可转债基础（三）详细拆解可转债三大核心条款之——下修条款

全网同名，梅姨求索记！！

今天这篇是《可转债基础》系列的第三篇，第一篇《可转债基础（一）转股四要素之转股期、转股价、转股价值、转股溢价率~》、第二篇《可转债基础（二）详细拆解可转债三大核心条款之——赎回条款》，我们分别讲了转股和赎回的相关概念，今天我们来聊聊下修条款。

在上一篇中，我们留了一个这样的问题：

当正股股价上涨，高于转股价的130%时就会触发强赎条款。那么当正股股价下跌的时候呢？又会发生什么呢？

今天要讲的下修条款，就是正股股价下跌时会发生的一种情况。

一、什么是下修条款？

以6月底刚刚下修过的岩土转债（128037）为例，我们看看其可转债发行公告中关于下修是怎么约定的。

多说一句，可转债发行公告，大家可以直接在东方财富网上查看，点击数据中心、可转债数据，或者直接搜索转债名称，在其详细资料中的公告一栏查看。

简单来说，就是当正股股价一直往下跌，都跌破了转股价，还继续往下。像岩土转债这样，都已经跌到了比转股价打85折了，而且还持续15天了，这时候上市公司就有权开股东大会，来决定是不是要把转股价往下调一调，以及调到多少呢？类似下图的过程：

以岩土转债为例，正股股价2021年4月22日至2021年6月7日已经连续30个交易日的收盘价都低于转股价格的 85%（即6.79 元/股）了，所以上市公司决定从6月28日起，下修转股价至3.13元/股。

有人可能会问，股价跌就跌呗，为什么要下修转股价呢？正股股价和转股价有啥关系？

二、为什么要下修转股价？

有这个疑问的同学，梅姨建议先回看一下《可转债基础》系列的前两篇。

大家还记得梅姨在《可转债基础（一）转股四要素之转股期、转股价、转股价值、转股溢价率~》中让大家记住的可转债很重要的一点吗？那就是发行可转债的上市公司基本都不想还钱！

那他们是怎么实现不还钱的呢？就是push我们投资人转股！

那什么情况下我们投资人才会愿意转股呢？

当然是转股有利可图的时候！

那什么情况下转股有利可图呢？

那就是转股价低于正股股价的时候，这时候才说明我们能够以一定的折扣（转股价）去兑换上市公司的股票。

就像梅姨在《可转债基础（一）转股四要素之转股期、转股价、转股价值、转股溢价率~》说过的，促进转股的核心就在于，正股股价>转股价。

所以，当正股股价跌跌不休，都跌到转股价以下了，你说，上市公司能不急吗？这就说明转股无望了呀。既然他们没办法控制股价的跌势，那索性下调转股价吧。

虽然不是一定要把转股价调到低于正股股价，但至少两者的差距别那么大。这样，只要正股稍微往上涨涨，就能高于新的转股价了，大家就又愿意转股了。

可转债的下修条款，是一个双赢条款。对于上市公司而言转股有望就不用还钱了；对于转债投资者而言，下修成功，意味着手里的转债又值钱了，因为又可以打折换股票了，这样可转债的价格通常也会涨上来。

三、详细拆解下修条款！

下面我们来详细拆解一下下修条款，还是以岩土转债为例：

1、什么时候可以下修？

“可转债存续期间”，都可以下修。

关于这点梅姨在《可转债基础（一）转股四要素之转股期、转股价、转股价值、转股溢价率~》中就说过，强赎一定是发生在转股期，而下修只要是可转债存续期就可以。

所以今年5月底的时候，晶科转债虽然还没上市，但因为正股股价跌跌不休，为了避免上市破发，上市公司就急着赶在上市前下修转股价了。那这种情况也是可以的。不过，通常下修还是发生在转股期内居多。

2、什么条件下下修？

“公司股票任意连续30个交易日中至少有10 /15/20个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%/85%/90%时，才会触发下修条款。”

这里，有些约定30个交易日中的10个交易日，有些约定15个交易日，有些约定20个交易日，且满足条件的交易日可以不连续；有些约定低于转股价8折，有些85折，有些9折才会触发下修。

