在二八定律之下，大部分收益来自少数时候，大部分收益来自少数股票。
如果这只是“少部分公司的牛市”，怎么办？
今年的股市有点意思。
从各大指数来看，股市好像涨了不少。但很多人辛辛苦苦炒股大半年，收益却差强人意。
为啥呢？
二八定律——大部分收益来自少数时候，大部分收益来自少数股票。
假如在年初投资于全部A股（以万得全A指数来衡量），截至9月24日，累计回报为29%。
如果错过这期间表现最好的5个交易日，那么收益率就只有6.8%。
如果错过最好的10个交易日，那么反而亏损7.17%。
数据来源：Wind，小基快跑
为什么说大部分收益来自少数股票呢？
以囊括深市100只优质股的深证100指数为例，今年以来涨幅45.29%，跑赢了同期79.34%的个股。
注：根据Wind数据，剔除今年以来上市新股，深证100指数涨幅超越了3562只个股中的2826只。
其实，随着外资持续流入，A股的这种“二八分化”已经延续好几年了。
天风证券根据外资持股市值，构建出两个指数：
“核心 100”指数：代表外资持股市值（剔除银行后）前 50 大的公司以及 50 个科技龙头公司。
“其他标的”指数：代表剩余的全部 A 股构成的指数。
根据测算，2016年以来，“其他标的”指数底部横盘，累计仅上涨 10% ；而“核心 100”指数震荡上行，累计涨幅达82%。
涨幅相差近7倍！
向前看，A股行情会如何变化？
天风证券提出了三种演进路径：
全面牛市：“其他标的”指数与“核心 100”指数均大幅上行。
全面熊市：“其他标的”指数与“核心 100”指数均大幅下行。
“少部分”公司的牛市：“其他标的”指数继续底部震荡，“核心 100”指数继续震荡上行。
在什么样的条件下，会分别出现全面牛市、全面熊市、部分公司的牛市呢？
01
全面牛市：现阶段不容易实现
全面牛市的形成，最主要依赖于“其他标的”的指数。也就是大部分没怎么涨的个股。
2016年以来，这一指数已经在底部横盘接近三年，它能否趋势性抬升，决定了是否有全面牛市。
“其他标的”指数趋势性的抬升，无非依靠于两方面因素：估值全面抬升，或者盈利全面复苏。
首先，估值无差别的全面抬升，需要依靠于政策的全面性放松。但是此轮从今年1月开始的信用扩张，很快在二季度开始收缩，呈“小心翼翼”态势。
其次，盈利的全面复苏，意味着“其他标的”指数中，大市值的金融周期、中小市值的制造业公司，盈利要触底改善。而这两种类型公司的盈利改善，关键点是经济的全面复苏，但这一点尚未明朗。
也就是说，“全面牛市”需要“其他标的”指数全面抬升，也就是要依赖于这部分公司的估值或盈利全面抬升，现阶段并不太乐观。
02
全面熊市：出现概率相对较小
当前来看，虽然上证指数一直围绕在2900-3000 点附近震荡，表现欠佳，但是今年以来，“核心 100”指数代表的头部消费和科技股的“赚钱效应”仍然不错。
如果“核心 100”指数包含的公司出现系统性风险，可能造成机构投资者的整体降仓，那可能意味着全面熊市的到来。这种系统性风险，一是业绩风险、二是估值风险。
不过从中期来看，不论是从业绩层面、还是估值层面，指数整体发生系统性风险的概率都相对较小。
03
少部分公司的牛市：可能性较大
在全面牛市和全面熊市实现条件都不具备的基础上，少部分公司的牛市或将延续。
特别是以“核心 100”指数为代表的消费龙头和科技龙头，是长期配置的主线。
为何这两者会同时占优呢？
可以从宏观背景的长期逻辑、微观背景的中期逻辑两个方面来讲。
宏观层面
未来国内长期面临的背景，可能是经济增长中枢的下台阶、经济结构的转型、 利率中枢水平的下台阶。
在此过程中，一个朴素的逻辑在于，哪些板块表现更好，背后则取决于各个板块在 GDP 中占比的变化。
以美国为例。
1970 年代开始，美国实际经济增长出现连续的下台阶。
在此过程中，以业绩稳健的消费股龙头和科技龙头为代表的美股“漂亮 50”，仍然走出长期牛市，并较大幅度跑赢指数。
漂亮50的行业分布
业绩贡献个股上涨的背后，是来自于产业的支撑。
美国1970年代经济增长逐步下台阶的过程中，教育医疗、通信技术两个产业占GDP的比重持续提升，且幅度最大；住宿和餐饮、计算机和电子占GDP的比重也有小幅或阶段性抬升。
通信技术和教育占美国GDP比重
微观背景
我们将消费板块和科技板块分开来看。
消费股
消费板块一直表现不错。
对于消费板块而言，自 2005 年至今的59个季度里，跑赢 Wind全A指数的概率接近 70%， 超过所有其他板块。
消费板块从2005年以来季度性跑赢概率
另外，可能有人会认为消费股“贵”，但这个“贵”也是相对的，对外资有吸引力。
对于国内投资者，我们面临的是大约9%左右的名义 GDP 增长，因此，国内投资者能够接受的年化资产回报率不低于 9%。
对于国外的投资者，他们面临的可能是6%左右的名义 GDP 增长，国外的高收益资产也非常有限，因此，他们能接受的年化资产回报率，可以低至6%。
这就导致了一个结果。
当我们以 9%的贴现率看到某消费股50倍估值时，觉得非常贵。
而在外资眼中，以这样的估值买入，未来获得的年化回报率，可能会远超过他们的需求，于是，即使某消费股50倍估值，也依旧具备吸引力。
科技股
科技股跑赢背后，是产业周期的支撑。
在 3G 和 4G 的建设周期和随后的应用周期中，成长板块多次显著跑赢 Wind 全A指数 。
5G 的建设周期和随后的应用周期也应大体类似。
但区别可能在于跑赢的程度，或将比前两次平缓，但时间更久。
产业支撑科技股占优
另外，科技股业绩的支撑，仍然少不了外延并购。
进入 2019 年，随着有关并购政策的连续放松，以及新一轮 5G 产业周期的逐步开始，今年2季度，创业板外延并购规模的环比和同比都明显提升了不少，对未来创业板的利润也会形成一定支撑。
创业板指数内生外延拆分
全面牛市少见，结构牛市常有。
如果认可市场处于上升周期，那么对于普通投资者来说，较好的投资方式是——配置优秀的管理人和基金，保持定力和耐心。
可信量化（珂芯资产）因“可以信任的量化投资机构”而得名，是一家由北清复交等985与常青藤等著名高校的校友组成，以人工智能、大数据与云计算等技术为基础的量化对冲投资机构，主要从事股票、大宗期货、场内期权与ETF等领域的二级市场量化交易。以避免人工交易过程中由于情绪波动带来的非理性决策行为，同时利用计算机的无休眠、高频等优势，帮助客户赚取低风险与稳定的收益。
来源：小基快跑综合自天风证券 《小心翼翼的宽松和少部分公司的牛市》
（来源：可信量化的财富号 2019-10-09 14:45） [点击查看原文]
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