【洞见】从公募基金四季报，获取应对市场轮动的投资锦囊

如果用一个字来概括2021年四季度的市场行情，可能是“变”。

四季度市场经历了非常快速的从滞胀到衰退的演绎，资产价格的轮动速度加快，不同行业之间出现景气度之间的再平衡和估值的高低切换。这一情况在12月中旬之后达到了极致状态。

部分投资者如果延续此前押注热门赛道的配置思路，就可能分享不到风口上涨的红利，还承担了较大的下跌风险。

而如果能根据市场环境随机应变，对于投资者当期体验可能会带来提升。

公募基金四季报披露了基金经理对快速轮动行情的应对之道，小君仔细阅读了国泰君安资管旗下产品的四季报，为大家总结了四条投资锦囊，愿大家再次遇见这样的行情之时多一分笃定，少一丝困扰。

2021四季度市场特征

总体来说，2021年四季度间，内外部的宏观环境复杂程度持续升级，市场的风格和行业轮动也更加频繁。

随着传染性极强的Omicron变异株和Delta病毒同时传播，多国新冠确诊人数持续哦攀升，国内个别城市也出现疫情防控的屡次升级。

此外，国泰君安君得益三个月持有期混合型基金中基金(FOF)集合资产管理计划2021年第四季度报告（以下简称“君得益四季报”）也指出了市场对能源短缺的担忧：“中国同时受到‘能耗双控’政策影响，部分地区‘限电限产’，煤炭、天然气代表的大宗商品价格经历了价格快速上升后虽然已经有所回落，但经济下行压力仍然较大。”

受到供给需求两方面冲击，海外通胀问题更为严重，主要央行加速收紧货币政策，美联储也已经趋向于提前进入加息周期。反观国内，中央经济工作会议定调稳增长，货币政策与财政政策的宽松预期逐渐上升。

国泰君安君得盈债券型集合资产管理计划2021年第四季度报告（以下简称“君得盈四季报”）提到：“四季度市场经历了非常快速的从滞胀到衰退的演绎，并且随着时间的推移，市场对于2022年上半年基本面见底的预期加强。这表现为资产价格的轮动速度加快，不同行业之间出现景气度之间的再平衡和估值的高低切换。这一情况在12月中旬之后达到了极致状态。”

在这样的复杂的市场环境之中，小君根据基金经理的产品管理思路，总结了四条投资锦囊。

投资锦囊一：

在市场主线明晰度不高的情况下，布局中长期具备基本面支撑的板块

国泰君安君得益三个月FOF四季报指出：“四季度以来权益市场整体风格切换较大，在年底收官战的影响及春季躁动提前的预期下，市场投资机会较为活跃，但主线明晰程度并不高。此时具有中长逻辑空间的板块具有优势。比如，新能源板块，虽然期间波动幅度有所加大，但正收益效应仍在。”

通过对比三、四季报，小君发现，君得益四季度确实新添了一只新能源方向的重仓基金“信达澳银新能源产业股票”。

国泰君安君得明混合型集合资产管理计划2021年第4季度报告（以下简称“君得明四季报”）也强调了从长期的视角做投资：“关注企业内在价值，动态评估高质量增长的企业，持续跟踪其竞争优势的变化，以企业长期的盈利为主线，伴随优秀公司共同成长。”

这是由于投资从短期来看是复杂系统，从长期来看则可能归为简单函数。

如果仔细研究短期市场走势，需要考虑的因素非常多，比如大资金的流向、人性的博弈、市场的重大消息等，很难实现对走势的准确判断。

但如果将时间拉长来看，事情可能会变得简单。巴菲特历经50余年的股海沉浮，总结出的一条投资精髓，就是“长期的财富来源，只跟企业内在价值的增长有关，跟其它因素无关。”因此，从企业基本面的角度出发，布局具有长期发展空间的板块，不失为一条绕道而行，却化繁为简的投资策略。

投资锦囊二：

重视投资的性价比，买便宜且优质的资产

国泰君安君得益三个月FOF四季报指出：“四季度公募基金布局较多且投资机会较大的板块之一就是低估值类别，包括建筑基建、地产线相关产业等，以及中小盘低估值个股。”

国泰君安君得盛债券型证券投资基金2021年第4季度报告（以下简称“君得盛四季报”）也提到，“小幅加仓了部分基建、地产链条相关的稳增长标的。”

国泰君安君得明混合四季报亦指出：“市场对于部分行业盈利下降的预期已经开始消化吸收，随着估值调整逐渐充分，我们提升了以食品饮料为代表的消费行业的仓位。”

对低估值板块增加配置的策略从逻辑上并不难理解。低估值代表了当下的价格较为便宜，如果此时入手，等到价格较高时再卖出，就可以从价差之中赚取收益。

但需要注意的是，“低价”不能作为判断投资与否的唯一标准，对“质量”的判断也同样重要。我们需要在低估值的范围中筛选出基本面良好，依旧具备稀缺性及成长性的标的，才能追求高性价比。

