“全能型的“固收+”选手”
作为中国资本市场的基石投资人，社保基金的动向一直备受机构投资者关注。
社保不常表彰管理人，一旦表彰就说明非常认可。
公开资料显示，2017年，社保基金表彰了广发基金副总经理、固收团队带头人张芊女士，那一年，获得“10年贡献社保表彰”殊荣的基金经理仅2人。
因为工作非常繁忙，张芊的访谈约在一个交易日的下午5点。电话会议之前，广发基金的同事私下透露，芊总的性格比较内敛，话很少，但圈内都说她水平很高，属于“说得很少，做得很好”的基金经理。为此，我们在调研前内心有一些“小忐忑”，生怕浪费了跟这位女将的交流机会。
开始交流之后，忐忑一下子释然，因为我们前期准备得非常充分，张芊在交流过程中聊得很放松，以一位女性细腻的视角，畅谈了她对资产配置、选股思路的见解，甚至像股票基金经理一样细细剖析她曾经持仓的行业和标的。
她语调温婉，让人感觉很有亲和力；她的产品风格积极进取，但分析的过程严谨慎重；她工作繁忙，却从未懈怠当一个“空中飞人”，实地调研公司……
预约的交流时间60分钟，但我们整整跟她聊了90分钟，深深感受到她对投资的热爱，对市场的敬畏以及自我成长的内驱力。
我们发现，张芊是一位全能型的“固收+”选手，也是风格辨识度非常高、特色鲜明的基金经理。用概括的话来说，她的特别之处可以用三句话来总结：
（1）用可转债来积极捕捉增强收益；
（2）用纯债来做流动性管理；
（3）用成长股来捕捉超额收益。
复盘过去8年的投资操作，张芊既展现出了对宏观周期敏锐的把握能力，又展现出了较强的成长股投资能力，她目前主要管理5只“固收+”产品，其中既有广发聚鑫这种年化收益超12%的进取型产品，也有广发集丰、广发招享等最大回撤2%~3%左右的稳健型产品。
下面，我们就按照这三个方面跟大家介绍这位广发基金固收团队的领军女将。
1
“早期转债品种较少，主要做波段；现在品种多了，择券余地很大。我会在转债估值较低、债性有一定保障的时候提升仓位。另外，我们倾向于左侧操作，不赚最后一分钱。”
——张芊
我们发现，张芊管理的广发聚鑫完整捕捉了2015年和2019-2021年两次可转债牛市。
更难得的是，她在退出时点上把握得很好，在2015年5月高位清仓，在2021年大幅降低可转债仓位，锁定收益。
如果我们亲历了2013到2015年的市场，就可以了解到这种操作的难度非常大。
当然，这样的操作效果是显著的，广发聚鑫这只产品的beta总是具有领先性。例如，2018年，转债和股市都显著下行，张芊在2018年下半年逆势加仓，从容迎来2019年的转债牛市。
猫头鹰研究院认为，张芊在可转债的操作和她的绝对收益思维息息相关：
在可转债估值很低、债性有充分保障的时期，张芊会提升转债的仓位，左侧操作；
在进一步判断大概率有安全边际，有绝对收益的时候再逐步向上提升仓位；
在转债价格跌到债性的阶段，将转债类比于高收益债，不为转债仓位暴露设定较低的阈值，为充分捕捉投资机会扫除障碍；
不赚最后一分钱，及时止盈。
猫头鹰认为，张芊对于转债市场的灵敏嗅觉和深刻理解，是她在转债配置上进退有度的核心原因。
2
在张芊的投资框架中，纯债的角色不是增强收益弹性，而是为加减仓转债和股票服务，最基本的要求是“不能有风险”。从持仓看，近年来纯债仓位有所降低，更多是将其作为流动性管理的工具。
不过，回顾历史我们会发现，她捕捉利率机会赚钱的能力也很强。
广发聚鑫起步于2013年6月，彼时正是“钱荒”冲击债市之际。如下图所示，第一轮“钱荒”之后，经济基本面又发生了意外的回暖，进一步导致长期利率走高（图2）。
对张芊而言，2013年冬季也是她投资生涯既难忘、又煎熬的时刻：“当时市场并没有明显转向，非标利率融资百分之二、三十，还有金融机构的隐性刚兑。我从自己过往的研究经验出发，认为债券市场已经到了极高收益率的阶段。但是实际情况是，四季度债市整体收益率大幅上行，长久期品种产生了很大的浮亏，对基金净值带来了负面冲击。”
