4月30日,“年报季”接近尾声,A股上市公司或情愿、或不情愿地交出了2021年的成绩单。

对光伏行业而言,2021是足以载入光伏史册的一年,产业链的相互博弈在2021年开始进入白热化阶段。

整体来看,光伏产业链的核心环节主要由硅料、硅片、电池片、组件组成,次要环节则主要包括光伏辅材及光伏设备。

图片

光伏产业链梳理;资料来源:36氪整理

在终端的光伏电站,光伏发电正式实现了追求十余年的“平价上网”,进而对光伏产业链的成本提出了更严苛的要求。

而在产业链上游的硅料环节,碳中和下绿电需求的暴涨,使得扩产最慢的硅料价格大幅上涨,从而对产业链原有的利润分配造成了巨大冲击。

在硅片环节,则有上机数控这类硅片新势力对传统硅片厂商发起挑战;电池片环节,则掀起了N型电池片对P型电池片替代的序幕。

以上种种的事件交织在一起,可能令当时身处其中的投资者感到无所适从。但在年报终了,我们却可以开启上帝视角,透过财务数据,一窥各家光伏企业的得失。

本文将对数十家光伏企业的年报业绩进行盘点,并将核心财务数据细分至产业链的各个环节,以试图回答以下问题:

1、2021光伏产业链哪些环节挣到了钱?

2、未来光伏产业链的利润将如何分配?适合布局哪些环节?

01.硅料暴赚、硅片沾光,电池片最惨淡

在光伏产业链的主要环节,我们分别在已上市的光伏企业中,选取了对硅料-硅片-电池片-组件业务板块有明确财数据披露的标的,并对各家企业不同业务板块的营收、加权毛利率等进行汇总比较,以期明确地体现出光伏产业链各环节的盈利变化。

图片

光伏产业链主要环节选取的标的;资料来源:36氪整理

从营收增速来看,光伏产业链各龙头的营收增速则整体跑赢行业增速。根据CPIA数据,2021年全球新增光伏装机量约170GW,同比增长23%,而硅料/硅片/电池片/组件环节的营收增速分别为171.2%/70.4%/62.8%/40.5%,呈递减状态。

图片光伏产业链各环节营收增速;资料来源:企业年报、36氪整理

从毛利率的角度来看,在硅料环节,平均售价从2020年的7.89万/吨上涨至2021年的19.3万元/吨,受益于价格的大幅上涨,硅料的毛利率从2020年的30.36%大幅提升至2021年的64.12%。

硅片环节则表现出很强的韧性,尽管硅料成本大幅上涨,但近3年的毛利率都持续保持在24%左右。硅片环节毛利率稳定的原因主要有两点:一是硅片处于产业链环节中的相对强势地位,对下游电池片厂商的议价能力较强,可转移大部分成本压力。二是硅片的重要产出方中环股份在完成混改、以及推广210硅片后,盈利能力大幅提升,从而对该环节的毛利率起到了稳定作用。

而电池片和组件环节,则是本轮硅料涨价潮中真正的受害者。其中,电池片环节的毛利率从14.47%骤降至7.46%,而组件环节的毛利率则从17.24%下降至12.86%。

组件环节的毛利率相对电池片环节表现更好的原因是:核心组件企业如隆基股份、晶澳科技天合光能等均为一体化企业,没有中间商赚差价,因此抗压能力更强。爱旭股份通威股份等电池片企业由于需要外采硅片,因此利润空间明显受到挤压。

图片

光伏产业链各环节加权毛利率表现;资料来源:企业年报、36氪整理

最后,从毛利润(营业收入*毛利率)的变动情况来看,光伏产业链不同环节之间的“命运差距”则更加明显。

2021年,硅料环节的毛利润增长高达472%,而电池片环节的毛利润却下降16.13%。

另外,我们可以看到,尽管硅片环节的毛利率没有发生变化,但毛利增幅却接近70%。实际上,如果从利润的角度来看,硅片其实也是硅料涨价潮的受益者。

图片

光伏产业链各环节毛利润变动情况;资料来源:企业年报、36氪整理

02.光伏辅材利润率受损,但设备商依然坚挺

在光伏产业链的辅材及设备环节,我们亦采用同样的方法,在已上市的光伏企业中,选取相关标的,并对这些标的对应环节的利润情况进行分析。

图片光伏辅材及设备环节选取标的;资料来源:36氪整理

光伏辅材环节,各家企业的毛利率也都出现不同程度的下滑,但均可实现盈利。整体来看,光伏玻璃与逆变器增收不增利的现象最为严重,而光伏胶膜的利润增速则相对更加优秀。

图片光伏产辅材营收及毛利率变动情况;资料来源:企业年报、36氪整理

光伏设备环节,各家设备商的财务数据非常稳健,表现亮眼。其中,在毛利率方面,各家设备商的加权毛利率从2020年的33.98%提升至2021年的34.54%,几乎没有受到光伏主环节各类纷争的影响。而在营收方面,8家设备商整体的营业收入整体增长也达到40%。

图片光伏设备商财务情况梳理;资料来源:企业年报、36氪整

整体来看,2021年光伏产业链靠近上游的硅料和硅片环节盈利能力表现均比较优秀,而下游的电池片、组件环节则受制于电站严苛的成本要求,盈利受损。

光伏辅材方面,由于逆变器、光伏胶膜、光伏玻璃等主要以产业链下游的客户为主,故盈利能力在2021年受也到不同程度的影响。

光伏设备环节的表现则比较“超脱”,财务指标在近几年相当稳健,几乎没有受到光伏产业链各种纷争的影响。

图片2021年光伏各环节利润表现;资料来源:36氪整理

03.未来光伏行业会发生哪些变化?

