我眼中的好基金 ——一千个读者、一千个哈姆雷特、一千个好基金

一千个读者、一千个哈姆雷特就是我们常说的见仁见智，英文是“There are a thousand Hamlets in a thousand people's eyes.”，意思是每个人对《哈姆雷特》这部作品的解读、赏析和看法都不一样，会形成自己的观点。那么对于主动权益基金产品来说，因为审视角度的差异，一千个投资者可能也会根据自己的标准评判出一千个好基金。那么我们眼中的好基金是怎样的呢？

如果我们把基金净值看作一条穿越时空的线，那么这条线必须在两个角度上都足够好才能成为我们眼中的好基金，既从历史角度、更从未来角度看。

一、历史角度

在《我已千基在手、为何还要FOF》中，我们介绍了由于优秀基金经理自身的投资框架的稳定性会导致基金成为具有自身特征的资产，因此我们可以从分析资产的一般角度，即收益与风险，两个角度分析基金。

1、收益维度

对于收益，大家并不陌生，但评价收益好坏总要从初心来看，这个初心就是投资目标，常见的投资目标可以分为绝对收益和相对收益目标，前者就是无论股票市场上涨还是下跌，基金都要在一段期间内赚钱，比如在每一年赚钱。相对收益目标就需要有一个物理书上讲的参照物，即基准，这个基准可能是同类型基金，也可能是一个单一指数或加权指数，与同类基金比较又叫做相对排名目标，与加权指数比较叫做超额收益目标。

不同的投资目标都有优点和缺点，这里的优点和缺点我们都站在投资者角度来思考。

收益角度是显性、清晰的，一个好基金的历史业绩具备绝对性，这种绝对性既包括对目标的绝对达成度，更包括在不同时间长度下的绝对达成度。换句话说，好的基金在不同时间长度上（年度、3年、大于3年的全生命管理周期），无论从绝对收益、相对排名还是超额收益都具有较好的历史业绩，并在基金经理管理基金的全生命管理周期上表现极为突出。

但难点在于因为投资框架的差异，有的基金经理更擅长中长期的比赛，而有的更擅长短跑冲刺，不同时间维度上的考察权重需要和投资者自身的投资目标比配，如果我们是一个以养老为目标的长期投资者，就一定要将长期业绩作为关注重点，假如我们是一个必须按照年度考核的短期投资者，那么短期相对重要一点，同时与长期的平衡性也极为重要。在我们看来，尽管长期与短期都很重要，但因为一个长跑选手会经历不同的市场状态，有时可能风和日丽、有时可能暴雨交加，更容易看出一个基金经理投资框架的适应性。

2、风险维度

风险角度常用的指标是夏普比率、索迪诺比率等，这类比率通常将与超额收益相关的数据放在分子上，与风险相关的数据放在分母上，两者相除就等于经风险调整后的超额收益表现，如果这个比值较高，我们就认为基金经风险调整后的表现更为优秀。这类指标具有一定的普遍意义，但因为基金投资目标的多样性与差异性，可能会导致这一指标失效。比如行业基金，其投资范围限定在某一行业股票，而我们将它与一个基准是沪深300的基金（投资目标是超额收益）比较，就可能使得结果失真，因为两者的投资目标与投资范围完全不同。

总的来说，可比是我们进行好基金比较的最为关键的前提，要在投资范围、投资目标、投资时间统一化后比较。这就好比我们去进行作家评选，要把相同类型的作家放在一起比较，如果把擅长儿童文学的作家与擅长悬疑小说的作家放在一块比，就有些跨界过猛了。

然而，历史表现优秀作为好基金的前提条件，但也许并不能成为我们眼中的好基金，因为买基金就是投资，投资就要展望未来，我们期望的是在未来这只基金依旧好，所以历史角度是前提、未来角度是核心。

二、未来角度

去预测谁好是一件极难完成的事，所以我们试着逆向思维，我们找到可能导致不好的因素，并排除这些受负面因素影响的基金，那么剩下的基金就是可能在未来依旧好的基金。

由于主动型基金的资产特征来源于基金经理的投资框架，所以各种不确定性都可能带来基金业绩的不确定性，这也是仅看历史业绩可能无法准确预测未来的原因。不确定性的来源有哪些呢？我们试着列了一些：