投资锦囊三：

市场追风火热，此时却更要均衡配置

国泰君安君得益三个月FOF四季报指出：“市场风格切换速度较快，能够在轮动中真正实现赚钱效应的基金不多，均衡类基金相对更有优势。” 小君对君得益四季报中披露的前十大重仓子基金进行了拆解分析，发现大多数子基金确实如四季报描述所言，进行了均衡配置。对每一只子基金在四季报中披露的行业配置分布统计来看，配置了6个及以上行业的基金数量占比达到了80%。

图1：君得益前十大重仓基金中，各基金的行业配置个数统计

来源：国泰君安君得益三个月持有期混合型基金中基金(FOF)集合资产管理计划、工银瑞信新金融股票型证券投资基金、华安安信消费服务混合型证券投资基金、海富通改革驱动灵活配置混合型证券投资基金、中欧数据挖掘多因子灵活配置混合型证券投资基金、富国美丽中国混合型证券投资基金、兴全绿色投资混合型证券投资基金（LOF）、华安沪港深外延增长灵活配置混合型证券投资基金、圆信永丰优加生活股票型证券投资基金、易方达科瑞灵活配置混合型证券投资基金、信达澳银新能源产业股票型证券投资基金2021年第4季度报告，国泰君安资管。

注：仅对配置占比超过1%的行业进行了统计。

其中，行业配置分散程度最高的基金为“圆信永丰优加生活股票”，持仓比例超过1%的行业达到了9个。

表1：圆信永丰优加生活股票的行业配置情况

来源：圆信永丰优加生活股票型证券投资基金2021年第4季度报告，国泰君安资管。

国泰君安君得盛债券和国泰君安君得盈债券的四季报中也提到：“对于光伏、半导体、锂电等成长赛道也进行了更精细的梳理，因此组合的构建更为均衡化。”

小君发现，国泰君安君得明混合也在四季度进行了均衡配置。产品适当减仓了制造业、金融业两个重仓行业，对房地产、租赁服务业、科学研究和技术服务等多个行业分散加仓，使组合的行业分布更为均衡。

图2：君得明2021年1-4季度的行业配置比例变化

来源：国君资管君得明混合集合资产管理计划2021年4季度报告，国泰君安资管。

基金经理为何选择均衡配置，而不是追风？

市场风口轮动较快时，追逐风口容易踩空。而如果尝试主动捕捉下一轮风口，难度也超乎想象。因此在“等风来”的过程中均衡配置，才是长久制胜之道。

《威尼斯商人》一书中，主人公的一段话也体现出了均衡配置的重要意义：“感谢我的命运，我买卖的成败并不完全寄托一艘船上，更不是依赖这一处地方，我的全部财产也不会因为这一年的盈亏而受到影响，所以我的货物亏损并不能使我忧愁。”

要想实现均衡配置，可以同时配置股票和债券，进行多资产配置。其次，也可以将均衡配置进一步拓展至基金产品和基金经理的维度。投资者可以选择投资策略、研究能力圈、投资风格具有一定差异性和互补性的基金产品，共同构成自己的投资组合。

投资锦囊四：

自上而下结合自下而上，获得相对全面的投资视角

小君发现，基金经理在产品运作策略的描述中，也暗含了自上而下与自下而上这两种投资视角。

小君对于这样的视角并不陌生，此前就在对国泰君安资管投资研究院院长、基金投资部总经理李少君的访谈中有所了解。李少君指出，投资需要“自上而下和自下而上结合”——自上而下可以洞察宏观走势，进行大类资产配置，找到市场的逻辑主线；而自下而上则有助于挑选具体的投资标的。

他也提到，“研究就是做价值挖掘，不论是自上而下还是自下而上都是为了这个目的。但正是由于两个视角的相互补充印证，才能够更好地理解市场行为。”

国泰君安君得盛债券和国泰君安君得盈债券在四季报中都显示出了“自上而下”的投资视角。为顺应宏观市场主线，在大类资产的配置上，这两只产品整体小幅减持了部分泛权益类资产。

此外，从基金经理杨坤的访谈中，小君也获得了这两只产品从“自下而上”角度做投资的逻辑。

他指出，目前可转债的整体估值偏高，所以应重点关注可转债市场的扩容，“还有很多优秀的公司，源源不断的想加入转债市场进行融资，市场容量扩大将会带来一些自下而上的机会。”

国泰君安君得明混合四季报也指出：“市场风格的波动较难预判，但我们认为长期来看，个股收益率大致与企业的ROE（股权回报率）水平相当，因此我们要做的是动态评估高质量增长的企业，持续跟踪其竞争优势的变化，以企业长期盈利为主线，一直伴随优秀公司共同成长。 ”

最后，在风格轮动较快的市场环境下，“自上而下”与“自下而上”的方式是否也存在偏重？

国泰君安君得益三个月FOF四季报指出，2021年四季度或许更应当重视“自下而上”的视角：“2021年的市场体现为各行业涨跌幅的分歧大，优质赛道的行情已经全面扩散，充分演绎。因此未必所有行业的龙头都能涨，也未必好赛道的所有股票都涨，需要优选公司、优选细分行业，重视alpha，更注重选股能力强的基金产品。”