既然硅料价格暴涨,是导致2021年光伏产业链利润分配格局发生变化的主要原因。那么,未来硅料价格何时会下降、下降之后光伏产业链会发生哪些变化,就成为投资者关注的重点。

1、硅料价格判断:2022年均价仍维持高位,2023年开始大跌。

根据浙商证券数据,2022年全球硅料有效产能大约为84万吨,同比增长约50%,可支撑约294GW的硅片需求,如果再考虑到1.2的容配比,2022年84万吨的硅料有效产能可以满足约245GW的光伏装机量。然而,新增产能可能刚好满足全球的光伏需求,而非达到过剩的状态。

对2022年的光伏装机需求,CPIA在二月份给出了一个非常大的预测区间:195-240GW,从目前的情况来看,实际装机量可能会接近预测的上限。

2022年开年以来,俄乌冲突加剧了欧洲能源供应的危机感,各国纷纷加大清洁能源的布局,这也推动2022年全球光伏景气度的持续走高。根据中金公司预测,2022年欧洲的光伏装机量有望同比增加60-80%至40-45GW。

短期来看,由于新增的硅料产能主要在2022年下半年才开始逐渐释放,因此目前的硅料仍处于极度紧缺状态,截止5月11日,硅料已连续16日上涨,平均约26万/吨。

全年来看,下半年硅料新产能释放后,硅料的紧缺程度会有所缓解,但供需关系仍处于紧张状态,这也就意味着, 2022年硅料均价仍会维持在高位。即使下半年硅料价格会有所回调,但也很难出现大幅下跌的情况,硅料企业依然有一年的蜜月期。

而从2023年开始,随着新产能爬坡完毕,以及硅料新势力的不断涌入,硅料供需紧张的格局将会真正开始反转。

浙商证券预测,2023年起全球主流硅料企业合计产能至少在132万吨以上,可以支撑超385GW的光伏装机需求。如果再加上硅料新势力宝丰能源的30万吨产能、以及上机数控的5万吨产能,2023年硅料的供需紧缺程度将会大大减轻,而具有成本优势的硅料龙头为了维持市场份额,则很可能会主动发起价格战,届时硅料价格将会大幅下跌。

图片各年硅料对应光伏装机量测算;资料来源:浙商证券,36氪测算

2、硅片环节:与硅料共命运,预计2023-2024年开始发动价格战。

从前文对2021年的复盘我们可以知道,从毛利润的角度来看,硅片企业实质上是受益于这波硅料涨价潮的。未来硅料价格一旦下行,迫于同业及下游环节的压力,硅片企业也会不可避免地调低硅片价格,即使毛利率保持不变或有所提高,单位GW的毛利润也会有所下降。

另外,在硅料价格下降后,硅片实际上会成为光伏产业链中最容易发生价格战的环节。从产能角度来看,目前硅片环节的产能其实已经严重过剩,2022年潜在产能超600GW。但受硅料紧缺的影响,硅片的实际产能受限,因此各家硅片厂间的矛盾并没有爆发。未来硅料的掣肘一旦消失,硅片新旧势力间大概率会发生价格战,以扩大和维持自身在行业的影响力。

从投资的角度来看,尽管今年硅片企业还可以维持不错的盈利能力,但是市场可能会在下半年开始提前反应硅片价格战的预期,因此今年可能并不适合布局硅片环节的企业。

3、电池片与组件:2022年盈利压力依然比较大,2023年困境反转。

作为本轮硅料涨价潮中最大的“受害者”,默默承受了整个产业链环节成本压力的电池片与组件企业,无疑是最希望硅料价格暴跌的。

然而,根据我们对今年硅料价格走势的判断,电池片与组件环节的企业依然需要过一年“苦日子”。待明年硅料价格下跌,进一步传导至硅片环节后,电池片与组件企业的盈利能力才会开始好转。

这里需要注意的是,晶澳科技等作为硅片-电池片-组件的一体化企业,其盈利能力的高低主要与硅料成本相关,而硅片单一环节价格的涨跌则对公司的利润率影响不大。因此,考虑到未来光伏行业可能面临的腥风血雨,目前布局一体化光伏企业将会是更稳健的选择。

隆基股份是一体化企业中比较特殊的存在,其硅片一半外销、一半自用。因此,当未来硅片开启价格战,组件困境反转时,其组件与硅片业务的盈利会出现对冲的情况,这也是隆基在二级市场表现不佳的原因之一。

整体来看,2022年光伏产业链的状态将会与2021年类似,而当硅料产能在2023年全面释放时,硅料与硅片环节将大概率发生价格战,同时下游的组件与电池片环节的盈利能力将会开始回升,电站环节新投建项目的IRR也将会有所改善,考虑到市场通常会关注“预期向好”的企业。因此,目前光伏产业链中的电池片、组件及一体化企业将会更值得关注。

图片光伏产业链各环节展望;资料来源:36氪整理

*免责声明:

本文内容仅代表作者看法。

市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。我们无意为交易各方提供承销服务或任何需持有特定资质或牌照方可从事的服务。

作者 | 范亮

编辑 | 丁卯

相关证券:
追加内容

本文作者可以追加内容哦 !