我眼中的药明康德

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药物研发是一个高精尖的领域，不管是大厂还是小企业，如果成功研发出一款新药，随之而来的利润是丰厚的。但研发这个过程难度大、收效低，对于大厂来说投入大量的研发经费不一定有收获，大量的资金打水漂；而小企业就更致命，由于资金有限，一旦研发失败结果可能是直接关门倒闭。

所以这个领域就产生了一门生意：外包研发。什么意思？很简单，你给钱，我帮你搞定。这个可以说是制药行业中的服务领域，制药企业把钱给研发机构，研发机构帮制药企业搞定药物研发。

今天想和大家分享的这家公司，就是从事外包药物研发领域的药明康德，他的主营业务涵盖 CRO、CDMO、细胞和基因治疗CTDMO领域（这些是什么？下面会给大家介绍）。

如果不是专门从事这个领域工作的，绝大部分投资者都会抓瞎，小将也不是这个方向的工作者，但出于好奇，通过学习了解了其中一些环节。在这里粗浅地和大家分享下自己对药明康德的一些看法和为什么把他列入股票池的原因。

萝卜青菜各有所爱，对于药明康德小将只是分享自己的想法和思路，投资者之间难免有观点上的冲突，欢迎大家交流讨论，共同提高投资水平。

在介绍之前先看看药明康德上市以来股价的走势。药明康德于2007年8月在纽交所上市，随后于2015年完成私有化后从纽交所退市。接着在2018年5月登陆A股，在同年12月登陆港股。为什么是这么一个过程，有兴趣的投资者可以自行百度，这里面有资本运作、公司调整等等原因，不在这里多说。这里只看在A股上市的股价情况。

三年多的时间股价上涨了6倍左右，非常的厉害。

—— 背景介绍 ——

在介绍药明康德之前，先大概介绍下相关的背景，CRO、CMO、CDMO这些到底是什么。

CRO是Contract Research Organization的缩写，表示合同研究组织，指新药研发合同外包服务机构，为制药企业进行药物研发，提供专业化外包服务。

CMO是Contract Manufacture Organization的缩写，表示合同生产组织，指新药生产服务机构，接受制药公司的委托，提供产品生产时所需要的各种服务。

CDMO是Contract Development and Manufacturing Organization的缩写，表示合同研究生产组织，它是在CMO的基础上提供创新药生产时所需要的工艺流程研发及优化、配方开发及试生产服务，并进一步提供定制生产服务。

CDMO较CMO来说有两个特色，一是“定制研发”，二是“定制生产”，核心在于“D”，优化在于“M"，让中小型的药物生产企业以附加值较高的技术输出取代单纯的产能输出。

CTDMO是Contract Testing Development and Manufacturing Organization的缩写，表示合同测试开发生产组织，它是细胞基因治疗，广义的细胞基因治疗涵盖基因疗法与细胞疗法：

1）体内治疗（基因治疗），指将外源正常基因导入到靶细胞内，校正或置换致病基因；

2）体外治疗（细胞治疗），将患者的细胞在体外进行遗传修饰后回输。

在开发一款新药的过程中，主要经历下面7个阶段：1）药物发现；2）临床前研究；3）研究性新药申请；4）临床试验；5）新药申请；6）规模化生产；7）市场营销。

如下面图中所示，CRO包含前面5个环节，CMO包含后面4个环节。

简单来说可以把CRO理解成为外包药物代工研发，而CMO则是外包药物代工制药。前者偏研发，后者偏生产。

—— 公司情况 ——

药明康德是国际领先的开放式能力与技术平台，为全球生物医药行业提供全方位、一体化的新药研发和生产服务。通过赋能全球制药、生物科技和医疗器械公司，公司致力于推动新药研发进程，为患者带来突破性的诊疗方案，服务范围涵盖化学药研发和生产、细胞及基因疗法研发生产、医疗器械测试等领域。

药明康德为全球制药、生物科技和医疗器械公司提供新药研发和生产服务，助力客户更快更好地进行新药研发，主营业务涵盖 CRO、化学药物 CDMO、细胞和基因治疗 CTDMO等领域。

在全球CRO企业中，药明康德名列前十，排在第七位。另外从排名中可以看出美国人的药物研发确实非常的厉害，头两名都来自美国，前十个席位占据了7个。

药明康德目前在全球有29个营运基地和分支机构，为来自全球 30 多个国家的超过 4200家客户提供服务，而且这4200家客户都是活跃客户。药明康德的药物研发覆盖全球前20大的所有制药企业，这20大制药企业占公司整体收入比重的32.8%左右。

下面是药明康德的全球版图，覆盖了中国、美洲和欧洲等地。

在中国区实验室服务拥有目前全球规模最大、经验最丰富的小分子化学药研发团队之一。

在CRO服务方面，正在推进全球范围内的网点布局以及临床中心建设，在临床试验服务（CDS）团队拥有约800人提供专业临床试验服务；现场管理服务（SMO）团队拥有超过3300人，分布在全国约150个城市的近1000家医院提供临床中心管理服务。

在CDMO服务领域，拥有国内规模最大、研发实力最强的工艺研发团队之一，是中国第一个通过美国FDA创新药批准前检查的化学药工艺开发和生产平台。同时，获得美国、中国、欧盟、日本、加拿大、瑞士、澳大利亚和新西兰等药监部门批准，为以上国家和地区提供创新药原料药及GMP中间体的商业化生产。

药明康德拥有全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台，是行业中极少数在新药研发全产业链均具备服务能力的开放式新药研发服务平台，有望全面受益于全球新药研发外包服务市场的快速发展。