前面我们说过，强赎条款我们通常简写成“15/30，130%”。同理，下修条款我们也会简写成“15/30，85%”，即表示30天里只要有15天低于转股价85%就触发下修。

3、这是谁的权利？

当触发下修条款时，上市公司有权下修，但会不会提出下修，股东会又能不能通过，却都不一定。所以说，虽然下修对我们这些转债投资者是有利的，但这一权利却并不属于我们，它是属于上市公司的权利。

梅姨，你不是说下修之后，就更容易转股，上市公司不是就不用还债了吗？他们怎么还会不愿意行使这一权利？股东会怎么还会不通过？

其实，这是利益的平衡。

虽然下修后更容易转股，但是下修却调低了转股价，这意味着什么呢？

这也就是说，我们这些转债持有人可以以更低的折扣（新的转股价）换股了呀，也就是说同样价格的转债，现在换取的股份却更多了。这其实就变相稀释了原股东的股份，侵占了原股东的权益。

这种时候哪怕上市公司愿意下修，也提出下修了，即使大股东不持有可转债，股东大会不需要回避的情况下，那大股东也会权衡一下到底是转股不还钱好，还是下修被稀释股份好呢？如果大股东参与了转债配售，他就没有投票权了。这种就可能出现，小股东因为股份不想被稀释而反对下修的情况。

不过，通常情况下，下修大多还是会通过的。即使大股东持有可转债，也可以用很多方法避免不能投票。比如找别人代持手里的可转债等等。

4、什么是下修到底？

下调转股价也不是随便调到多低都行的，也是有约束的。

“修正后的转股价格应不低于本次股东大会召开日前20个交易日公司股票均价和前1交易日均价之间的较高者”

这第一条是所有可转债都需要遵循的规定。

“修正后的转股价不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值”

这第二条不是必须的，有些公司有，有些公司没有。

还是以岩土转债为例：

1）股东大会召开日前 20 个交易日公司股票交易均价：3.092元/股；

2）前1交易日均价：3.125元/股；

那针对第一条，两者取高，转股价就应该高于3.125元/股≈3.13元/股；

3）公司最近一期经审计的每股净资产：2.26 元；

4）股票面值：1 元；

针对第二条，两者取高，转股价应高于2.26元/股；

那么，综合这两条，转股价就应该高于3.13元/股。而岩土转债也正是将最新转股价调到了3.13元/股。

有同学常常问，“梅姨，那什么是下修到底呢？”

其实，像岩土转债就是下修到底了。

所谓下修到底，就是将转股价下调到他所能下调的最低价格。也就是说新的转股价已经下调到前面1）2）3）4）四个约束价格的最高价了。

如果岩土转债转股价下调到高于3.13元/股，比如3.5元/股，那就是下修不到底。下修到底通常反应了上市公司促进转股的诚意。

四、下修对转债价格和正股价格有什么影响？

通常董事会提出下修预案，可转债的价格就会有一定的上涨。这也是博弈下修套利的基础。

不信你看岩土转债，6月8日董事会提出下修预案，虽然股东大会还没开，还不知道会不会通过，但9日转债价格就直接被拉升了3%+！

不过，下修对于股价却没什么影响。无论是6月8日宣布下修预案，还是28日正式使用新的转股价，都没能阻止正股的跌势，甚至股价还曾经跌到过2.6，直逼每股净资产2.26。

那有同学可能会问了，像这种下修之后股价一直下跌，转股也无望啊，这怎么办呢？

咳，像这种情况，如果在新的转股价之下又触发下修，那就再下调转股价呗~下修转股价又不是只能下调一次呀！

而且，你看哪怕股价跌到2.6，距离每股净资产2.26也还是有下修空间的。那就等再次触发下修看看呗。

但是如果股价持续下跌，作为转债持有人，眼看着转股无望，总不能等个几年等转债到期吧，那这笔投资也太惨了，这时候又会发生什么情况呢？

这种情况，就牵扯到我们下面要讲的回售条款了。好了，关于回售条款，我们下篇再讲，欢迎持续关注！有帮助的话，帮梅姨点个赞呗！