来 源丨21世纪经济报道（ID：）
作 者丨王媛媛
编 辑丨巫燕玲
图 源丨图虫
因保荐上市项目屡屡出现上市后当年业绩下滑，国元证券最近受到舆论关注。
媒体报道称，2020年国元证券共保荐A股上市公司9家，其中有5家公司在当年出现业绩下滑；近三年，国元证券共保荐12家公司进行A股IPO上市，有7家在当年出现业绩下滑。
随着公司业绩下滑的，是IPO之前入股的股东在高位套现。这其中，不乏国元证券控股股东安徽国元金控集团，其另外单独成立的投资子公司，在国元证券保荐的上市项目中大肆获利。
上述操作被媒体质疑为有隐晦的利益链条。
注册制背景下，监管层不断强调需压实资本市场证券中介机构“看门人”责任，那么国元证券上述操作是否存在问题？业界人士如何看待此类问题？
保荐项目质量被质疑
国元曾因“未勤勉尽责”领罚单
根据Wind数据，2020年，国元证券作为主承销商辅导在主板、创业板、科创板上市的项目包括：龙磁科技、科威尔、华业香料、同庆楼、国盾量子、巴比食品、通源环境、思进智能、晨光新材。
截至12月10日收盘，上述9家公司中，有4家公司的股价较初始上市期间的股价相比，出现较大回撤，表明资本市场对其基本面可能并不看好，这4家公司分别是：华业香料、同庆楼、国盾量子、通源环境。
其中，华业香料、国盾量子、通源环境这三家公司，截止目前还没有获得二级市场的券商分析师覆盖推荐过。
尤其是华业香料，曾经在上市过程中就曾让国元证券的保荐人接过罚单。
2017年4月，安徽证监局曾对华业香料两名保荐代表人出具过警示函，原因是对发行人关联交易情况的尽职调查不到位，未能充分履行勤勉尽责义务。
这家主营香料业务的化工企业，主要市场在于向化妆品输送原材料。公司最早在2016年就向证监会递交了上市申报稿，保荐机构是国元证券。彼时，这家公司还因生产过程中的废气散发出刺鼻的味道，影响当地居民正常生活达数年，被当地居民联合举报过。
公司在第一版招股说明书中也提及过可能会面临环保政策风险，即，公司合成香料生产过程涉及化学反应，会产生一定的废水、废气、固体废物等污染性排放物和噪声。随着国家对环保的要求日益严格以及社会对环境保护意识的不断增强，国家及地方政府可能在将来颁布新的法律法规，提高环保标准，增加环境污染治理成本，从而导致公司生产经营成本提高，影响收益水平。
随后便是2017年公司上市过程中的两位投行保荐人被安徽证监局出示警示函。
2019年，华业香料又重新递交了上市申请稿，并最终在2020年上市。
在这一版招股说明书中，公司在解释2019年度营业收入较2018年度大幅下降、甚至大于同行时，亦称主要是公司根据国家环保政策和相关文件要求进行生产设备改造，停产时间较长。
自上市后，华业香料的分季度归母净利润增速连续下滑，且降幅不断扩大，其股价亦从上市时候的最高76.69元/股，下跌到近期最低23.46元/股，大打折扣。
另据上海证券报称，近10年来，在国元证券保荐的IPO项目中，甚至还有一些上市后连续三年业绩滑坡的案例，如2016年上市的黄山胶囊、2014年上市的应流股份、2012年上市的明星电缆等。
此外，部分由国元证券保荐的上市公司还因主业不振而最终选择卖壳，如2011年上市的顺荣股份，上市后连续三年业绩下滑，后让壳变身三七互娱。类似还有江苏三友让壳于美年健康，新海股份卖壳给韵达股份，鼎泰新材卖壳给顺丰控股……
上述案例均反映了，国元证券历史上、以及到现在，保荐的不少上市项目，其公司本身的基本面和质量都算不上好。
有投行人士认为，在新的资本市场发展背景下，上述国元证券的现象或不会罕见。
“在注册制背景下，中介机构也好，监管层也好，都是会重信披、轻审核，券商要做的重点，是保证上市公司信息披露的真实性、准确性、完整性，符合规则、符合上市条件。业绩，就要交给发行人；股价，就交给市场。”某券商投行人士称。
“目前来看，券商中介对上市项目的质量把控还是要承担一定责任，但是整个大趋势是，券商中介的职责从甄别项目质地，逐步向更加严格全面、深入精准的信披方向倾斜。”该名投行人士称。
其表示，此前市场会将券商中介与项目好坏直接挂钩，上市公司质量不好，大家就会自然而然认为是券商中介没尽责；但注册制大背景下，券商中介对项目承担的责任边界会越来越清晰，不能简单地将项目好坏与投行是否尽责挂钩。
大股东从IPO项目中获利？
券商跟投限制或逐渐放开
在国元证券保荐上市项目质量受到质疑的同时，其大股东安徽国元金融控股集团有限责任公司（“国元金控”）通过提前参与保荐的IPO项目获利，同样引人关注。
国元金控成立有安徽国元创投有限责任公司（“国元创投”）、安徽弘博资本管理有限公司（“弘博资本”）等平台，提前进入国元证券辅导的IPO项目中进行投资，并在之后实现颇丰的回报。
媒体报道称，华业香料的上市项目中，12月6日，其发布的减持进展公告中显示，国元创投已经通过集中竞价的方式减持了公司17.5万股，减持均价24.68元/股。
而公开数据显示，国元创投曾在2015年通过增资入股了华业香料，曾以7.20元/股获得了300万股。华业香料2020年上市，今年4月实施分红转增，国元创投持股增至390万股，成本摊薄为5.39元/股。相较此番减持均价，国元创投的收益率接近360%。
同时，作为国元证券的关联企业，国元创投在保荐工作正式开始前“踩点”入股华业香料。公开信息显示，2015年9月17日国元创投以2160万元的增资额获得了华业香料300万股的股权。2016年6月22日，华业香料首次报送IPO申报稿。
此外，国元创投还入股“热门项目”国盾量子，上市前获得22万股，国盾量子的保荐机构亦为国元证券。
这些行为被媒体质疑是否存在隐晦的利益链。
“算不上很意外的事，这种打法早都有了，比较有代表性的就是国金证券和涌金集团。”前述投行人士称。
“现行的条款是允许券商及其关联公司‘先投后保’的，也就是先投资、后保不允许‘先保后投’。只是说，券商和券商控股股东及实控人合计不得持有发行人超过7%以上股份。”上述投行人士称。
“监管赋予了券商跟投权利，甚至落实券商跟投义务，比如科创板强制要求保荐机构跟投，意在让券商更严格的履行资本市场守门人的职责，更好地对公司的资质进行审查。最新出的北交所制度，更是把‘先保后投’也放开了，明确表明可以‘先保荐、后直投’。”该投行人士称。
其表示，从上述政策我们可以读出一个趋势，就是监管在逐步放宽保荐机构对拟上市公司投资的限制。而至于这个“放开”有利与否，市场上有争议的声音，但监管层在出台科创板跟投制度和北交所制度之前，想必已经有了讨论和定论，不然也不会逐步放开。
“以前审核制，锁定23倍发行价，提前投入是稳赚钱的生意。但现在随着注册制的推广，整体市盈率下降，结合上市锁定期届满才可以出售，跟投不一定有利可图。而监管却乐于见到券商或者说关联方作为项目的跟投股东，和股民们的利益保持一致。”前述投行人士称。
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