本文会讨论一下前段时间国内首批上市的三只商品期货ETF，包括它们的表现和投资价值。另外在《普通基民投资全球的正确姿势之大宗商品篇（含基金推荐）》中介绍了利用大宗商品对抗全球通胀，尤其是发达国家通胀的方法，本文会继续这个话题，看看现有的公募基金能否对抗国内通胀。
首批上市的商品期货ETF分别是 大成有色金属期货ETF(159980)、建信易盛能源化工期货ETF(159981) 和 华夏饲料豆粕期货ETF(159985)，它们对应的衔接基金应该也马上要开放了。
首先先来回顾一下我上面那篇文章中提过的大宗商品的概念。以标普高盛商品指数为例，其中的大宗商品分为五大类别：能源类、基本金属类（也叫工业金属、基础金属、贱金属）、贵金属类、农产品类和牲畜类。到这里读者们应该可以发现了，这一批新上市的商品期货ETF都是整个大宗商品下的小类，它们的配置价值和投资方法与之前跟踪标普高盛商品指数的信诚商品肯定是不一样的。接下来分开讨论。
大成有色金属
首先这只ETF跟的是上期有色金属指数，该指数由铜、铝、锌、铅、锡和镍组成，权重如下：
铜：43.6%
铝：12.6%
锌：13.1%
铅：8%
锡：8%
镍：14.7%
回忆一下刚才提到的大宗商品指数，上面这些金属属于基本金属（工业金属）大类，而工业金属大类下分为有色金属和黑色金属，有色金属是指除铁之外的金属，黑色金属是指铁制品和铁合金。所以这个大成有色金属跟的是其中的有色金属大类，不包括交易量最大的螺纹钢（这是黑色金属）。
该指数中涉及的有色金属走势只有铜、锌和镍在上期所官网公开了，剩下的可能要去wind查，我这里就只搬公开信息了：
图1 铜价格走势（起始自2002/1/7）
图2 锌价格走势（起始自2007/8/7）
图3 镍价格走势（起始自2015/8/10）
由于历史数据不完善，不好说有色金属的投资价值，不过有一点是可以确定的，以权重最大的铜为代表：在2008年金融危机和2016年全球经济衰退的时点上，铜有一段深度下跌，在抵御国际黑天鹅事件的能力上似乎比不上黄金。虽然金融危机后的全球大放水确实把绝大多数金属的价格大幅推升，在随后险情绪逐步散去的几年中，以铜为代表的工业金属的价格也和黄金一样逐步回落。
很独特的是，自2016年美联储逐步收紧流动性开始，铜价涨幅明显大于黄金。那从这个角度来看，有色金属的投资价值到底在哪呢？
有色金属，或者说所有工业金属都是人类生活必需的，铜主要用在电线电缆和众多电子元器件上，锌主要用于制造合金材料，镍常常与铁共同铸造不锈钢，所以，工业金属的投资时点更多是在当经济环境向好，制造业回暖使得工业金属需求量上升的时刻，这是黄金做不到的。
但说到分散投资组合风险的话或是抵抗国内通胀的话，可能它的价值就没有黄金那么大了，国内通胀放到后面说，首先说分散风险。和黄金原油等大宗商品一样，有色指数和美元具有一定负相关性，但反向趋势没有黄金石油明显；同时有色与国内的PPI有一定相关性，但相关性只有0.6左右，算不上高度相关。
还有一点，有色金属和A股相关性不高，但也不足以负相关，就以近几年为例，2017年A股牛市，有色金属也有一波升势，而在A股熊途漫漫的2018，有色也跌了一整年。用有色金属来对抗A股下跌没有明显作用，实际上用来对抗美股下跌也没什么作用……一定要找个理由的话，A股向来都是水牛，每一次A股暴涨离不开央妈放水，而这不仅能推高A股，同样能推高有色金属。A股和有色都能反应中国的流动性。