• 基金经理变更：如前所述，基金经理是主动管理基金的灵魂，灵魂换了，物是人非，就要重新观察。

• 投资框架变更：投资框架的搭建是一个循序渐进、不断优化的过程，在这个过程中也会存在不稳定性、受市场影响而漂移的挑战。

• 投资框架的规模瓶颈：基金规模的不断增加影响投资框架的稳定性，进而影响投资业绩。

• 产品定位发生变化：投资目标就好像人生方向，人生方向的改变也会对人产生巨大的影响，基金亦如是。

• 市场风格变化：投资框架相对稳定会导致基金经理阶段性地不适应市场风格的变化，造成业绩的不稳定。

未来角度就是要对可能导致基金业绩出现问题的诸多因素逐一分析排查，由于信息的不对称性，限制了普通投资者对其投资框架的理解与分析，从这个角度看，基金研究的难度可能会超过股票研究，这是另一个问题，有机会我们再展开和大家讨论。但上面的其他不确定性来源都是普通投资者通过观察净值变化与基金披露的信息获取的。所以能够最大程度地降低不确定性的基金，才能成为我们眼中的好基金：

好基金=稳定的经理+稳定的框架+稳定的目标

如果借用评估超额收益投资目标基金常用的和的概念，那么上述公式会变成：

好基金=稳定的+稳定的

对于超额收益目标的基金，就是基准的净值曲线，就是基金超过基准的累计收益，这个累计收益要随着时间的积累而逐渐增加，这就是稳定的定义。而排名目标的基金，它的比较抽象，我们姑且定义为可比基金的中位数表现，而可以理解为在单一年度这个基金都可以稳定在某一个排名区间，比如20%-30%分位，那么随着时间的累计，可能会看到这只基金的累计排名将会稳稳的越来越好，投资者也可能在会在中长期喜获稳稳的幸福。

所以，好基金是一个维度复杂且极具个性化的评估问题，首先我们就要问问自己，我们的投资目标是什么，与我们目标相同的基金是好基金的前提。在这些目标相同的基金中，我们还要看看这些基金的历史表现，看他们是否具有极佳的历史业绩，更为重要的是，我们还要从未来的角度去逐一排除影响好基金的负面因素，当所有负面因素都被我们尽可能的减少后，那些剩下的基金会有更大的概率成为未来的好基金。

最后，我们仍沿用建筑师与规划师的比喻来诠释我们眼中的好基金。好基金源自好的建筑师，每个建筑师都有自己的禀赋与特点，每个人对不同风格的建筑都有自己的判断标准，这就是有一千个哈姆雷特与一千个好基金的原因。如果要比较，就需要把建筑功能相同、风格相似的建筑师放在一起比较，如果我们把居住的房屋与办公的房屋或者把中式园林与西式城堡放在一起比，就可能无法得到谁更好而更可能是“都很好”的结论。建筑的功能就是基金的投资目标，相同类型与风格的建筑师就是同一风格的基金经理。在此基础上，我们再去比较作品的细节，好作品不仅可以打动现在的我们，它们的好是穿越时空的，无论是中国的苏州园林还是德国的天鹅堡，都会在作品中刻下了民族文化的烙印而超脱物理属性的限制，成为古今中外穿越时空的好。而带领基金穿越时空的是优秀的基金经理，核心是内嵌在其中的不断迭代进化完善的投资框架。好作品可以与我们形成共鸣，不仅会让现在的我们欣赏它，更为重要的是，它也会让后面的人喜欢，尽管一千个读者心中有一千个哈姆雷特，但并不影响它是一部穿越时空的好作品。

作为规划师，我们也会有主观偏好——对某一种投资框架的偏好，这种偏好会帮助我们更好的欣赏某一类型的建筑师，也会影响我们理解其他类型的建筑师。而规划师的职责是要去理解每种类型建筑师的好，所以规划师要努力做到偏好中性、保持客观，这样才可能理解各种建筑师的好，在此基础上结合地理环境（市场状态）与客户要求（投资目标）选取合适的建筑师作为伙伴，达成和谐统一的美。

（文中部分引用了华夏基金李铧汶的观点与材料，感谢他对本文的贡献。）

风险提示：投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同等说明，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。本报告中投资观点仅供参考，不代表任何投资建议或承诺，投资者不应将此作为投资或决策依据。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理构建投资组合，但不保证本组合一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。敬请投资者仔细阅读本基金相关法律文件，在了解产品情况后审慎做出投资决策。

历史文章：

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