亿元的坏帐损失（信用减值），直接冲击了24年度的利润。
24年的信用减值较23年度增长了100%以上，如果这种趋势持续，对公司未来的发展影响巨大。
在25年三季度末，公司应收帐款达到52亿元，较年初增加近9亿元。虽然联影的主要客户是各地公立医院，最终产生真实坏帐的比例并不高，但按照相关的会计准则，该计提信用减值时还是要计提的。这方面联影医疗的管理还是相当规范的。根据25年中报披露，各类应收款减值的可能性如下：
也就是讲，达到一定帐帐龄，不管你未来能否收回帐款，都要按规定计提信用减值。随着应收帐款的增长，计提信用减值的量必然会增长。
2、占用公司资源
应用帐款多了，应收帐款占用公司资金，影响公司现金流，还可能直接影响公司的现金投资收益，影响公司利润。
二、不必过于悲观
1、公司应收帐款的量化分析
（1）表面看，形势严峻
下面是近五年公司的应收帐款变化情况（数据来源，公司定期报告）：
公司的应收帐款每年增长10亿元，此增速超过公司营收的增速，是一种不好的迹象。
（2）仔细分析，近两年应收帐款增速放缓
下面是近两年公司的应收帐款分季度变化情况（数据来源，公司定期报告）：
可以看到，24年年中以来，应收帐款增长得便不快。如果观察环比增速，趋势更加明显。增速最快的时间是23年初，较22年末几乎翻番。
从24年9月之后，应收长款的季度环比增速已经下降到个位数水平，且已经连续两个季环比增速低于5%，逐季下降。
从以上数据，我们基本可以放心，公司应收帐款快速增长基本成为过去，风险在下降。
2、公司信用减值的量化分析
（1）整体情况看，风险可控
应收帐款最大的隐患是出现坏帐损失（信用减值）。我们观察公司上市以来信用减值的情况（数据来源，公司定期报告）：
我们可看到信用减值逐年增多，但增加的绝对值并不大，总体风险有限。
（2）信用减值占营收与应收帐款比例的变化
整体上看，信用减值的风险是否可控，有两个指标非常重要，一是信用减值占营收的比例，二是信用减值占应收帐款的比例，这两个指标如下（数据来源，公司定期报告）：
从以上数据我们可以看到，公司的坏帐（信用减值）约占营收的1%左右，基本保持稳定，略有波动；信用减值占应收帐款的比例则变化较大，总体呈现波动下降的状态。
（3）未来产生坏帐的风险在减小
由于公司的营收在快速扩大，如果坏帐占营收的比例保持稳定，意味着公司的坏帐总额未来可能会快速扩大，但未来究竟会如何变化，难以预测；
由于公司的总应收帐款25年以来增长有限，而信用减值占应收帐款比例在波动下降，意味着公司未来的坏帐风险在减少，但未来究竟会如何变化，需要跟踪观察；
还有一个指标可以认为是坏帐的前导性指标，即长期应收款的变化（数据来源，公司定期报告）。
公司的应收帐款虽然在增长，但达到一定期限，最可能产生坏帐的长期应收帐款在23年达到高点后，近两年在持续下降，25年三季度末只有0.49亿元，不到23年末的四分之一，这也意味着未来产生坏帐的风险在减小。
根据公司25年中报，各帐期的应收帐款金额如下：
虽然总的应收帐款在增长，但25年年中，帐期三年以上的应收帐款为0.74亿元，较年初的1.02亿元是大幅减少的，这也意味着未来产生坏帐的风险在减小。
由于25年年报尚未出炉，具体情况究竟如何，得看25年年报、26年一季报的情况再作分析。25年净利不及许多机构的预期，是内卷导致的毛利率下降引起的，是各类费用增长引起的，还是研发费用增长较多引起的，还是各类减值（包括信用减值、资产减值等）引起的，到时方能揭晓。最有希望的场景可能会是这样：存货高企＞>中标高增>>应收款增速见顶回落>>现金流持续改善，进入良性循环周期。会如此吗？
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