所以，我个人不推荐普通基民大比例配置有色期货ETF，一定要买的话，可以少量买一些做波段，有色金属没有黄金那么大的配置价值，不适合长期持有。毕竟有色金属仅仅是一类工业金属而已，而工业金属也只不过是整个大宗商品市场的一小部分而已，不是专业期货投资者很难从这个小类别里获得什么好处。
下面补充一下螺纹钢和工业金属指数，后者就是有色指数与黑色指数的混合：
图4 螺纹钢走势（起始自2009/8/10）
图5 上期工业金属指数走势（起始自2002/1/7）
建信易盛能源化工
我觉得这个ETF要比上面的有色更值得关注，不过要比有色ETF的投资更为小心谨慎，因为其中涉及的商品甚至不再标普高盛商品指数等国际通行的商品指数中……而且就类别来说，这些商品不是大家此前熟知的“能源与化工”商品。先说结论，这个指数不是“原材料”，而是已经经过多次加工后的“化工材料”，跟踪易盛能化A指数：
甲醇：29.2%
PTA：46.1%
动力煤：14.6%
平板玻璃：10%
先来解释一下这些商品吧，毕竟了解的人不多。
甲醇就是工业酒精，国际上几乎都是由天然气制造的，但国内也有用煤制造的。就上游来说，甲醇价格会受到天然气和煤的影响，所以甲醇虽为化工原料，但也和能源价格走势有一定相关性。下游的应用比较广泛，部分新能源车会用到，生产农药、甲醇也会用到。
PTA全称精对苯二甲酸，原料是PX，PX的原料是石油。PTA主要用于纺织和生产塑料等。所以PTA也会受到能源产品的影响，下游的服装等工业用途也会间接影响到PTA。
动力煤就是煤炭，只不过是指用于动力用途的煤炭，具体来说就是用于火力发电、供暖等。动力煤是煤炭中质量相对差一些的品种，工业用途会考虑质量更好的焦煤。
平板玻璃没什么好说的，上游受纯碱、硅砂的影响，下游主要受家装和汽车行业影响。
实际上这个易盛能化指数是选取其中交易量最大的四个品种，还有橡胶、焦炭和聚氯乙烯等品种也是重要的“能源化工”材料。直接来看一下过去的走势：
图6 易盛能化A走势（起始自2010/3/1）
由于没有金融危机时期的数据，所以我就跳过那个时点了。在大宗商品价格快速回落的2012-2016，这个指数也免不了被带下去，尤其是在2016全球经济衰退时自高点腰斩，跌幅和有色金属不相上下。不过有意思的事情正是2016年之后发生的：
A股自2018年年初就开始暴跌，美股坚持到2018年底，这个指数从2016年来一路走牛，一直到2018年10月才见顶，此时A股一些下跌超过15%了，见顶后也没有非常可怕的回撤，到2019年7月之前一直在震荡中，随后随着A股、美股甚至高盛标普大宗商品指数走牛，这个指数反而在下跌。
这个指数和PPI的相关性与有色金属类似，大概在0.6左右，与有色的相关性也在0.6左右，其与A股、中债的相关性比有色金属更低。
不过说到底这个能化指数涉及的商品都是工业原料，在所有大宗商品里交易量并不高，大多数以分散风险为目的的投资组合不会投资这类商品。也许看上去这类商品有不错的抗通胀效果，但实际上能影响其价格走势的因素太多了，却又不能提供比上游商品更好的回报，所以很多资管机构不会考虑化工原料。还是上面那句话，这几种商品甚至不在标普高盛商品指数中，也算不上“大宗商品”，不能从指数化配置大宗商品以分散风险的角度来思考这个指数的投资。
一定要说个好处的话，原油更多受产量影响，而且原油处于整个工业生产流程顶端，既不能很好的反应通胀，也不能完全反应因需求改善而带来的经济回暖。而这个能化指数位于中间部分，尤其是权重最大的甲醇和PTA，于上反应能源类商品的价格，于下反应全球制造业的情况。
如果说有色金属还有那么一点配置价值的话，那么这只能化ETF完全没必要“配置”，更适合“阶段性交易”，只是我觉得普通人玩这个的胜率还不如他们玩原油时高。