我们复盘了2013年债市的走势，张芊在这一阶段虽然有一定的净值回撤，但是她把握住了非标和隐性刚兑等核心逻辑。
就如那句行话，“做投资，既要有谋，也要有断”，用通俗的话来说，就是关键时刻要敢于决策，手起刀落。在2013年的那波操作中，张芊守得住、冲得出，并未受到短期干扰，稳步提升了债券杠杆，完整地捕捉到了2014-2015的债券大牛市。
不得不承认，她是一位资产配置高手。
再次回到2014年初，张芊面对的情况变成了：货币政策是否能紧随经济基本面的变化？
年初，基本面尚不明朗，货币政策也还不清晰；事实上，直至2014年2季度定向降准落地，货币政策才明确地转向宽松。
2014年，广发聚鑫维持了较高的债券杠杆，显示了张芊对于债市大周期拿捏准确，这极为不易。
再说2015年，这波牛市可谓波澜壮阔。站在2015年初，张芊面对的情况变成：长期利率走到了中性水平附近，其下降空间已经不再充裕。开年地方债天量供给，A股更是经历少见的高波动，这些都考验着债券投资者的神经。
在张芊的掌舵下，广发聚鑫继续维持了一定的杠杆率，并在四季度成功降低杠杆，抓住了收益，规避了风险。这一年，广发聚鑫的年度回报达到30.77%。
可见，回顾很容易，实际操作很艰难，漂亮的资产配置都是在恶劣的市场环境中摸爬滚打出来的。
当我们在电话中提及这一点时，她非常谦虚冷静地说：“没法保证每次都对”。
可能，这就是专业投资人身上的特质：谦虚冷静，客观地看待自己。
3
说完了转债和纯债，我们回到股票上来，作为“固收+”基金经理，股票能力也是猫头鹰需要考察的重点。
张芊对转债的灵敏嗅觉与纯债的宏观大周期把握能力让人印象深刻，她的选股能力咋样呢？
作为一个拥有“进取”标签的债券基金经理，我们认为张芊在股票上的确“够进取”。
从股票仓位来看，她的广发聚鑫不做仓位控制和择时，基本上顶格20%。股票这块，她的方法论就是认认真真做alpha，拿足个股的超额收益。
我们发现，跟很多“固收+”基金经理偏爱白马股不同，张芊喜欢挑成长股，积极寻找个股的超额收益。她深入一线调研公司，站在中期和长期的视角前瞻性发掘成长型公司，仅这一点就让这位女将与众不同。
她的最新季报（2021Q1）的前十大重仓，涵盖了电子、计算机、电气设备、机械设备、食品饮料、非银金融等五六个行业。从个股来看，除了上海电气和中国平安外，其余都是成长股，有的是周期成长，如徐工机械、有的是消费成长，如百润股份，还有的是科技成长，如科大讯飞、深信服。
除了清晰的成长风格特点外，她的股票持仓呈现出猫头鹰非常推崇的“多元分散”特征，这充分说明她的视野和投资宽度。
连续持仓很多个季度的汇川技术是最值得一提的，作为一个“固收+”基金经理，张芊买得居然比很多股票基金经理还早。
从她的决策过程中，我们发现，她不仅在2020年一季度即持有汇川技术，而且在基本面不断验证后加仓。下图可以清楚地看到她在买入时机把握得很好。
2020一季度，持有机构97家；2021一季度，持有机构变成了363家，体现张芊的前瞻性。
“很多产业升级不是我们没有这个技术，而是要有一定的契机，让客户愿意给你机会。疫情提供了制造业升级的机会，因为疫情导致海外供给受限，原来很难获取海外核心客户的中国公司，利用这个契机走出国门。工控是这样，工程机械也是这样。”
——张芊
最后，再重申一下我们眼中张芊的模样：
她是一位全能型“固收+”选手；
她是一位用“可转债”积极捕捉收益的选手；
她是一位用“纯债”来做流动性管理，但是也能充分把握利率机会的选手；
她还是一位能够通过深入调研、前瞻性抓住成长牛股的选手。
看来社保基金表彰不是白给的，广发基金的固收团队，也不是普通人就可以执掌的。
女将张芊，确实非同凡响。
猫头鹰研究院温馨提示
数据来源：猫头鹰捕基能手软件
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