药明康德属于全球稀缺的端到端研发生产平台，行业市占率国内第一，但全球市占率仅 2.9%，未来全球发展空间比较大。

—— 核心竞争力 ——

公司共拥有2万6千多名员工，其中接近1万人获得硕士或以上学位，同时有一千多名博士学历的员工。

员工绝大多数都是研发人员，主要分布在中国（包括香港），美国有接近一千人，欧洲几十人。

前面说的CRO和CMO总共有7个大环节，如果再进行细分共有19个小环节，分别是：

而在这个领域，能真正覆盖这所有19个环节的，全球只有两家公司：药明康德和LabCorp，LabCorp就是上面提到的全球排名第一的美国控股实验室。国内的大牛股泰格医药，只覆盖上面后半部分的6个环节。另外，在创业板上市的康龙化成基本也是覆盖了上面所有环节的，有兴趣的投资者可以自行查阅。

另外药明康德的细胞基因治疗CTDMO，开发生产壁垒较高，外包市场有望持续获益。

CTDMO在国内市占率位居第一，以 65.7%市占率奠定龙头地位，和元生物与金斯瑞生物科技分别位居第二第三，国内处于绝对的龙头地位。

CTDMO全球市场，前5家市占率达64.5%，集中度较高，其中龙沙位居首位，康泰伦特市场份额位居第二，赛默飞旗下Patheon位居第三，药明康德位居全球第四。

—— 财务指标 ——

毛利率近几年在38%到42%之间，这两年出现了一个逐年下降的情况，但幅度都比较小，在1%左右，毛利率还不错。

净利率在15%到25%之间，基本是毛利率的一半左右，净利率也还不错。

净资产收益率从前几年的20%左右一路下滑，到2020年在10%左右。这个指标小将觉得是不太行的。

从经营活动产生的现金流量净额来看，除了2018年以外，每年经营活动产生的现金流量净额都是高于净利润的，公司赚的都是真金白银。

而公司还是很有钱的，账上大量的现金，有一部分有息负债，但比例不高。

从经营活动产生的现金流量净额、投资活动产生的现金净额和筹资活动产生的现金流净额来看，经营活动产生的现金流量净额和投资活动产生的现金净额都是逐年增加的。公司能赚钱，保持着扩增的同时不断带来投资回报。

但筹资活动产生的现金流净额近三年都是正的，而且超过经营活动产生的现金流量净额很多，所以公司发展需要通过不停的融资来进行补充。

结合前面的经营情况来看，药明康德是能赚钱的，只是需要加大融资来扩展公司的发展。

另外，对于技术型企业，我们一般是要看研发费用的，并且研发投入越高，说明企业越重视技术的储备，企业的竞争力也就越强。

但是在CRO领域的企业不能这么来判断。

从药明康德下面四大费用来看，近三年研发费用基本不变，就会造成一个错觉，怎么药明康德主要做药物研发，结果研发投入很少，而且逐年也不增加。

对于CRO企业来说，它的主营业务就是研发，研发就是收入。

如果客户对药物研发的结果不满意，要求退款的话，CRO企业就会把这一部分费用直接计到研发费用上，而对于实力强劲的公司来说，完成研发交给客户费用就直接确定。

所以看CRO的企业，和其他研发型企业应该反过来看，研发费用越低，说明实力越强，客户越认可。前面提到的全球前十的CRO企业当中，有些的研发费用都是0。

药明康德与全球制药行业发展以及新药研发投入密切相关：

1）首先，伴随着全球各国经济的发展、全球人口总量的增长、人口老龄化程度的提高、科技进步、医疗开支上升以及大众健康意识的不断增强，预计全球制药市场规模将保持持续增长。

2）其次，大型制药企业外包比例提升、中小型制药公司需求不断增长，全球医药研发生产服务行业有望保持较快增长。

一方面，创新药物研发具有高投入、长周期、高风险等行业特点。

在研发回报率低与专利悬崖的双重挤压下，大型制药企业有望更多地通过外部研发服务机构推进研发项目，提高研发效率并降低研发成本。

另一方面，包括中小型生物技术公司、虚拟公司和个人创业者在内的小型制药公司，已经成为医药创新的重要驱动力。

这些中小型制药公司没有时间或足够资本自行建设其研发项目所需的实验室和生产设施，却需要在短时间内获得满足研发项目所需的多项不同服务，因而会寻求研发和生产的外包服务，尤其是“一体化、端到端”的研发服务，满足其由概念验证到产品上市的研发服务需求。

3）最后，中国医药产业由仿制为主向创新为主的战略转变，预计研发投入将保持快速增长。随着我国药品医疗器械审评审批制度改革、上市许可人制度（MAH）、仿制药一致性评价和带量采购、创新药医保谈判等一系列政策的不断推进，将带动国内创新药研发生产市场需求持续增长。

药物研发是一个前景非常好的领域，值得期待。研发实力强劲同时能覆盖全流程CRO的公司非常少，药明康德算得上这个领域的佼佼者。但从财务上来看药明康德的总体情况还不算很好，这算是小将比较担心的一个方面，综合来说，小将会腾出6%的仓位来投资药明康德。

好的公司要好的价格买入才能有好的投资收益。目前药明康德的估值谈不上高但也不低，同时药明康德上市的时间不长，所以通过市盈率估值意义不是特别大。

随着市场和公司的发展，药明康德的估值中枢极有可能会随着时间的推移而被推高，目前的价格小将会择机买入。

重点提醒：文章只是传达理念和调仓逻辑，涉及个股，不构成任何投资建议。