饲料豆粕ETF
这个ETF是最为纯粹的一个了，就是大商所豆粕期货价格指数。豆粕是大豆压榨过豆油之后的残渣，主要用作猪和家禽的饲料。所以上游受大豆的影响，和豆油也有一定的联动关系，当然也会也菜油和菜粕有一定相关性，下游反应养殖业的需求。
目前差不多80%的大豆都是从美国和巴西进口的；豆粕则几乎完全用于生产饲料，也全在国内消耗完。
所以豆粕一方面会受国际大豆价格的影响，另一方面因为不出口，所以基本只受国内需求的影响。
图7 豆粕价格走势（起始自2013/1/4）
豆粕也没有逃过2016年全球经济衰退的影响，但跌幅要小于有色金属和能化。和能化类似的是，豆粕在2018年前半年也撑住了，要到下半年才开始回落，后来又随着走高。
就相关性来说，豆粕与中债的相关性明显高于有色和能化，和A股的相关性也较高，也就是说豆粕与国内通胀有一定关系。还是上面那句话，和国内通胀相关性高的，往往也和A股相关性高，有一定的同涨同跌的效应，用的豆粕对抗A股下跌比较困难。
不过我喜欢豆粕的一点是大豆是中美的主要谈判商品，所以每一次关系紧张，往往豆粕就能迎来一波急促的小牛市。
另一方面是豆粕是猪的主要饲料，与猪肉价格有一定的相关性，但请注意，并不是每一次猪肉暴涨豆粕都会涨。猪大概有10个月的生长周期，只有在集中补栏这种情况下才有可能来一次因需求端改善而引起的暴涨。
有一点值得注意的是，豆粕也只是整个农产品大宗商品大类下的一个具体品种而已，虽然是很有代表性的一个，但并不能当农产品ETF来投资。例如棉花、白糖和梗米也是重要的农产品，但它们和豆粕的相关性不大。
同样，不推荐普通基民以配置的方式投资这只ETF。
国内的通胀及抗通胀
通货膨胀的衡量标准是物价上升，具体来说可以分为消费者端的物价，也就是CPI，还有生产者端的物价，PPI。
国内的CPI由8类商品组成，食品约34%，日用品5%，医疗约11%，教育约15%，而居住只有14%。而美国的CPI中住宅一项的权重大约42%。之所以说国内CPI统计方法有缺陷，就是因为房价并不是CPI的组成之一，貌似是算作居民固定资产投资的不算居住，而且居住一项的比重也太低了。最终就使得食品在CPI中的比重过高。中国过去的通胀主要在房地产上，而去年几乎完全因为猪肉，不过这两个因素都没办法用国内现有的公募基金对冲。
图8 中国CPI（起始自2008年1月）
作为普通人的我们，感受到的通胀都是消费者端的物价上涨，但中国的制造业企业感受如何呢？
图9 中国PPI（起始自2006年1月）
图10 中国PMI（起始自2008年1月）
如果用PPI衡量企业端感受到的通胀压力，可以看出，自11年之后PPI有个明显的回落，到16年初更是跌到底部，这与上文中介绍的有色金属、能源化工等商品近似，因为PPI就是由这几种商品的价格计算出来的。
不过企业端的通胀不是我们普通人关心的话题，我们关心的是自己感受到的通胀。可惜呢，就像图中的数据那样，2016年全球经济衰退阴影过后，我国的CPI和PPI就有了长期的背离，近两年更是几乎反向运行。这也是为什么我不认为首批上市的三只商品ETF能对抗国内通胀的原因，因为衡量通胀的标准根本不是同一个。
那究竟如何对抗国内通胀呢？
这得看你如何定义通胀。
如果你觉得房价是通胀的主要表现，那么可以去香港市场买内地的REITs；如果你觉得猪肉是通胀的主要表现，那么可以去美股购买生猪肉期货ETF。但如果没有港美账户这不太现实，有没有更简单的方法呢？
换一个角度理解国内通胀可能就比较容易了。
通胀的一种起因是央行过度降息，也就是放了太多的活水，这些热钱没地方去，就会涌进收益最高的资产中。如果读者有关心过国内流动性情况与A股的相关性的话，就会发现历次A股疯牛都是水牛，也就是央行放出来的热钱涌入了A股。说的更直白一点，A股从来都不是我国经济的晴雨表，而是国内流动性的晴雨表。过去热钱会首选房地产，通过信托等形式进入，而现在房地产受限，A股就明显有了更多的活水。举个最新鲜的例子，此次疫情对国内经济的影响肯定是很大的，但开始第二天就收复了不少失地，一方面是因为市场信心还在，另一方面是实体经济尚未全面复工，央行放出来的流动性无处可去就短暂涌入A股，当然这两天成交量暴涨就不是流动性的事了，而是大妈大爷都进来了，稳健型投资者应该知道怎么做。
所以，如果房地产的政策限制可以持续，那持有A股本身就具有一定抗通胀的效果，因为国内的热钱是出不去的，只能在国内资产中打转，这也是A股比港股估值高的原因之一。但要注意的是进入股市的资金量其实不大，所以只有结构性行情，也就是大量的热钱涌进一两个板块爆炒。
那如何投资这三只ETF呢？
上文已经反复强调，这三只ETF不适合简单的“配置”，最好是“阶段性交易”。如果是专业机构或是资金量比较大的个人，可以采用单纯做多的CTA、ETF套利、网格或是股票商品轮动来获利，如果是普通基民，那就佛系投资吧。
还有一种投资方法确实也是配置的一种，但这种方法需要一点点投资学知识。以桥水为例，桥水会先根据基本面分析确定若干种商品，随后“分配风险”，也就是确定分配该种商品对整个组合波动率的权重，最后根据该种商品的波动率计算其在整个投资组合中的比重。这种方法其实不麻烦，日后我在我写有关海外对冲基金的系列中会提到。
对于百万资产以下的普通基民来说，5%的信诚商品再加5%的黄金已经足够了（甚至不需要信诚商品只要黄金），没有必要去想着如何最优的配置大宗商品。大多数普通基民根本不怕风险，就算有少数真正在“投资”的基民，那至少也要配置20%的大宗商品才有明显的分散风险的作用，一般人根本受不了这个仓位。
有些大V的组合喜欢买一点原油，我一是不同意原油可以代表大宗商品，二是觉得他们那种投资方式既不能分散风险也不能获利，还不如不配。用经济周期来配置商品的“商品主观策略”我就更不看好了，到目前为止我还没找到哪支商品基金能大幅跑赢标普高盛商品指数的，更别说这些大V组合了。什么经济数据变好就买有色，制造业回暖就买能化，反之则做空，那还不如直接买股票，成功率更高。
最后
我之前写普通基民投资海外之大宗商品篇的时候提到过，如果没有持有很多海外资产的话，没必要配置大宗商品，主要原因是国内PPI其实和以美国为代表的全球市场相关性较高，但作为居民感受到通胀主要是CPI、房价最多还有个汇率，而这些与国内PPI和全球通胀没什么关系，所以用于对抗美元通胀的大宗商品对国内通胀没用，只对海外资产（尤其是发达国家资产）有一些帮助。
因为疫情的原因，今年的经济数据恐怕不会很好看了，通胀高企和汇率贬值可能会接踵而至，关于如何对抗这种风险我早就提过了。于国内货币超发通胀高企的问题，这些钱已经进入了A股中某些被加杠杆爆炒的科技股中，要不要参与看读者自己；于汇率贬值的问题，通过未经对冲的QDII基金就可以避免。
之前有位读者想用上面三只ETF对冲A股下跌的风险，我的回答是这个很难实现，不过其他办法还有有的：对50万以上的读者可以考虑去开股指期权，一手10万；如果没有50万，那就通过风险平价模型，合理的配置国内债券、海外股票等资产分散风险。
作者：RTHR
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